Transformación estructural de Japón: ¿un cambio de régimen real?

Japón lleva más de tres décadas desafiando a quienes anunciaron su despertar. Cada intento de dejar atrás el estancamiento posterior a la burbuja de los años noventa, desde las exportaciones hasta Abenomics, terminó sin cambiar el régimen económico del país. Ahora, la transformación estructural de Japón vuelve al centro del debate inversor, con salarios al alza, una inflación que lleva años por encima del objetivo, una Bolsa de Tokio más exigente con las compañías y un Gobierno decidido a priorizar el crecimiento.

Las gestoras internacionales coinciden en que algo ha cambiado, aunque no todas dan el mismo peso a los riesgos. Sus comentarios ayudan a separar lo estructural de lo coyuntural en un país donde la credibilidad fiscal, el yen y la rentabilidad empresarial marcan la agenda.

¿Por qué se habla de un cambio de régimen en la economía japonesa?

Para Raphael Olszyna-Marzys, economista internacional en J. Safra Sarasin Sustainable AM, Japón está "rompiendo por fin con el régimen económico que definió sus décadas perdidas". A su juicio, la escasez de mano de obra, tras cuatro años de economía por encima de su potencial, da a las empresas margen para subir salarios y precios y fomenta la automatización.

Añade un factor geopolítico: la mayor expansión en defensa desde la Segunda Guerra Mundial, que impulsa el gasto de capital privado. Los datos acompañan, con incrementos salariales cercanos al 5% durante tres años consecutivos y una inflación general por encima del 2% del Banco de Japón (BoJ) la mayor parte de los últimos cuatro años. Para Olszyna-Marzys, es clave que las expectativas de inflación sigan subiendo frente a una mentalidad deflacionista arraigada.

El equipo de Neuberger llega a una lectura similar desde los indicadores macro: crece la confianza de las manufactureras en la inversión en activos fijos, los préstamos bancarios avanzan por encima del 5% anual y los efectos de la política fiscal podrían prolongarse hasta 2027. La deuda pública sobre el PIB ha bajado del 220% de 2020 a cerca del 195%.

¿Cómo está mejorando el gobierno corporativo la rentabilidad empresarial?

Olszyna-Marzys (JSS SAM) recuerda que desde 2023 la Bolsa de Tokio exige a las cotizadas vigilar su coste de capital y su cotización. Las compañías sienten presión para reducir participaciones cruzadas, movilizar el exceso de caja y aumentar inversiones, dividendos y recompras. Por su parte, el equipo de Neuberger cifra los repartos a accionistas en unos 40 billones de yenes en el ejercicio fiscal 2025, el doble que en 2021, con las recompras en casi la mitad del total.

Akira Horiguchi, gestor japonés de Capital Group, concreta el efecto en la rentabilidad sobre el patrimonio (ROE), que ha pasado del 8,5% en el ejercicio fiscal 2023 al 9,1% en el más reciente, y espera que supere el 10% en 2027. Matiza que el aumento es menos acusado que el del beneficio por acción porque las compañías han acumulado efectivo, pero ve que la tendencia gana impulso con políticas de retorno al accionista más ambiciosas.

¿Qué riesgos plantean la política fiscal y el Banco de Japón?

Aquí aparecen los matices. Capital Group destaca que la primera ministra Sanae Takaichi busca afianzar la salida de la deflación y reforzar la disciplina fiscal, con 17 áreas prioritarias. Anne Vandenabeele, economista de Capital Group, teme que sean demasiadas y resten eficacia al gasto, por lo que defiende renovar el compromiso con el gobierno corporativo y la flexibilidad del mercado laboral.

Olszyna-Marzys (JSS SAM) es más cauto. Recuerda que apostar contra la deuda japonesa fue durante años el llamado widowmaker trade, pero que los rendimientos a largo plazo han repuntado con fuerza. Considera que el BoJ reacciona con demasiada lentitud y que el yen y los bonos necesitan una normalización monetaria más rápida y una estrategia fiscal creíble, un compromiso que, en su opinión, "difícilmente se materializará en el corto plazo".

Capital Group apunta el reverso: si la confianza en la política fiscal se consolida, el BoJ podría normalizar de forma más ordenada y gradual.

¿Es Japón una oportunidad para la renta variable?

El equipo de Neuberger mantiene la sobreponderación en Japón. Señala que las estimaciones de beneficios y ventas del MSCI Japan siguen revisándose al alza y que las valoraciones resultan atractivas, con un PER futuro más o menos en línea con el MSCI ACWI. La rentabilidad para el accionista, en torno al 4,1%, supera su media de los últimos 20 años.

Horiguchi (Capital Group) advierte de que los cambios no seguirán una trayectoria lineal y de que la volatilidad externa o geopolítica puede aumentar. Aun así, cree que el entorno favorecerá a las compañías con crecimiento sostenible, apoyado en poder de fijación de precios, mejora de rentabilidad y modelos de negocio sólidos, lo que reduce la dependencia de condiciones macro o cambiarias favorables. Olszyna-Marzys añade que la demografía impide volver al ritmo de los años ochenta.

Conclusión

El debate sobre Japón ha dejado de ser si algo cambia para pasar a ser cuánto durará. El motor más sólido es microeconómico: incentivos para que las empresas conviertan beneficios en retornos y reinversión, algo que depende menos del ciclo político que los estímulos.

El eslabón débil sigue siendo la credibilidad fiscal, que condiciona al yen y a los bonos. Para el inversor, la tesis pasa por seleccionar compañías alineadas con las reformas más que por una apuesta indiscriminada por el mercado.