Ya en el simposio económico de Jackson Hole, la Reserva Federal (Fed) y otros grandes bancos centrales como el propio BCE remarcaron el que es su mandato principal, lograr una inflación baja y estable en torno al 2%, a pesar del aumento del desempleo y del riesgo de recesión (¿Entrará la eurozona en recesión en el segundo semestre?).
Tras dicha reunión, y ante el que era el inminente encuentro de la autoridad monetaria europea, nos preguntábamos si esta continuaría con una subida de tipos de interés controlada o mostrará signos de endurecimiento. Sin embargo, gran parte de las previsiones coincidían en el mismo pronóstico, una subida de 75 puntos básicos como la que finalmente ha decidido el organismo presidido por Christine Lagarde y que conduce a los tipos de interés a su punto más alto en la última década. Concretamente, desde 2011.
Con esta decisión del Consejo de Gobierno del BCE, el tipo de interés para sus operaciones de refinanciación se situará en el 1,25%; la tasa de depósito alcanzará el 0,75% y la de facilidad de préstamo, el 1,50%. Además, la autoridad monetaria ha explicado que prevé seguir subiendo los tipos, después de este abultado incremento -el más alto hasta ahora- debido a que “la inflación sigue demasiado alta y probablemente esté por encima del objetivo por un periodo extendido”.
Recogemos las conclusiones de los principales profesionales y analistas del sector:
Pietro Baffico, economista de abrdn
Se prevé que el crecimiento se estanque en invierno, aunque creemos que es más probable que entre en recesión, algo que el BCE sólo ve como un escenario a la baja, opina Pietro Baffico. Lo más importante es que las proyecciones del BCE prevén que la inflación se mantenga por encima del objetivo del 2% durante todo el horizonte, moderándose hasta el 2,3% en 2024, lo que hace más probable que el BCE suba los tipos por encima del tipo neutral. Sin embargo, la presidenta Lagarde evitó repetidamente definir el nivel para el tipo terminal, insistiendo en el enfoque reunión por reunión y sugiriendo que deberían ser necesarias “más de dos reuniones, incluida ésta, pero probablemente menos de cinco.
El BCE también ha suprimido hasta 2023 el techo del 0% de los tipos de interés para la remuneración de los depósitos del Estado, lo que contribuirá a evitar una salida brusca de depósitos al mercado. Pero en cualquier caso, el endurecimiento de las condiciones financieras también elevará los costes de los préstamos para los países de la UE, alimentando la preocupación por la fragmentación y los riesgos de recesión. También sigue existiendo el riesgo para los inversores de un euro más débil. Mientras que un endurecimiento acelerado proporcionaría apoyo a la moneda, el choque energético de estanflación lo socava, y la tendencia a la depreciación podría continuar ante una recesión inminente.
Jan Felix Gloeckner, Senior Investment Specialist en Insight, parte de BNY Mellon IM
“El BCE no dejó ninguna duda a los mercados de que se tomaba en serio la amenaza inflacionista: subió los tipos en 75 puntos básicos y afirmó que se producirían “varias” subidas más. Aunque el aumento de los tipos va a ser doloroso a corto plazo y se sumará a la presión ejercida por la subida de los precios de la energía, el anclaje de las expectativas de inflación a largo plazo es fundamental para evitar una nueva espiral alcista. La decisión de hoy debería reafirmar el compromiso del banco central de volver a situar la inflación en el objetivo en los próximos años”.
Jan Felix Gloeckner, Senior Investment Specialist en Insight, parte de BNY Mellon IM
Martin Moryson, Chief Economist Europe para DWS
Martin Moryson destaca que la mitad de los países miembros sufren ahora una inflación de dos dígitos, por lo que el BCE no podía seguir ignorando todo esto y ha actuado con más audacia de la que la mayoría le hubieran atribuido recientemente. Por fin, el BCE parece estar seriamente dispuesto a luchar contra la inflación, añade.
La decisión de subir los tipos de interés en 75 puntos básicos fue unánime. Tal vez, continúa este analista, como una concesión a las palomas del BCE, ya no hay ninguna orientación directa hacia el futuro; en su lugar, el BCE hace hincapié en la dependencia de los datos de sus futuras decisiones, lo que ahora se llama el “enfoque de reunión por reunión”. Después de todo, las tasas de inflación seguirán siendo demasiado elevadas durante demasiado tiempo, incluso en opinión del propio BCE. Incluso la inflación subyacente aumentará en el futuro, ya que el gas y la electricidad están presentes en casi todos los productos y, por tanto, el elevado coste de la energía repercute cada vez más en todos los bienes y servicios.
