El BCE anuncia el fin del PEPP

El BCE ha anunciado este jueves el fin del programa de compra de bonos (PEPP) a partir de marzo de 2022, a la vez que impulsará temporalmente su programa de compras de activos convencional (APP). Hasta ahora, el organismo europeo compraba bajo este programa 20.000 millones de euros al mes, pero entre abril y junio elevará las compras a 40.000 millones (60.000 millones más de lo previsto para el conjunto del trimestre). De cara al tercer trimestre de 2022, las compras serán de 30.000 millones y a partir de octubre las compras volverán a situarse en 20.000 millones euros mensuales.

Además, el BCE mantiene intactos los tipos de interés al 0%, mientras que el tipo sobre la facilidad de depósito se sitúa en el -0,5% y la facilidad de crédito en el 0,25%. “Sigue siendo bastante improbable que subamos los tipos de interés en 2022, pero nos guiamos por los datos”, ha asegurado su presidenta, Christine Lagarde.

Os dejamos con las primeras reacciones de las gestoras de fondos y cómo creen que la decisión tomada por el Banco Central Europeo afecte a los mercados.

Pietro Baffico, Economista de abrdn

Como se esperaba, el ritmo mensual total de las compras de activos netos disminuirá gradualmente, y el PEPP finalizará según lo previsto en marzo del próximo año. Al mismo tiempo, las reinversiones de los valores que vencen ya adquiridos en el marco del PEPP se han prorrogado hasta al menos el final de 2024, y pueden ajustarse con flexibilidad en función del tiempo, las clases de activos y las jurisdicciones, incluyendo también los bonos griegos. Además, el BCE señaló que las compras netas en el marco del PEPP también podrían reanudarse en caso necesario.

Dada esta mayor flexibilidad, consideró suficiente un programa de transición menos generoso de lo esperado para el APP, con una compra neta mensual de 40.000 millones de euros en el segundo trimestre de 2022 y de 30.000 millones de euros en el tercer trimestre. Y, todo ello, revirtiendo también 20.000 millones de euros a partir de octubre, durante el tiempo que sea necesario. Este compromiso es una noticia relativamente más dura para los mercados, pero una decisión que refleja la presión inflacionista y al mismo tiempo mantiene las opciones abiertas para el BCE. De hecho, el BCE reconoció que la presión inflacionista es más persistente, y aumentó su previsión hasta el 2,6% este año, y hasta el 3,2% el próximo, antes de que vuelva a su objetivo del 2% a un plazo más largo. En concreto, no se modificó la secuencia de la política monetaria. Dado que las compras netas terminarán antes de cualquier aumento de los tipos de interés, no esperamos ninguna subida en 2022. 

En general, el BCE prefirió permitir una mayor flexibilidad en el futuro en lugar de asumir mayores compromisos. Esto puede parecer una postura relativamente agresiva para los inversores, pero, en general, todavía implica un periodo largo antes de una plena normalización. Esto va en línea con nuestra opinión de que el BCE se mantiene en el lado dovish entre los principales bancos centrales, cambiando sus políticas sólo gradualmente y manteniendo la flexibilidad.

Marilyn Watson, Head of Global Fundamental Fixed Income Strategy BlackRock

Los mercados financieros han experimentado cierta volatilidad en las últimas semanas, con tasas de inflación en muchos países por encima de los objetivos de los bancos centrales, problemas de oferta en los mercados de trabajo y de bienes e incertidumbre en torno a una nueva ola más infecciosa del virus COVID-19, entre otros temas. En una semana repleta de anuncios de política monetaria de los bancos centrales, la Reserva Federal de EE.UU. anunció ayer un aumento del ritmo de reducción de las compras de activos. También reveló que los miembros del comité prevén tres subidas de los tipos de interés el próximo año y ocho en total en los próximos tres años.
Por el contrario, el Banco Central Europeo (BCE) ha revelado hoy que la política monetaria seguirá siendo flexible durante bastante tiempo. El Consejo de Gobierno mantuvo sin cambios los tipos de interés básicos, pero introdujo algunos cambios notables en su política monetaria.

El Programa de Compras de Emergencia (PEPP) seguirá terminando en marzo de 2022. Sin embargo, la reinversión de los bonos que vencen en el marco del programa se prolongará al menos hasta el final de 2024. Además, para ayudar a suavizar el impacto de la reducción del PEPP, el BCE aumentará su programa de compra de activos (APP) hasta 40.000 millones de euros en el segundo trimestre de 2022, reduciéndose a un ritmo mensual de 20.000 millones de euros en el cuarto trimestre. El banco central reconoció los mayores niveles de inflación observados en la zona del euro y los actuales problemas de oferta, elevando sus previsiones de inflación. Ahora espera una inflación del 2,6% para 2021, del 3,2% para 2022 y del 1,8% tanto para 2023 como para 2024. Por su parte, el BCE prevé un crecimiento del PIB del 5,1% para 2021, del 4,2% para 2022, del 2,9% para 2023 y del 1,6% para 2024.

