Después de años de promoción para que se convirtieran en una tendencia dominante, las finanzas sostenibles están creciendo significativamente. Según una medición, a finales del año 2018 ya se habían invertido 18 billones de dólares estadounidenses de acuerdo con los enfoques de integración ESG, lo que suponía un incremento del 69 % con respecto a finales de 2016.
Calificaciones ESG: ¿por qué los agentes calificadores no se ponen de acuerdo?
Con este viento a favor, no paran de aparecer agencias de calificación que evalúan los factores ESG para ayudar a los inversores a tomar decisiones informadas sobre inversión sostenible: ya hay más de 125 agencias diferentes establecidas en todo el mundo. Estos agentes calificadores evalúan diferentes parámetros y añaden su propia magia particular sobre cómo agregar, ponderar y llegar a una cifra o calificación general. Al igual que ocurre con la puntuación de la calificación crediticia, podría parecer que se trata de una evaluación consensuada a partir de datos concretos y cifras defendibles, pero estas calificaciones ocultan varias capas de subjetividad y sesgos ocultos. De hecho, los enfoques —y, por tanto, los resultados— de los agentes calificadores ESG difieren ampliamente, como ilustra el gráfico 1.
Una reciente investigación académica llevó a cabo un análisis similar más amplio y halló un coeficiente de correlación de en torno al 0,49 al comparar las puntuaciones de diferentes agentes calificadores ESG líderes. Para contextualizarlo, esto contrasta con el coeficiente de 0,96 (que indica un sólido acuerdo) en el caso de las agencias de calificación crediticia, entre las que, desde luego, el panorama y los enfoques están mucho más consolidados, también debido a que cuentan con una mayor tradición. La investigación confirma que las agencias de calificación ESG no se ponen de acuerdo en lo que constituye una buena práctica ESG ni en quién lo hace bien o mal. En concreto, se detectó un marcado desacuerdo en los extremos de las calificaciones (empresas muy buenas y muy malas), lo cual resulta notable ya que muchos inversores utilizan estos resultados para crear carteras best in class o evitar a los peores de su clase.
Uno de los problemas subyacentes es que los agentes calificadores ESG atienden a diversos intereses de inversión responsable (véanse nuestros informes técnicos Navigating ESG para conocer las razones para invertir en ESG y cómo encontrar el enfoque ESG adecuado a las creencias de cada uno, y Evolution of Sustainable Investing and the case for integration para profundizar en las estrategias de inversión ESG). En la práctica, los agentes calificadores suelen llevar a cabo el proceso de calificación a partir de metodologías propias para clasificar y calificar a las compañías en función de los factores ESG.
Los calificadores ESG utilizan como recurso datos de múltiples fuentes e idiomas, y emplean modelos para limpiar, organizar y ponderar estos datos con el fin de crear comparabilidad y señalar los riesgos. Como queda subrayado, por ejemplo, en el gráfico 2, esto puede hacer que se obtengan diferentes resultados en función de la persona a la que preguntemos.
Diez desafíos de las calificaciones ESG
Naturalmente, los modelos de puntuación utilizados por los agentes calificadores ESG tienen la ventaja de que estructuran la toma de decisiones, pero también se corre el riesgo de que den una impresión de rigor científico cuando, en realidad, la práctica ESG sigue siendo un arte. En el caso de las calificaciones ESG, estas presentan muchos desafíos.
Cuando se analizan más detenidamente los diez desafíos más destacados, es posible detectar complejidades al tratar de capturar el mundo real en un modelo de puntuación.
1. Factores materiales
Considera qué temas ESG deberían incluirse en el modelo, por ejemplo, mientras que las emisiones de los gases de efecto invernadero se evalúan de forma habitual, los derechos indígenas, las organizaciones de trabajadores o los grupos de presión podrían constituir un nicho específico y muy pocos los puntuarían. El número de datos evaluados por los agentes calificadores varía entre 10 y más de 400, aunque existen pruebas sólidas de que valorando demasiados datos lo único que se consigue es debilitar la verdadera señal que se busca.
2. Medición
Los agentes calificadores emplean diferentes parámetros para evaluar un tema, por ejemplo, para evaluar la salud y la seguridad de los empleados eligen entre 20 datos diferentes para puntuar el tema. Algunas investigaciones afirman que esta es la razón principal por la que existen tantas divergencias entre los agentes. Al ir quitando capas al elemento que se está evaluando, los datos en bruto que subyacen son más inconsistentes de lo que cabe imaginar.
3. Calidad de los datos
Algunas cuestiones relacionadas son: ¿hasta qué punto pueden defenderse los datos ESG? ¿Es mera información de marketing, ya que la información no financiera no tiene por qué certificarse o defenderse de la misma forma que los estados financieros? A menudo, los parámetros aportados por las empresas están incompletos, tienen un enfoque intrínsecamente retrospectivo o tienden a caer en la narrativa de las «buenas noticias». Algunos agentes calificadores excluyen los datos proporcionados por la propia compañía, a pesar de que, desde luego, esto puede ser una enorme fuente de datos. Del mismo modo, dado que los parámetros ESG suelen ser cualitativos, los agentes calificadores deben escoger cómo interpretar y puntuar las cuestiones descriptivas.