“Las tasas de inflación no dejarán al BCE más remedio que seguir subiendo los tipos de interés de forma acusada en octubre y diciembre, aunque para entonces la zona del euro ya se esté viendo abocada a una suavización por las consecuencias de la crisis energética que se avecina. Incluso no hay que descartar subidas de los tipos de interés de 100 puntos básicos si las tasas de inflación siguen subiendo y se pone de manifiesto que la economía está afrontando la escasez de energía mejor de lo que muchos esperan”.
Martin Moryson, Chief Economist Europe para DWS
Silvia Dall’Angelo, economista senior de Federated Hermes Limited
Silvia Dall’Angelo resume el anuncio del BCE del siguiente modo: el BCE sigue claramente centrado en reducir la inflación, que ahora se prevé que se mantenga por encima del objetivo hasta 2024. El banco central reiteró su intención de seguir subiendo los tipos de interés en sus próximas reuniones, aunque su enfoque, que depende de los datos, le da flexibilidad para adaptar su política según sea necesario.
Las previsiones actualizadas mostraron importantes revisiones a la baja del crecimiento y una gran revisión al alza de la inflación en todo el horizonte de previsión. Las expectativas de que la inflación baje al 2,3% en 2024 -el final del horizonte de previsión del BCE-, junto con el hecho de que el personal del BCE no espera que se produzca una recesión a finales de este año, probablemente envalentonaron al BCE para intensificar su lucha contra la elevada inflación. Este agresivo movimiento también estuvo probablemente motivado por las recientes noticias negativas relativas a las expectativas de inflación a medio plazo de los consumidores y por un nuevo debilitamiento del euro, que se acerca ahora a la paridad con el dólar.
Sin embargo, las previsiones de crecimiento a corto plazo del BCE parecen demasiado optimistas. En su escenario de referencia, se limita a prever un estancamiento de la economía a finales de año, en lugar de una auténtica recesión. Es probable que esto resulte demasiado optimista, teniendo en cuenta la fuerte escalada de la crisis energética europea tras la reciente interrupción del suministro de gas desde Rusia. En general, parece que el BCE está aprovechando una estrecha ventana de oportunidad para subir los tipos de forma agresiva con vistas a frenar los efectos de la segunda ronda y los riesgos de que la inflación se arraigue. A medida que los indicios de los daños a la economía se hagan más evidentes hacia el final del año, el BCE probablemente hará una pausa en su proceso de endurecimiento.
Anna Stupnytska, economista macro global en Fidelity International
A medida que se desarrolla la crisis energética mundial, en la que Europa se lleva la peor parte, el BCE ha aprovechado la oportunidad para adelantar el endurecimiento de su política antes de que los daños económicos del choque energético sean demasiado grandes, opina esta analista, que considera que la introducción de una gran subida en esta reunión era especialmente importante para la credibilidad del BCE, teniendo en cuenta la creciente presión a la baja sobre el euro y la presión al alza sobre los rendimientos de los bonos en los últimos días.
“Por ahora, los halcones del BCE son los que mandan, ya que abordar la alta inflación es la prioridad clave, pero creemos que la ventana para nuevas subidas se está cerrando rápidamente a medida que la realidad de las interrupciones del gas pasa factura. Seguimos esperando que el BCE abandone su ciclo de subidas a finales de año. No obstante, observamos que la evolución macroeconómica en Europa sigue siendo incierta y dependerá fundamentalmente de la magnitud y la composición de las respuestas fiscales, que a su vez determinarán la trayectoria del BCE a partir de ahora”.
Anna Stupnytska, economista macro global en Fidelity International
Martin Wolburg, Economista Senior, Generali Investments
La inflación disparada ha empujado al BCE a acelerar la senda de normalización de su política monetaria. La entidad ha vuelto a sorprender al alza con una subida de tipos de 75 puntos básicos. Durante la conferencia de prensa, la presidenta Lagarde mantuvo un tono agresivo que no deja lugar a dudas de que se avecinan nuevas subidas de tipos. Al mismo tiempo, enfatizó la dependencia de los datos, dejando muy claro que el objetivo del BCE seguirá siendo reducir la inflación a medio plazo y controlar las expectativas sobre la misma.
