Análisis: La UE cuenta con más margen de flexibilización fiscal y monetaria que Estados Unidos
9 MAY, 2025
Por Luca Paolini de Pictet AM
El “Día de la Liberación de Trump” ha cobrado un alto precio en los activos financieros mundiales. Incluso con mayor desescalada de la administración estadounidense el daño está hecho y puede ser el comienzo de una fase volátil, pues la guerra comercial genera menor crecimiento, especialmente en EE.UU. y menores expectativas de beneficios empresariales. De hecho, hemos rebajado las estimaciones de crecimiento del PIB mundial para 2025 ligeramente por debajo del potencial a 2,5 %, en línea con el consenso.
Tácticamente infra ponderamos renta variable, sobre ponderamos liquidez y estamos neutrales en bonos, a la espera de señales sobre la profundidad de la debilidad económica.
Crecimiento por debajo del potencial en EE.UU.
Hemos revisado a la baja nuestras previsiones para la economía estadounidense. El arancel efectivo promedio de las importaciones en EE.UU. es 13,6% y equivale a aumento de 1,7% en inflación y lastre igual en crecimiento del PIB. Incluso con sustitución de productos importados por alternativas fabricada en el país el crecimiento en 2025 puede ser inferior a 1,3% en un momento de margen fiscal limitado, dado el elevado endeudamiento. De manera que la recuperación de EE.UU. en 2026 puede ser tibia.
Por su parte la Reserva Federal tiene necesidad de defender su independencia y las presiones inflacionistas limitan su disposición para recortar tipos de interés, con poco margen para la flexibilización proactiva. Puede centrarse en el debilitamiento de la demanda para actuar con decisión si el mercado laboral muestra claros signos de deterioro, pero estamos cerca del final del ciclo de flexibilización, con solo dos recortes de tipos de 0,25% en junio y en diciembre, para una tasa terminal de 3,75 a 4 %, con riesgos al alza, dadas las expectativas de una política fiscal más laxa.
Margen fiscal y monetario en China y la UE
La UE cuenta con mayor margen de flexibilización fiscal y monetaria. Aunque los indicadores de confianza sugieren que hogares y las empresas desconfían de la incertidumbre arancelaria, está en marcha la recuperación de su sector manufacturero, tradicionalmente sensible a los recortes de tipos de interés. Otro factor atenuante son los precios a la baja de la energía. Los planes dirigidos a infraestructura y gasto en defensa pueden aumentar el crecimiento 1% anual los próximos tres años y compensar un aumento de los aranceles de EE.UU. de hasta un 20%. Esperamos dos recortes adicionales de tipos de interés del BCE en 2025.
Por su parte las perspectivas para China se han deteriorado tras una imposición de aranceles significativamente mayores de lo esperado, con riesgo de reducción de 2% del crecimiento de su PIB y aumento de inflación de magnitud similar. Pero sus autoridades han demostrado disposición a utilizar la política fiscal y monetaria. Esperamos que el Banco Popular de China recorte tipos otro 0,3% y reduzca los requisitos de reservas bancarias en 1% y que su PIB crezca 4,7% en 2025.
En conjunto, de 30 principales bancos centrales 21 están flexibilizando la política monetaria, siete están neutrales y dos endureciendo.
Renta variable suiza
Tácticamente infra ponderamos renta variable, sobre ponderamos liquidez y estamos neutrales en bonos, a la espera de señales sobre la profundidad de la debilidad económica.
El mercado estadounidense cotiza a precio/beneficio alrededor de 20, lejos del 16,5 recesivo en las circunstancias actuales. En EE.UU. esperamos crecimiento de beneficios de solo 2% este año frente a alrededor de 10% del consenso -es nuestra expectativas más baja de todas las regiones principales.
Además, estamos neutrales en renta variable de Europa y Japón. Acorto plazo Europa y Japón pueden ser menos vulnerables a perturbaciones económicas de EE.UU., pero no están protegidos y la confianza de los consumidores y gasto interno empiezan a perder fuerza.
Ahora bien, sobre ponderamos la renta variable suiza por características defensivas y valoraciones, con empresas de sectores no cíclicos, como salud y consumo básico, amortiguadores frente a las fluctuaciones del mercado. Además, el franco suizo se beneficia del fuerte superávit por cuenta corriente, baja inflación y una política fiscal prudente del país.
Servicios públicos, de comunicación y sector financiero
Por sectores consideramos servicios públicos por características defensivas de empresas que se benefician del aumento de la demanda de electricidad. Además, nos gustan los servicios de comunicación por beneficios y exposición crecimiento estructural como IA, con valoraciones atractivas. El sector financiero se beneficia de una curva de rentabilidades a vencimiento de la deuda más pronunciada y posible desregulación de la administración Trump, con dinámica saludable de beneficios y buenas valoraciones.
Por otra parte, el sector salud es atractivo por valoraciones.
Sobre ponderamos renta variable de mercados emergentes, con China
Sobre ponderamos acciones de mercados emergentes, resistentes, con perfiles de crecimiento sólidos y atractivas valoraciones. Su brecha de crecimiento respecto a economías desarrolladas puede prolongarse este año y el próximo.
En China el consumo se recupera y su mercado inmobiliario se estabiliza. Además, la creciente cuota de mercado de las empresas chinas en tecnologías -como robots industriales, baterías y energías renovables- hace su mercado de renta variable más resistente. Sus acciones se ven respaldadas por valoraciones.
Positivos en crédito
Tenemos preferencia por deuda empresarial europea de alta rentabilidad, colchón contra el riesgo arancelario. Se beneficia de la moderación del crecimiento, leve inflación, ingresos atractivos y amplia exposición sectorial, mejora de impagos y valoración atractiva en relación con la renta variable.
Además, sobre ponderamos deuda empresarial de mercados emergentes, dado su sesgo de calidad, menor sensibilidad a variaciones de tipos de interés y mayor liquidez en dólares.
Deuda en moneda local de mercados emergentes
Una mayor inflación puede atar las manos de la Reserva Federal para recortar tipos de interés y estamos neutrales en bonos soberanos de EE.UU., aunque vemos valor en su deuda pública ligada a la inflación. También estamos neutrales en deuda pública europea. El BCE ha estado relajando las condiciones monetarias ante la menor inflación, sobre todo por los precios del petróleo en euros, lo que limita su disposición a flexibilizar la política monetaria.
Pero sobre ponderamos deuda en moneda local de mercados emergentes. Sus economías se muestran resistentes, sobre todo las abiertas y basadas en manufactura, con mayor margen fiscal e inflación a la baja que facilita a sus bancos centrales relajar la política monetaria. Además, el dólar puede haber entrado en debilidad estructural. Está algo sobrevendido y puede rebotar a corto plazo, pero ha alcanzado máximo cíclico y secular, sobre todo en relación con las divisas de economías emergentes.
El oro sigue siendo refugio contra el riesgo geopolítico
El oro ha tenido una fuerte racha, técnicamente sobrecomprado, pero sigue siendo refugio contra el riesgo geopolítico y cuenta con apoyo de los bancos centrales de mercados emergentes que diversifican sus reservas, siendo compradores menos sensible a los precios.