4. Tratamiento de las deficiencias
Por lo general, las empresas no dan información sobre todos los indicadores (y mucho menos aportan parámetros comparables del sector). Pueden emplearse diferentes herramientas estadísticas para cubrir el vacío de información con resultados muy diferentes. Resulta interesante que algunos estudios hayan llegado a la conclusión de que las empresas más grandes presentan más disparidades en sus puntuaciones, lo que sugiere de nuevo que cuantos más datos se analizan, mayor es el desacuerdo entre los agentes calificadores. En ocasiones, un inversor activo con buenas relaciones con la empresa puede subsanar la falta de datos mediante el diálogo directo.
5. Aspectos temporales
La frecuencia con la que los agentes calificadores evalúan una compañía puede afectar significativamente a las discrepancias entre las puntuaciones. Es habitual que se efectúen revisiones anuales, pero también pueden darse intervalos de dos años entre las últimas actualizaciones de los diferentes agentes calificadores.
6. Sesgo de los agentes calificadores
Las agencias de calificación tienen una tendencia natural (en ocasiones, muy clara); por ejemplo, se centran en aspectos como best in class, riesgo, impulso o clima. Se ha observado que los agentes calificadores de países regidos por el derecho civil (como Alemania y Francia) se centran más en las cuestiones sociales, mientras que los países con «common law» (como el Reino Unido o Estados Unidos) se centran más en los accionistas y, por lo tanto, en las cuestiones de buen gobierno. Además de los sesgos explícitos (que se reflejan en la evaluación de las cuestiones materiales), la investigación ha mostrado un «efecto calificador» inexplicable o inconsciente, en el sentido de que, cuando un agente calificador se muestra generalmente positivo (o negativo) con una empresa, esto se refleja en todos los aspectos, incluso en los indicadores no relacionados. Esto podría representar entre el 14 y el 18 % de las divergencias entre los agentes calificadores.
7. Metodología de ponderación
A continuación, los agentes calificadores necesitan asignar la importancia que le dan a un indicador en su modelo. Esto es enormemente subjetivo y no siempre resulta transparente. La mayoría de los modelos tienen indicadores con poca o ninguna importancia estadística, lo que significa que están siendo puntuados sin tener ningún impacto real en la puntuación ESG general (ni ninguna relación con el rendimiento financiero).
8. Gestión de controversias
La gestión de las controversias pone en evidencia las promesas de sostenibilidad y muchos agentes calificadores le otorgan una gran importancia en la puntuación. Para ser comparables, las controversias deben evaluarse según su impacto en la sociedad y en el negocio: de nuevo, un campo abierto a la subjetividad y al desacuerdo.
9. Análisis comparativo
Cuando el agente calificador traduce la puntuación a una calificación final, también tiene importancia la perspectiva que se adopta.
Normalmente, se emplea una puntuación relativa para comparar el rendimiento con empresas homólogas. Sin embargo, esto plantea otra cuestión: ¿cuál es el grupo homólogo correcto? ¿Deben hacerse comparaciones universales o solo con las empresas homólogas del sector (cada caso tiene sus ventajas)? Si solo se compara con empresas homólogas, de nuevo, los agentes calificadores eligen entre diferentes sistemas de clasificación de industrias, como GICS, BICS o IVA, o quizá una división interna de las industrias. Después hay que considerar cómo tratar a las empresas diversificadas; es muy probable que una empresa líder en una clasificación ocupe un puesto promedio a los ojos de otro agente calificador. Además, con la puntuación relativa se puede, por supuesto, pasar por alto el tema de la sostenibilidad si la industria no está abordando dicha cuestión lo suficientemente bien.
La puntuación absoluta es el enfoque alternativo que valora los rangos preestablecidos o los niveles óptimos. La subjetividad se cuela sigilosamente en el criterio de los que establecen el punto de referencia y esto se traduce en inclinaciones naturales que se alejan de determinadas industrias o países que suelen presentar un rendimiento inferior en ciertas áreas, por ejemplo, la diversidad en el sector financiero o en las juntas directivas chinas.
10. Agregación de calificaciones
Las carteras también se puntúan según su calificación ESG promedio. En realidad, las puntuaciones medias de los fondos tienden a estar firmemente agrupadas en un margen estrecho, por lo que un fondo con una excelente calificación puede no presentar una puntuación media notablemente mejor que la de un fondo débil. En este nivel de los fondos, la puntuación agregada se distancia todavía más de los datos brutos subyacentes y ahora se encuentra en un territorio de «caja negra» en lo que respecta a lo que las puntuaciones deberían revelar realmente: su nivel de exposición a los riesgos y si dichos riesgos han sido correctamente valorados.
