Prospettive di mercato: giugno 2023

Generali Investments ha pubblicato il suo documento Market Outlook di giugno 2023 con il titolo: "Mind the gap(s)". Queste sono le principali conclusioni che l'azienda trae, sia a livello globale che specificamente per l'area euro.

Visione Globale

AUTORE: Thomas Hempell

Mentre i gravi problemi bancari passavano in secondo piano e il presidente degli Stati Uniti, Biden, e il leader della Camera dei Rappresentanti, McCarthy, raggiungevano un accordo all'ultimo minuto sul tetto del debito (con il voto finale del Congresso ancora in sospeso al momento della stesura), i mercati si preparavano a concludere maggio in modo resiliente. Le azioni globali sono solo leggermente in rosso (MSCI World -0,4% al 30/5), ignorando le aspettative dei tassi di interesse ricalcolate e l'aumento di 27 punti base dei rendimenti decennali statunitensi.

Ma attenzione alle lacune che si ampliano. I mercati si sentono incoraggiati dall'attività dei servizi resiliente sostenuta dai mercati del lavoro in crescita e dalla domanda repressa dopo la pandemia. Tuttavia, il settore manifatturiero di riferimento invia segnali negativi. Nonostante la riapertura della Cina dalle restrizioni legate al Covid, l'indice PMI globale del settore manifatturiero segnala una stagnazione (e una contrazione in Europa).

A livello globale, il divario rispetto all'indice dei servizi è il più ampio dalla crisi finanziaria globale e nell'area dell'euro è addirittura il più alto mai registrato. I servizi potrebbero resistere per un po', ma ci aspettiamo venti contrari molto più forti nel secondo semestre. Il fatto più importante è che il più deciso stringimento della politica monetaria dagli anni '80 deve ancora manifestarsi. Non lasciatevi ingannare dall'attività ancora robusta degli Stati Uniti. La recessione è imminente per i prossimi trimestri. Le banche stanno restringendo drasticamente gli standard di credito, un affidabile indicatore leader per il ciclo economico.

Il quadro globale non è incoraggiante. Il rimbalzo dell'apertura della Cina ha deluso prima ancora di iniziare. Il commercio globale è in stagnazione. Le sorprese economiche stanno andando verso il basso, raggiungendo letture negative per la prima volta dall'autunno dello scorso anno. L'inflazione generale diminuirà a causa degli effetti di base e dei prezzi più bassi dell'energia. Tuttavia, le pressioni dei prezzi sottostanti persistenti porteranno le principali banche centrali a mantenere politiche restrittive per un periodo più lungo. Un cambio di rotta della Fed non è previsto prima del quarto trimestre e non prima della metà del 2024 per la BCE.

La continua inversione della curva dei rendimenti sui mercati obbligazionari sembra confermare le preoccupazioni per una recessione, ma gli investitori in azioni ad alto rendimento sembrano credere che questa volta sia diverso. Va ammesso che la posizione di mercato rimane ribassista, lasciando spazio per rimbalzi contrarian. Un consumo robusto negli Stati Uniti e i dati sull'occupazione potrebbero ancora sfidare i venti contrari imminenti per un po' di tempo. Inoltre, i prezzi bassi dell'energia stanno mitigando gli ostacoli per i produttori europei in difficoltà.

Azioni e crediti ad alto rendimento sembrano essere i più vulnerabili

Ma i profitti sono destinati a subire un impatto più evidente a causa di una crescita più debole e costi del debito più elevati, con previsioni di utili di consenso soggette ad aggiustamenti. Le valutazioni sono care: il rapporto prezzo/utili forward dell'S&P500 è simile ai livelli dell'estate scorsa, ma i rendimenti reali a 10 anni sono saliti da praticamente zero a oltre l'1,5%, un'altra differenza da considerare. Allo stesso modo, le differenziali di rischio sui rendimenti dei crediti ad alto rendimento sono inferiori rispetto all'inizio dell'anno, sfidando le evidenze di un credito molto più stretto, crescenti costi di rifinanziamento e un aumento dei default.

I titoli di Stato e il credito IG in euro non hanno perso il loro fascino, principalmente grazie a un rendimento attraente. Anche i titoli del Tesoro statunitense beneficiano della prospettiva di rendimenti più bassi nel medio termine e delle buone proprietà di copertura in caso di calo del rischio. Ci piace la parte centrale dei titoli core dell'area euro, mentre preferiamo scadenze più brevi nel sud Europa che sono meno esposte a un certo ampliamento degli spread. La prossima recessione negli Stati Uniti e il probabile ciclo di allentamento della Fed indicano una debolezza rinnovata del dollaro statunitense nei prossimi mesi.

Euro Area

AUTORE: Martin Wolburg

A maggio, gli indicatori chiave di sentimento nell'area dell'euro hanno segnalato un indebolimento dell'attività economica. In particolare, il PMI composito è diminuito per la prima volta da ottobre. Con una lettura di 53,5 a maggio (rispetto a 54,1), è rimasto chiaramente in territorio espansivo. Tuttavia, componenti prospettiche come i nuovi ordini si sono deteriorati, segnalando un ulteriore rallentamento dell'attività nei prossimi mesi. Detto ciò, guardando avanti, continuiamo a ritenere che l'area dell'euro non cadrà in recessione.

Il pilastro dell'attività economica è il consumo, che prevediamo rimarrà resiliente. Il tasso di disoccupazione è basso (al 6,5%), mentre la crescita nominale dei salari si accelera e l'occupazione è destinata ad aumentare ulteriormente. In un contesto di inflazione più bassa, vediamo un potenziale per un ulteriore calo del tasso di risparmio, che stimolerà ulteriormente la domanda. Come spiegato più dettagliatamente altrove, riteniamo che questi venti favorevoli siano sufficientemente forti da mitigare gli effetti negativi della crescita globale rallentata e del rialzo delle politiche monetarie nel resto dell'anno. La divergenza tra il sentimento dei servizi guidato internamente e il sentimento della manifattura guidato più globalmente è destinata a persistere per il momento.

Il PIL tedesco del primo trimestre è stato sorprendentemente revisionato al ribasso a -0,3% rispetto al trimestre precedente. Probabilmente, gli effetti isolati legati alla scadenza delle misure di sostegno per le auto ecologiche hanno giocato un ruolo. Di conseguenza, ci aspettiamo ora che l'output tedesco si contragga nel 2023 (-0,1%) e abbiamo ridotto le nostre previsioni di crescita dell'area dell'euro al 0,7% per il 2023 e allo 0,6% per il 2024. Quest'ultima cifra è inferiore al consenso del 1,0%.

Il picco dei tassi di interesse della BCE si avvicina

Per la BCE la situazione rimane sfidante. In particolare, l'inflazione di base persistentemente elevata, le aspettative d'inflazione ben al di sopra dell'obiettivo e il rischio di effetti di secondo round giustificano una politica restrittiva. I membri del Consiglio direttivo sono stati molto chiari al riguardo e hanno anche sottolineato che i potenziali problemi del settore bancario possono essere separati dalla posizione di politica monetaria. Detto ciò, la ricerca della BCE suggerisce che l'impatto del rialzo dei tassi finora si farà sentire solo nel 2025. Con un'attività economica più debole in vista, riteniamo quindi che la BCE alzerà il tasso di deposito fino al 3,75% entro il terzo trimestre e poi lo manterrà stabile.