Andrew Mulliner, director de estrategias agregadas globales de Janus Henderson
Andrew Mulliner explica que la realidad es que el BCE ha pasado de una situación de incertidumbre sobre cómo debería responder a otra en la que cada vez hay más certeza de que deben responder con fuerza para evitar que la alta inflación a corto plazo se incorpore a las expectativas de inflación a largo plazo (los temidos efectos de segunda ronda). Por otra parte, comenta que el hecho de que la previsión de inflación para 2024 se haya revisado al alza, hasta el 2,3% desde el 2,1%, no hace más que corroborar que el BCE tiene más que hacer, a pesar de sus previsiones de que la Eurozona estará al borde de la recesión.
“El paso a los tipos positivos representa para el BCE algo más que un cambio en los tipos de interés, sino un cambio en su forma de aplicar la política monetaria. Durante la mayor parte de los últimos 10 años se han preocupado por mantener los tipos lo suficientemente bajos, ahora el reto será asegurar que los tipos de interés se mantengan en niveles que sean consistentes con el nivel de política deseado por el BCE dado el actual entorno de exceso de liquidez. Para ello, el BCE ha abandonado su proceso de escalonamiento (destinado a proteger a los bancos de los efectos negativos de los tipos negativos y que ahora es redundante) y ha modificado la remuneración de los depósitos del Estado (anteriormente remunerados a cero) para garantizar que los tipos a corto plazo se mantengan bajo control. Es un signo de la rapidez con la que el BCE ha tenido que pivotar en su enfoque que gran parte de esto no estaba claro hasta el día de la subida de tipos. El BCE se está moviendo rápido y aún no ha terminado”.
Andrew Mulliner, director de estrategias agregadas globales de Janus Henderson
Samy Chaar, economista jefe de Lombard Odier
En general, para Samy Chaar, el tono ha sido agresivo en cuanto a los tipos y la inflación, a pesar del aumento de las preocupaciones sobre el crecimiento. Dicho esto, el banco no ha dado ninguna sorpresa importante, por ejemplo, comprometiéndose a enviar los tipos a un territorio restrictivo, o volviéndose más agresivo con otros instrumentos políticos además de los tipos.
A esto, añade:
Esta inflación récord -que se está extendiendo a más sectores de la economía, incluidos los servicios- y el empeoramiento del choque de la oferta, están forzando la decisión del banco. Su respuesta pretende evitar que las expectativas de inflación de los consumidores sigan aumentando, en medio de una tasa de desempleo históricamente baja y un mercado de trabajo muy ajustado. Mientras tanto, el euro se acerca a la paridad con el dólar, con una caída del 12% en lo que va de año, lo que encarece las importaciones -incluidas las de energía y alimentos- y agrava las presiones sobre los precios.
No obstante, el choque inflacionario de Europa, impulsado por la oferta, sigue siendo muy distinto de las presiones de precios impulsadas por la demanda en Estados Unidos. La demanda interna es mucho más débil y apenas ha alcanzado los niveles anteriores a la crisis. El crecimiento de los salarios se mantiene en niveles acordes con el objetivo de inflación del 2% del banco. El BCE se ve obligado a endurecer los tipos ante una inminente bajada de los mismos, lo que agrava el choque de los precios de la energía que ya está afectando duramente a los ingresos reales de los hogares. Aunque las subidas de tipos deberían favorecer al euro, los riesgos de recesión a corto plazo parecen elevados.
Por tanto, creemos que, dado el estancamiento y los trimestres potencialmente negativos de crecimiento que se avecinan, los tipos no acabarán subiendo tanto como el mercado espera actualmente. Vemos que alcanzarán un máximo en torno al 1,5%, por debajo de la tasa terminal cercana al 2,5% implícita en los futuros del eurodólar. Subir por encima del 2% llevaría a los tipos a un territorio que limita activamente el crecimiento, lo que sería mucho más problemático para las perspectivas económicas, y algo que creemos que los responsables políticos querrán evitar.