¿Cómo abordar estos desafíos?
En la industria ESG se está exigiendo con gran vehemencia que las empresas aporten datos de mejor calidad y más comparables. Así se acabaría con una de las principales razones de divergencia entre los agentes calificadores. Existen varias iniciativas voluntarias a nivel industrial y legal para crear un conjunto común de parámetros que todas las empresas deberían emplear.
Como planteamiento adicional para mitigar el problema, se está diseñando una nueva ola de calificaciones ESG impulsadas por inteligencia artificial, con el fin de superar los sesgos inconscientes de las personas y normalizarlas en función del tamaño y de las inclinaciones de la industria. También es tendencia el uso cada vez mayor de fuentes de datos no convencionales para obtener una visión más imparcial del riesgo, así como la consolidación dentro de la industria de la calificación. Los principales agentes calificadores han ido ganando terreno en los últimos años tras adquirir actores más pequeños y especializados, lo que sugiere que podría darse una consolidación de la teorización en el campo ESG. No obstante, al mismo tiempo, los analistas de ventas han entrado en juego y han aportado puntos de vista alternativos.
Un gestor activo y de alta convicción debe mirar más allá de las calificaciones agregadas
A la vista de este desengaño con las calificaciones, un inversor atento debe mirar más allá de los marcos existentes y adoptar un planteamiento centrado a diversos niveles. Para empezar, debe emplear los datos informativos de los agentes calificadores ESG para elaborar una evaluación detallada propia que enriquezca el análisis fundamental de las acciones. Un proceso de investigación progresivo permite obtener una comprensión mucho más detallada y holística de una empresa y conocer sus puntos débiles y fuertes, siempre teniendo en cuenta las cuestiones que son realmente importantes para esa compañía. Esta apreciación detallada de los principales riesgos ESG que pueden afectar al rendimiento aporta mucha más información a un inversor activo que la puntuación específica que se obtiene al final del modelo del agente calificador. El verdadero objetivo es utilizar información ESG para comprender si la empresa en cuestión tiene la capacidad de hacer frente a sus principales riesgos en un intervalo temporal de uno a cinco años.
Aun así, en algún momento usted querrá agregar sus conclusiones a nivel de cartera y es entonces cuando tiene que asegurarse de no perderse ni un detalle al tomar distancia. Una forma de hacerlo es visualizar las conclusiones en lo que respecta a los títulos individuales mediante un gráfico de recuadros (gráfico 3).
El gráfico ilustra una evaluación de la exposición de una cartera de acciones a los riesgos ambientales clave, desglosados por sector. Se trata de una agregación de la evaluación de riesgos ESG más detallada empresa por empresa. De este modo, resulta fácil detectar las concentraciones de riesgos sin perder los detalles importantes sobre la procedencia exacta de dichos riesgos.
Conclusión: no hay una metodología ESG estándar en el mercado pero… ¿la habrá algún día?
Tal y como señala una reciente investigación, la inconsistencia de las calificaciones «no desacredita los datos ESG ni la práctica de puntuar […] recalca el peligro de confiar en una mera puntuación final para tomar decisiones de inversión». En particular, la búsqueda de calificaciones ESG altas no se traduce en un rendimiento superior ni significa necesariamente que usted esté maximizando la sostenibilidad de sus inversiones. Al fin y al cabo, la metodología de inversión ESG debe reflejar el enfoque de inversión responsable que busca el inversor.
Para nosotros, en calidad de gestores de capital activos y de alta convicción en mercados emergentes, esto significa que debemos realizar nuestro propio análisis ESG en profundidad, en particular, en el caso de las empresas que no están totalmente cubiertas por los agentes calificadores ESG. Preferimos una perspectiva absoluta, estableciendo un estándar mínimo para que se pueda invertir en una empresa. Nos centramos mucho en las controversias, lo que puede suponer que no invirtamos en una compañía incluso si se sitúa por encima de la media de las puntuaciones. En última instancia, nos centramos en las áreas de riesgo más importantes para obtener una convicción más holística sobre el nivel de exposición de una empresa a los factores ESG y su grado de preparación para hacer frente a estos desafíos.
La complejidad de los problemas del mundo real evaluados desde la perspectiva ambiental, social y de buen gobierno, así como las diferencias en los objetivos de los inversores ESG, podrían suponer que muchos agentes calificadores nunca alcancen una visión de consenso firme como lo hacen las agencias de calificación crediticia, por ejemplo. Una mejor analogía es la diversidad de opiniones de los analistas financieros del ámbito de ventas, aunque surja de datos financieros estandarizados. Aunque esto puede dificultar la toma de decisiones a los inversores, también plantea oportunidades a aquellos que pueden y quieren apreciar las complejidades que rodean las evaluaciones ESG.