En el resto de Europa, el Banco de Inglaterra y el Norges Bank han subido hoy los tipos de interés. El Reino Unido subió un inusual 0,15%, llevando el tipo de interés bancario al 0,25%, mientras que Noruega subió los tipos un 0,25% hasta el 0,5%. La inflación es actualmente del 5,1% en el Reino Unido1, muy por encima del objetivo del 2% del banco central.
En cambio, el Banco Central de la República de Turquía ha seguido recortando los tipos de interés, con una reducción del 1% en el tipo repo a una semana, que lo sitúa en el 14%, a pesar de que la inflación supera el 21%2.

En cuanto al posicionamiento de nuestro fondo insignia de bonos globales sin restricciones, seguimos con una duración corta en Alemania y el Reino Unido y estamos largos en deuda pública española. También mantenemos exposiciones selectas a bonos de mercados emergentes y asignaciones globales a activos titulizados, bonos corporativos de grado de inversión y de alto rendimiento. Nos centramos en la importancia de la selección ascendente de valores en este entorno, combinada con un sólido conocimiento de la liquidez y la gestión del riesgo y un énfasis en las pruebas de estrés y la auténtica diversificación de la cartera.

Ulrike Kastens, Economist Europe para DWS

A diferencia de otros bancos centrales, el Banco Central Europeo (BCE) se ha mantenido hoy en su línea. Como se esperaba, su instrumento de emergencia, el Programa de Compras de Emergencia (PEPP), finalizará en marzo de 2022, mientras que las compras de activos en el marco del Programa de Compra de Activos (APP) se incrementarán hasta el otoño de 2022. Aunque la duración y el volumen son menores de lo previsto, 90.000 millones de euros, el PEPP puede reactivarse en caso de necesidad (como un cambio negativo relacionado con una pandemia). Además, la reinversión en el marco del PEPP se ha ampliado hasta 2024, y se han descartado las subidas de tipos de interés, al menos para 2022. En nuestra opinión, los aspectos menos expansivos y los expansivos de esta decisión se equilibran entre sí y deberían calmar los nervios del mercado.

Sin embargo, en un contexto de aumento de la trayectoria prevista para la inflación, esta decisión ha despertado interrogantes. Al fin y al cabo, en comparación con las proyecciones de septiembre, la previsión de inflación para el periodo 2021-2023 se ha incrementado en un total de 2,2 puntos porcentuales. Esto también se aplica a las previsiones de la tasa de inflación subyacente. Como en el caso de la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra, esto podría haber provocado una respuesta en materia de política monetaria. Pero hoy el BCE no ha querido hacer más. No obstante, la reducción de las compras de activos marca un primer paso claro hacia la normalización. Sin embargo, que sea un paso suficientemente grande dependerá, de forma decisiva, de la evolución de la inflación en los próximos meses. No obstante, es evidente que, a diferencia de la Reserva Federal, el BCE no tiene prisa por comprometerse a salir de su política monetaria ultralaxa.

Carlos del Campo, miembro del departamento de Inversiones de Diaphanum

Lagarde volvió a alejar una posible subida de tipos en 2022 a diferencia de las expectativas de la Fed de subirlos al 0,9% a finales de 2022 y el reciente anuncio de subida de tipos del BoE hasta el 0,25%. El programa PEPP finalizará en marzo, pero extienden el horizonte de reinversión hasta 2024 y doblarán el programa anterior (APP) hasta 40.000 millones de euros en el segundo trimestre del año para ir retirándolo de forma gradual a finales de 2022 hasta volver a 20.000 millones euros, donde se mantendrá de forma indefinida.

A pesar de que el nivel de compras se reducirá, el enfoque del BCE seguirá siendo flexible y el PEPP podría reactivarse si fuera necesario en un entorno en el que la pandemia está presionando a la baja la confianza empresarial del sector servicios. Volvieron a revisar al alza la inflación de 2022 hasta el 2,6%, pero siguen convencidos que irá moderándose a medida que las disrupciones de oferta se calmen y los precios de la energía se estabilicen.

La reacción de las bolsas fue positiva ya que el mensaje continúa siendo acomodaticio al mantener un programa de compra de bonos ininterrumpido y sin ninguna expectativa de subir tipos por el momento. Por su parte, los bonos de mayor duración sufrieron, si bien permanecen en niveles muy reducidos, especialmente en términos reales.