Adrian Daniel, gestor del MainFirst Absolute Return Multi Asset
“Mientras se celebraba la rueda de prensa, los mercados ya habían expresado su falta de confianza en la lucha contra la inflación a través de la caída de los precios de las acciones, el debilitamiento del euro y el aumento de los rendimientos de la deuda soberana europea. Como respuesta, el rendimiento de los bonos del Estado de Italia a 10 años vuelve a tender hacia el 4%, nivel en el que se convocó la reunión de urgencia para abordar la fragmentación de la eurozona. Además, con su pronóstico de un crecimiento estimado del 0,9% en la eurozona en 2023, el BCE ha llamado la atención de forma bastante evidente sobre el riesgo de estanflación. Así pues, por el momento, parece que la situación general desde el punto de vista del mercado de capitales sigue siendo difícil”.
Adrian Daniel, gestor del MainFirst Absolute Return Multi Asset
Charles Diebel, Responsable de Renta Fija de Mediolanum International Funds (MIFL)
El mensaje del BCE es claro, para Charles Diebel: esperan aumentar aún más los tipos en la próxima reunión, pero no hay un compromiso previo en cuanto a la magnitud y se decidirá reunión por reunión. Con todo, subirán en la próxima, pero bien puede ser un movimiento menor que los 75 pb de hoy, añade.
Diebel señala que Lagarde destaca que algunos de los riesgos a la baja para sus perspectivas macro ya se han visto y, por lo tanto, el crecimiento será más débil en 2023, pero su enfoque sigue siendo reducir la inflación hasta la meta a medio plazo y, por lo tanto, continuarán actuando. Dicho esto, comentó que los mercados de bonos habían hecho un trabajo razonablemente bueno al descontar hacia dónde creían que se moverían y, a su vez, eso sugiere que esta “carga frontal” no se va a convertir en la norma. Pero el mensaje claro es que no han terminado, concluye este experto.
Wolfgang Bauer, gestor del equipo de renta fija en M&G Investments
Este profesional señala que, con su credibilidad como guardián de la estabilidad de precios en Europa en juego, el BCE optó por realizar la mayor subida de tipos de interés de su historia. Sin embargo, es dudoso que adelantar el proceso de normalización con el aumento de 75 puntos básicos tenga un efecto tangible en la inflación en los próximos meses, estima, al tiempo que añade que el encarecimiento de los precios de la energía y de otras materias primas se está trasladando a la inflación subyacente a medida que el incremento de los precios de los insumos obliga a las empresas a repercutir los costes, al menos parcialmente, a sus clientes.
“Esta inflación impulsada por los costes, en gran medida causada por perturbaciones de la oferta, es muy difícil de combatir con herramientas de política monetaria. Para decirlo sin rodeos, ni siquiera la subida de tipos de interés más ambiciosa del BCE reabrirá el Nord Stream 1. Podría decirse que un tope en el precio de la energía, como se debate actualmente en el Reino Unido, sería la herramienta política más eficaz en estas circunstancias tan particulares”.
Wolfgang Bauer, gestor del equipo de renta fija en M&G Investments
Sebastien Galy, responsable de estrategia macroeconómica de Nordea AM
El problema todavía no es si veremos una espiral de inflación salarial, sino si el riesgo aumentará debido a la debilidad del euro y el exceso de demanda mundial. El crecimiento europeo podría caer hasta un 0,9% el año que viene, lo que significa que el problema de la inflación viene en gran medida del exterior, estima el profesional de Nordea AM.
Lo interesante, para Galy, es que el BCE está empezando a centrarse en el euro como fuente de inflación importada, cuando antes se centraba implícitamente en una devaluación competitiva. El reto que afronta ahora el BCE es apoyar al euro y, si no cede con el tiempo, centrarse en hacerlo subir, ya que esto ayudará a reducir el precio del petróleo y gas natural. Sin embargo, esto es algo muy difícil de hacer, ya que los diferenciales de tipos son demasiado estrechos como para convencer a un mercado al que le gustan grandes operaciones en dólares, añade.
El BCE tiene que convencer al mercado de que quiere un euro fuerte sin que se produzcan demasiadas subidas de tipos. Dado que el nivel del euro es intrínsecamente inestable debido a las grandes posiciones largas en dólares, podríamos ver durante un período de meses un fuerte aumento de la volatilidad, aunque es más probable que veamos range trading (trading de oscilación) en las próximas semanas, concluye Galy.
Hernán Cortés, socio fundador de Olea Gestión y cogestor del fondo Olea Neutral
Este analista considera razonable realizar este fuerte ajuste, ya que los niveles de inflación en Europa (9,1%) así lo justifican. No olvidemos -continúa Cortés- que llevábamos 10 años con tipos de interés cero o negativos, por lo que la normalización de la curva de interés es algo lógico y necesario en las actuales circunstancias y, probablemente, no habría que haber alargado tanto una medida tan extraordinaria como los tipos de interés negativos.
