Mientras los bancos centrales se apresuran a domar a la bestia de la inflación, la crisis energética y las incertidumbres políticas complican aún más su labor. Sin embargo, tanto la renta variable como la renta fija escalaron un muro de preocupaciones en julio (muchas malas noticias económicas y subidas de tipos descontadas). Aun así, la combinación tóxica de una desaceleración mundial más profunda y una inflación persistente requiere, en nuestra opinión, una postura de asignación prudente.
Una inflación persistente ha hecho que los bancos centrales se queden muy por detrás de la curva, lo que requiere una drástica actualización para fortalecer las credenciales de la inflación. Dado que las políticas siguen siendo en general acomodaticias, las subidas de tipos están en una etapa inicial y continuarán durante el verano.
La recesión se avecina en el segundo semestre en la zona euro
Sin embargo, la amenaza de la inflación es sólo una parte del dilema político. El aumento de los precios y las restricciones de la oferta han desdibujado las perspectivas económicas. Hemos mantenido las previsiones de crecimiento de la zona euro por debajo del consenso durante mucho tiempo, y ahora pensamos que sufriremos una recesión moderada durante el segundo semestre. La desaceleración del sector manufacturero estadounidense también se está extendiendo al resto de la economía, lo que respalda nuestra anterior opinión de que el crecimiento en 2023 será inferior al 1%, con un riesgo de recesión ligeramente inferior al 50%. El fantasma de la recesión se reflejará cada vez más en función de reacción de los bancos centrales, que mantendrán nuestras previsiones de tipos de interés por debajo de los precios del mercado.
Una vez que los bancos centrales empiecen a dar señales de que el proceso de endurecimiento de la política de tipos está cerca de terminar, nos sentiremos más seguros a la hora de reconstruir las posiciones de riesgo. Pero se necesita algo más de paciencia. En primer lugar, los bancos centrales necesitarán ver un retroceso de las tasas de inflación antes de poder dar más peso a su preocupación por la debilidad del crecimiento. En segundo lugar, los riesgos del problema de la estanflación pueden ser aún más tóxicos si se agudiza la crisis energética en Europa. Los precios del gas natural en la UE han vuelto a subir a los vertiginosos niveles registrados en marzo por el temor a que se produzcan recortes continuos en los suministros de gas ruso. El acuerdo de los Estados miembros de la UE sobre el ahorro de gas se quedará corto si Putin decide cerrar los grifos. La incertidumbre política en Italia tampoco ayuda. La coalición de derecha está cómodamente en cabeza, pero el peso de los Hermanos de Italia, y sus opiniones no tan amistosas hacia las políticas de la UE, son una preocupación. Las elecciones anticipadas de septiembre también ralentizarán las reformas económicas y pueden poner en peligro el desembolso de los Fondos Europeos Next Generation.
Por lo tanto, seguimos favoreciendo una postura de riesgo prudente, con una infraponderación en la Renta Variable y en el Crédito (High Yield) más arriesgado. También somos cautos con la deuda del sur de Europa. El nuevo Instrumento para la Protección de la Transmisión del BCE ayudará a contener los movimientos de los diferenciales, pero parece demasiado discrecional: no está claro si los ‘halcones’ llegarán a acordar que los movimientos de los diferenciales son “fundamentalmente injustificados” y cuándo lo harán. Mantenemos nuestra postura sobre la duración en un nivel casi neutro (una posición corta residual menor), aunque nos ha sorprendido el ritmo de retroceso de los rendimientos básicos. Somos partidarios de sobreponderar el crédito Investment Grade, sobre todo por el atractivo carry obtenido. El dólar es caro, pero todavía se beneficiará a corto plazo de la divergencia de la política monetaria, las incertidumbres políticas mundiales y la crisis energética europea.