Morganne Delledonne, directora de análisis de Global X ETFs

Ayer, el ligero cambio de postura de la Fed parece haber presionado al Banco de Inglaterra y al BCE para que actúen. El BoE debe contener la inflación más pronto que tarde para evitar un cable más débil. La variante Omicron, que se está extendiendo rápidamente en la región, probablemente limitó la amplitud de la acción del BoE, pero plantea el riesgo de que continúen las distorsiones del lado de la oferta y de que se produzcan más presiones inflacionistas, cuando la inflación ya es más de dos veces superior a su objetivo. El hecho de que el Banco de Inglaterra haya subido los tipos de interés antes que la Reserva Federal refuerza la idea de que la política de la Reserva Federal ha dado un paso en falso.

La variante Omicron, que se está extendiendo rápidamente en la región, probablemente ha limitado la amplitud de acción del BCE en esta reunión. Como se esperaba, el BCE no ha cambiado sus tipos de referencia clave, pero ha confirmado el fin de su programa de compras de estímulos pandémico (PEPP) en marzo. Sin embargo, las ganancias de los rendimientos del euro y de los bonos europeos tras el anuncio sugieren que los participantes en el mercado están anticipando nuevas acciones más restrictivas por parte del BCE tan pronto como la ola Omicron haya pasado. Las reinversiones del PEPP hasta el final de 2024 y la revisión al alza de sus compras de bonos a través del programa de compras de activos (APP) parece que tienen como objetivo principal evitar cualquier risco de liquidez.

Annalisa Piazza, analista de renta fija de MFS Investment Management

La reunión de diciembre del BCE ofreció algunas indicaciones sobre el futuro de la política monetaria post-pandémica. La opcionalidad y la flexibilidad siguen siendo factores clave que dominarán los pasos futuros. Como era de esperar, el BCE mantuvo los tipos de interés oficiales sin cambios y -dada la orientación sobre el QE- sugirió implícitamente que los tipos de interés oficiales no se moverán en breve, lo que es muy poco probable en 2022. El conjunto de decisiones parece ser un compromiso entre los miembros del BCE más moderados y los más agresivos.

En cuanto al PEPP, dado el avance de la recuperación económica y el progreso de la inflación, está plenamente justificada una reducción progresiva de las compras de activos del BCE. Un menor ritmo de compras en el primer trimestre no es una sorpresa, así como el anuncio del fin del PEPP en marzo de 2022. El énfasis en la opcionalidad (para utilizar el resto del PEPP si es necesario) y la flexibilidad en las reinversiones son condiciones previas para la política futura, ya que la incertidumbre sigue siendo elevada. Dados los riesgos adicionales en torno a la pandemia, el BCE dejó la puerta abierta a utilizar cierta flexibilidad si fuera necesario.

Se ha anunciado flexibilidad en el programa de reinversión, con el fin de reducir los riesgos de fragmentación. La declaración política dejó claro que Grecia se incluirá en el programa de reinversión del PEPP y Lagarde subrayó en varias ocasiones que el apoyo a Grecia tiene como objetivo evitar la interrupción de la transmisión de políticas en un momento en el que la economía griega se está recuperando.

En cuanto al futuro del programa QE “regular”, el BCE no anunció una “dotación” que se sumara al programa APP en curso. Se espera que la QE neta en el marco del APP sea de 40.000 millones de euros en el segundo trimestre, de 30.000 millones de euros en el tercer trimestre y que se reanude con 20.000 millones de euros en el tercer trimestre del próximo año. El carácter abierto del programa APP sigue siendo válido.

La combinación entre opcionalidad y flexibilidad, junto con la ampliación de las reinversiones del PEPP, está en el lado dovish y la falta de una dotación adicional en el APP en el lado hawkish sugiere que hay un fuerte debate dentro del Consejo de Gobierno.

Las proyecciones de diciembre del BCE ponen de manifiesto cierto riesgo a la baja para el próximo año en el crecimiento del PIB debido a la pandemia, pero las perspectivas siguen siendo bastante sólidas a medio plazo. Lagarde destacó la importancia de una economía más resistente y el apoyo del mercado laboral, que se está fortaleciendo más rápidamente de lo previsto. La inflación se ha revisado considerablemente al alza en 2022, debido a los efectos de arrastre y a cierta persistencia en la subida de precios en el componente volátil. Sin embargo, la inflación se mantiene por debajo del 2% en 2023 y 2024. La inflación se está acercando claramente al objetivo del BCE, pero los riesgos en torno al impacto de las próximas oleadas de Covid siguen justificando una política monetaria acomodaticia.

Tal y como están las cosas en este momento, el BCE sigue convencido de que no sólo no se van a cumplir en breve las condiciones previas a una subida de tipos, sino que además el BCE estará dispuesto a reducir los riesgos de un endurecimiento prematuro de las condiciones de financiación y de una fragmentación que socavaría la transmisión de la anterior política acomodaticia.