“Para que nadie se asuste por esta subida de tipos, que ha comenzado en julio pasado y que posiblemente dure hasta el primer semestre de 2023, hemos analizado cuál era el tipo de intervención medio del BCE en los primeros nueve años de historia del euro, entre enero 1999 y final de 2007, y observamos que fue un 2,15%. Casualmente, coincide bastante con el consenso actual de mercado para junio 2023. Durante esos nueve años, el crecimiento medio anual del PIB de la Eurozona fue del 2,3%, cifra nada despreciable y que demuestra que “hay vida después de la normalización de los tipos de interés”.
Hernán Cortés, socio fundador de Olea Gestión y cogestor del fondo Olea Neutral
Konstantin Veit, gestor de carteras de PIMCO
Desde PIMCO creen que el BCE tratará de situar sus tipos de interés oficiales en territorio neutral con bastante rapidez, y esperamos que se produzcan nuevas subidas de los tipos de interés oficiales de 50 puntos básicos en octubre y diciembre.
“Esperamos una transición hacia incrementos de 25 puntos básicos el próximo año, a medida que el ciclo de subidas pase de la normalización a la restricción de la política monetaria. El BCE decidió remunerar el exceso de reservas de los bancos al tipo de la facilidad de depósito y los depósitos de los gobiernos al tipo de la facilidad de depósito o al tipo a corto plazo del euro (el que sea más bajo) hasta el 30 de abril de 2023. Estas importantes decisiones de “fontanería” deberían mitigar la preocupación por la escasez de colaterales y ayudar al BCE a mantener el control de los tipos del mercado monetario”.
Konstantin Veit, gestor de carteras de PIMCO
Daniel Lacalle, economista jefe de Tressis
Daniel Lacalle expone sus argumentos tras la reunión del BCE:
Debemos recordar que la inflación subyacente -excluyendo energía y alimentos- se encuentra a niveles no vistos desde los años 90 y que el efecto monetario de la inflación es evidente. Sobre ello está actuando el BCE y aplaudimos su decisión.
El BCE tiene una senda aún moderada de subida de tipos que deja los tipos reales en territorio negativo y, por lo tanto, debe seguir con este programa trazado, pero a la vez debe vigilar el entorno porque los estados europeos están lanzando enormes programas de gasto que suponen más riesgo de inflación y consumo de nuevas unidades monetarias y, a pesar de la normalización, el aumento de la masa monetaria en la eurozona (M2) continúa siendo mayor al crecimiento del PIB real.
Esta subida de tipos no tiene un impacto severo sobre las condiciones de crédito y consideramos que las entidades financieras no van a restringir el crédito ya que dichas condiciones son todavía muy atractivas para la inversión y la deuda prudente.
El coste de las hipotecas a tipo variable subirá ya que es probable que el euribor refleje estas nuevas expectativas pero no podemos olvidar que venimos de una época anómala de tipos ultra-bajos y que las familias se han preparado en su amplia mayoría trasladando hipotecas de tipo variable a fijo.
Una decisión adecuada, correcta y en el buen camino, pero queda mucho por hacer antes de llamarlo normalización real.
Miguel Uceda, director de Inversiones de Welzia Management
Miguel Uceda apunta que la reacción del mercado de renta variable europeo ante esta decisión ha sido negativa, las bolsas caen un poco, por el mensaje negativo sobre la economía, el euro está plano y los bonos caen en precio, suben en yield.
“Desde nuestro punto de vista, el ritmo y magnitud de subida de tipos adoptado por parte del Banco Central Europeo está resultando de momento inefectiva para controlar una inflación que ronda el doble dígito, y a pesar de que las expectativas de inflación a largo plazo se han estabilizado, sigue muy por encima de su nivel objetivo. Es cierto que los bancos centrales pueden presionar en cierta manera a la demanda agregada de bienes y servicios mediante el control de tipos de interés, pero el lado de la oferta no se vería afectado por las políticas monetarias, y seguirá tensionada si no se toman otro tipo de medidas. Mientras el conflicto de Rusia y Ucrania persista y las dudas sobre los posibles cortes del gas ruso sigan sobre la mesa, la inflación seguirá siendo elevada”.
Miguel Uceda, director de Inversiones de Welzia Management
