Andrew Lake, director de renta fija de Mirabaud Asset Management
El final del 2022 fue difícil para los mercados de renta fija. A pesar de esperar una revalorización del crédito y la renta variable en consonancia con un entorno económico de desaceleración en Estados Unidos y Europa, la evolución de los precios no respondió a las expectativas. En su lugar, la Reserva Federal de EE.UU. y el Banco Central Europeo adoptaron una postura beligerante, reafirmando su compromiso de hacer frente a la inflación mediante la subida de los tipos de interés, sin dar señales de un cambio de rumbo en su política, a pesar de que los datos sugerían que la inflación había alcanzado su punto máximo en ambas economías.
Se podría decir que las “buenas” noticias económicas tuvieron una mala respuesta, provocando importantes movimientos en el mercado que llevaron al rendimiento de los bonos del Tesoro a 30 años al 3,95%. La duración, el crédito y la renta variable se desplomaron, mostrando una inusual y probablemente insostenible correlación entre clases de activos.
A principios de año, parece que esta situación se está revertiendo, ya que los mercados interpretan las noticias económicas negativas como positivas, asumiendo que la desaceleración del crecimiento y la recesión serán “buenas”, ya que obligarán a la Reserva Federal a adelantar el recorte de los tipos. Además, se espera disfrutar de un entorno monetario menos restrictivo en el segundo semestre derivado de la relajación de la inflación.
Actualmente nos encontramos en una batalla entre el mercado y la Fed: la curva de rendimiento invertida en los mercados de renta fija indica que entraremos en recesión, una afirmación que no convence al mercado crediticio y de renta variable. Este inusual conflicto entre distintas áreas del mercado complica la toma de decisiones de los inversores.
En este contexto, anticipamos un primer trimestre bastante volátil en el que se precisará más claridad sobre la dirección económica en Estados Unidos y Europa, especialmente en lo que respecta al empleo y la inflación, con el objetivo de poder tener una visión más nítida para esta primera mitad del año. Sin bola de cristal a la que consultar el futuro, centraremos nuestra atención en los indicadores bottom-up, ya que los fundamentales ganan importancia cuando no está claro el top-down, con un enfoque en la calidad de los bonos. Para mitigar la incertidumbre macroeconómica es clave mejorar la protección contra la caída crediticia y sectorial.
El foco estará puesto en la elección de los valores cíclicos más adecuados: nos siguen gustando algunas de las grandes tecnológicas con grado de inversión y seguiremos buscando oportunidades en el sector minorista y en algunos valores financieros, lo que puede parecer contradictorio dado que es el sector más apalancado para una recuperación económica pero no olvidemos que la volatilidad de los tipos también ofrece oportunidades.
A nivel sectorial, limitaremos la exposición al sector inmobiliario y energético, el cual es probable que se desplome a medida que la demanda comience a suavizarse con la llegada de la primavera. Por geografías, en Europa nos inclinamos por las coberturas de crédito, en base a la perspectiva de una revalorización del riesgo crediticio, ya que el mercado no está valorando el riesgo de recesión.
Por último, los mercados emergentes vuelven a despertar nuestro interés: a medida que los tipos estadounidenses alcancen su nivel máximo y el entorno económico cambie, el dólar debería debilitarse, lo que sería positivo para los mercados emergentes y las economías exportadoras de materias primas. A ello se sumaría la reapertura comercial de China y las oportunidades que podría generar en todo el mundo.
En resumen, a medida que nos adentramos en un panorama macroeconómico difuso, la atención debe centrarse en un riguroso análisis bottom-up. La verdadera dificultad se producirá si la inflación se mantiene alta y la Fed sigue subiendo los tipos: éste será el fin de las apuestas.