Hernán Cortés, socio de Olea Gestión y cogestor del fondo Olea Neutral

El BCE no ha sorprendido por haber dejado los tipos de interés oficiales sin cambios, pero sí ha sorprendido el cambio en las expectativas de inflación subyacente (IPC excluyendo alimentos frescos y energía) para este y los próximos dos años.

El cambio en la previsión del año 2022 es de una magnitud relevante, lo que demuestra que el BCE no es infalible, como todo el mundo. Por ello, nosotros pensamos que se equivoca al no subir tipos de interés en 2022 dadas las fuertes expectativas de crecimiento del PIB y de la inflación. Es cierto que hay factores de riesgo que pueden amenazar el crecimiento, como las nuevas variantes de Covid, entre otras, pero los tipos de interés permanecen a los mismos niveles que en los peores momentos de la pandemia, cuando el entorno local y global de crecimiento económico es radicalmente distinto. 

Cambios en la previsión:

En cuanto a la expansión monetaria, el programa de compra de bonos por motivo de la pandemia se terminará en marzo como estaba previsto, aunque se deja la puerta abierta para reactivarlo si fuese necesario. De momento, desde marzo hasta octubre incrementarán en 20.000 millones (el doble) el programa de compra de activos ya existente antes de la pandemia. Sorprende tanta prudencia cuando el balance del BCE ha aumentado 4 billones desde marzo 2020, más de lo que creció en la crisis financiera, desde 2008 a 2018, cuando creció 3 billones.

Konstantin Veit, gestor de carteras de PIMCO

La reunión de hoy del BCE se ajustó en líneas generales a las expectativas, con el Consejo de Gobierno deseando evitar un efecto de precipitación del PEPP en las compras netas de activos mediante una transición gradual hacia la tasa de ejecución de la QE neta de 20.000 millones mensuales anterior a la pandemia en el cuarto trimestre de 2022.

A diferencia de la mayoría de los demás bancos centrales y de forma similar al Banco de Japón, el BCE ha estado en el límite inferior efectivo de los tipos de interés oficiales y ha realizado compras netas de activos ya mucho antes de la pandemia.

Aunque esperamos una reducción gradual del ritmo de las compras netas de activos a medida que mejore la situación de la pandemia, sigue siendo menos probable que el BCE ponga fin a la relajación cuantitativa y suba los tipos de interés oficiales en un futuro próximo.

Creemos que las posibilidades de que la zona euro se enfrente a un problema de inflación a medio y largo plazo son modestas, sobre todo en comparación con jurisdicciones en las que la política fiscal está tradicionalmente menos limitada a la hora de tener en cuenta el comportamiento del sector privado.  

Reto Cueni, Senior Economist de Vontobel

Se cumplieron nuestras expectativas – podemos seguir manteniendo nuestro escenario base: “Reducción gradual de las compras de activos aderezada con mucha flexibilidad y opcionalidad”

El BCE llevó a cabo una adaptación bien equilibrada de su política monetaria, alejándose lentamente de su política “ultraexpansiva” hacia una política monetaria únicamente “expansiva”.

Hasta el momento, los mercados no han reaccionado de forma significativa a los anuncios del BCE, ya que los anuncios anteriores a la reunión del banco parecen haberlos preparado bien.

Salvo que se produzcan alteraciones en nuestras perspectivas de crecimiento e inflación y en las del BCE, esperamos que la autoridad monetaria europea proceda tal y como ha anunciado y detenga las compras del PEPP en marzo de 2022 y continúe con el programa reforzado del APP en el segundo y tercer trimestre.

 A partir de ahora, esperamos que el BCE continúe con las compras de APP a un ritmo de 20.000 millones al mes durante el cuarto trimestre de 2022 y el primer trimestre de 2023 y que prepare a los mercados para una primera subida de tipos en el verano de 2023.

Seguimos pensando que el BCE no llevará a cabo una primera subida de tipos antes del verano de 2023 y esperamos que las compras netas de activos en general finalicen en la primavera de 2023.

Debido a la dependencia de los datos del BCE y a la gran incertidumbre en torno a sus previsiones de inflación, esperamos bastante volatilidad en los mercados en torno a los datos e indicadores de inflación de la zona euro para los próximos meses.

Además, en consonancia con nuestro esperado fin de las “medidas de emergencia pandémicas”, el BCE pretende ahora poner fin a las condiciones muy favorables de la TLTRO III en junio de 2022 (en la que algunos bancos podían recurrir a la liquidez 50 puntos básicos por debajo del tipo de depósito, es decir, a un tipo de interés del -1%)