Desafíos persistentes y oportunidades en la eurozona

Autor: Nicola Mai, gestor de carteras, PIMCO

A pesar de un comienzo resiliente en 2023, la economía de la eurozona mostró debilidades a lo largo del año, y anticipamos que esta fragilidad persistirá en 2024. Tras alcanzar un máximo de alrededor de 54 en abril de 2023, el PMI Composite de la eurozona cayó por debajo de 50 en junio y ha permanecido en ese nivel desde entonces, un dato que nos hace prever un período de estancamiento o una contracción leve en la eurozona este año.

Razones detrás de esta debilidad continuada

Europa aún se recupera de un prolongado shock energético y no ha experimentado el mismo grado de estímulo fiscal que la más resistente economía estadounidense. Además, las deudas con vencimiento más corto en nuestro continente significan que los aumentos de tipos de interés se han sentido más rápidamente.

Los desafíos de Europa se han exacerbado por el bajo rendimiento de Alemania, que ha lastrado el crecimiento regional. La producción industrial alemana experimentó su sexta caída mensual consecutiva en noviembre, contrayéndose un 0,7% mes a mes frente a las expectativas consensuadas de un aumento del 0,3%. Esto se alinea con las recientes caídas en los pedidos industriales alemanes, subrayando la persistente fragilidad dentro del sector manufacturero alemán.

Si bien la debilidad en la principal economía europea refleja en parte la disminución en el ciclo industrial global, los vientos en contra estructurales, como la pérdida de competitividad frente a China y los mayores precios del gas desde el inicio de la guerra en Ucrania, también juegan un papel relevante. Además, hay pocas esperanzas de que la política fiscal venga al rescate, dadas las recientes decisiones del tribunal constitucional germano. Aunque hay señales de que hemos superado el pico en términos de debilidad, hay pocas pruebas que sugieran que la industria alemana está dando un giro de manera decisiva, y la imagen general es de una economía que lucha por ganar impulso. Dado que Alemania representa más de una cuarta parte del PIB de la eurozona, su impacto en la región es significativo.

Posibles impactos en 2024

No esperamos que la actual conmoción en el Mar Rojo tenga un gran efecto en la inflación en Europa en su estado actual. En comparación con la interrupción derivada de la pandemia, la escala del conflicto actual es mucho menor, y el transporte marítimo en sí mismo es solo un componente pequeño de la estructura de costos de una empresa. La demanda global de bienes no es tan boyante como durante la pandemia, y parece que la oferta de nuevos buques portacontenedores será abundante este año. Es importante destacar que hay otras rutas de suministro disponibles para las empresas, incluyendo rutas marítimas alternativas y transporte aéreo. Dicho esto, la COVID-19 nos enseñó a ser cautelosos con los efectos secundarios en la cadena de suministro.

Perspectivas de inflación y tasas

La inflación ha alcanzado su punto máximo en Europa y está cayendo rápidamente, con una inflación general ya por debajo del 3% en la eurozona y la inflación subyacente disminuyendo a alrededor del 3,5% interanual. Observando los datos con mayor frecuencia, la inflación ha caído aún más: como ejemplo, en una base anualizada de tres meses, la inflación subyacente está por debajo del objetivo del 2% del Banco Central Europeo.

Creemos que el Banco Central Europeo ha concluido su ciclo de endurecimiento y buscará recortar tipos este año. Vemos al BCE procediendo con cautela inicialmente, dado que el organismo querrá asegurarse de haber ganado la batalla contra la inflación (y tal vez quiera ver signos de desinflación salarial primero); en cualquier caso, las tasas van en descenso.

El BCE, al igual que otros bancos centrales de mercados desarrollados, teme cometer errores en la política monetaria que permitan la reaceleración de la inflación, un problema ahora sinónimo del ex presidente de la Reserva Federal, Arthur Burns, cuya postura dovish en la década de 1970 contribuyó a una fase no deseada de reflación en la economía estadounidense. Teniendo en cuenta esto, es posible que el BCE termine recortando tipos menos de lo que el mercado está actualmente valorando para este año. Sin embargo, más allá de eso, vemos potencial para recortes más profundos en comparación con lo que está valorado, dada nuestra opinión de que las tasas de interés de equilibrio en Europa y a nivel global siguen siendo bajas.

¿Qué significa este panorama macroeconómico para los mercados de bonos europeos?

Somos cautelosos en el tramo corto de la curva, pero vemos oportunidades en la parte intermedia, con una predicción de recortes de tipos más profundos con el tiempo junto con nuestra opinión de que las tasas de política monetaria se mantendrán bajas. Estar en esta parte de la curva también evita el tramo largo que puede ser susceptible a necesidades elevadas de emisión y la reducción del balance del BCE. Consideramos que la duración de Europa es un factor diversificador muy efectivo para las carteras: aunque los rendimientos son generalmente más bajos en comparación con Estados Unidos, el panorama macroeconómico relativamente moderado para la región debería permitir que los mercados de renta fija europeos se desempeñen bien.

Es importante destacar que la duración tiene propiedades de cobertura contra el riesgo de tasas de interés, por lo que si experimentamos una recesión más profunda de lo anticipado, la duración de la renta fija debería desempeñarse bien. Además, aunque el efectivo ha sido rey para muchos inversores, los rendimientos en efectivo son efímeros y es poco probable que sean tan altos mañana como hoy. Asegurar rendimientos más altos al tener exposición a la duración en las carteras tiene sentido, en nuestra opinión.