Análisis macroeconómico del 2023

El mes de diciembre suele ser el momento de echar la vista atrás, no sólo al mes pasado, sino a todo el año. De ahí la clasificación según la rentabilidad anual en el siguiente gráfico. Las materias primas -especialmente la energía- tuvieron un comportamiento muy positivo, razón por la cual la bolsa británica, muy impulsada por las materias primas, también terminó el año en positivo. En el otro lado del espectro de rentabilidad se encuentran los demás mercados de renta variable. Las bolsas de los mercados emergentes, sufrieron las mayores pérdidas, seguidas de las estadounidenses.

Rentabilidad en divisa local

Los bonos terminaron el año con una nota negativa debido principalmente a la rapidísima subida de los tipos de interés y a la revalorización asociada. El espectro de bonos de mayor riesgo, los mercados emergentes, así como los bonos de high yield, han perdido más en este entorno que la deuda de grado de inversión de mayor calidad. El oro ha decepcionado este año. Una inflación récord y la guerra en Europa no han bastado para compensar los efectos negativos de unos tipos de interés reales marcadamente más altos y un dólar estadounidense más fuerte.

Perspectivas macroeconómicas - de la inflación a la preocupación por el crecimiento

El comienzo de 2022 estuvo dominado por la preocupación por la inflación, impulsada en particular por la guerra de agresión de Rusia contra Ucrania. Tras las subidas masivas de los tipos de interés por parte de los bancos centrales mundiales, las tasas de inflación han empezado a descender de nuevo. Sin embargo, la menor inflación también es consecuencia de una demanda más débil debido al deterioro de las perspectivas económicas. Numerosos indicadores apuntan ya a una recesión en Europa y en Estados Unidos también parece probable que sea una realidad este año.

Los indicadores económicos apuntan a una recesión

El PMI de US y EU

El giro de la política monetaria de los bancos centrales en respuesta al aumento de la inflación no tiene precedentes en el contexto histórico, tanto por la rapidez como por la amplitud de las subidas de los tipos de interés, lo que les da de nuevo margen de actuación monetaria. No obstante, los bancos centrales insisten en la necesidad de seguir controlando la inflación. Así pues, es poco probable que este año se produzcan recortes de los tipos de interés.

Bonos - el gran aumento de los rendimientos provoca pérdidas

Los rendimientos han subido no sólo en el extremo corto de la curva de rendimientos. El extremo largo también se ha corregido con fuerza, como muestra el siguiente gráfico. Hace un año, hacíamos algunas reflexiones sobre las "alternativas a los bonos". Tras la importante subida de los rendimientos este año, esta pregunta ha quedado obsoleta. Sorprendentemente, los bonos corporativos han mostrado solidez en relación con la deuda del Estado en este entorno, como demuestran los estrechos márgenes de los diferenciales de los bonos de high yield, así como de los bonos de los mercados emergentes. Sin embargo, con una política monetaria más restrictiva y un ciclo económico más débil, también esperamos que las tasas de impago aumenten en el próximo año. Esto también debería ir acompañado del correspondiente aumento de los diferenciales.

Aumento masivo de los rendimientos, pero estabilidad de los diferenciales

Renta variable - las expectativas de beneficios siguen siendo sólidas

Los mercados de renta variable han sufrido una fuerte corrección este año, debido sobre todo a la evolución de los tipos de interés, especialmente al aumento de los rendimientos reales. Sin embargo, las expectativas de beneficios empresariales siguen siendo elevadas e incluso han aumentado desde principios del año pasado. No obstante, es probable que el empeoramiento del entorno económico acabe dejando su huella y repercuta negativamente en las ganancias y márgenes de las empresas, lo que probablemente también se refleje en el precio de las acciones.

Las expectativas de beneficios siguen siendo muy sólidas

Sin embargo, si el cambio de política Covid de China da lugar a un fuerte impulso positivo y, por tanto, a un aumento del consumo en el país, las perspectivas económicas en otras partes del mundo, especialmente en Europa, también podrían mejorar. En particular, la actividad de consumo y de viajes en torno al "Año Nuevo chino", a finales de enero, debería ser instructiva a este respecto. Nuestro estudio ve la posibilidad de que la apertura de la economía china pueda mitigar una recesión. Sin embargo, mantenemos la cautela debido a la información contradictoria sobre las cifras actuales de casos de Covid y esperamos nuevas aclaraciones e indicadores positivos.

Asignación de activos - posicionamiento prudente a principios de año

Como ya se ha mencionado y resulta evidente en el gráfico, el rendimiento de la renta variable se encuentra entre los peores cinco años desde mediados de los años 60 (datos disponibles). En los demás años negativos, sin embargo, la deuda pública ha contribuido a mitigarlo en el contexto de la cartera. El único año con resultados negativos tanto en renta variable como en renta fija fue 1969, pero en mucha menor medida. Por el lado de la renta fija, la rentabilidad de este año es, con diferencia, el peor.

La peor rentabilidad simultánea de la renta variable y la renta fija desde mediados de los años sesenta

Aunque gran parte de la corrección de la renta fija debería haber quedado atrás, el riesgo de una nueva corrección en el lado de la renta variable sigue siendo elevado, especialmente si las expectativas de beneficios resultan decepcionantes. Las políticas agresivas de los bancos centrales también hacen improbable actualmente un escenario de "aterrizaje suave" sin recesión. Por esta razón, seguimos infraponderados en renta variable a principios de año y con una posición defensiva dentro de la asignación a renta variable.

En renta fija, preferimos los bonos con grado de inversión a corto plazo debido a sus atractivos rendimientos. Seguimos infraponderados en el arriesgado segmento de bonos de high yield y de mercados emergentes y esperamos mejores puntos de entrada una vez que la recesión haya remitido y, por consiguiente, se hayan ampliado los diferenciales de crédito.

Entre las inversiones alternativas, vemos buenas perspectivas para los bonos de catástrofes, especialmente tras la reevaluación del huracán "Ian". Además, el oro parece ser una alternativa razonable para la diversificación y la mitigación del riesgo en un entorno de incertidumbre, tanto política como económica. Las materias primas diversificadas siguen siendo interesantes a largo plazo debido al actual "superciclo". A corto plazo, sin embargo, también se ven afectadas por el deterioro del entorno económico.