Estos son los desafíos que supone para la renta variable el rendimiento de los bonos

Autora: Johanna Kyrklund, CIO del Grupo Schroders

Durante los últimos años, he animado a todo el mundo a ignorar los titulares y centrarse en las tendencias a medio plazo. Una política fiscal más flexible, el auge de la inteligencia artificial, el aumento del gasto en defensa y el énfasis en garantizar la seguridad de las cadenas de suministro en un mundo geopolíticamente incierto apuntaban a un crecimiento nominal más sólido, lo cual es muy positivo para la renta variable. Desde una perspectiva cíclica, seguimos en un entorno muy favorable para el crecimiento. Sin embargo, los riesgos están aumentando y estos son los indicadores que sigo de cerca.

En primer lugar, el conflicto en Irán se ha prolongado más de lo que nadie esperaba. No podemos predecir el desenlace, pero sabemos que las reservas de seguridad en los mercados energéticos —el almacenamiento flotante y las reservas estratégicas— se han agotado en gran medida. Esto significa que debemos permanecer alerta ante la posibilidad de que los precios de la energía se mantengan elevados, lo que, a su vez, complica las perspectivas para los bancos centrales. Hay que estar atentos a los precios del petróleo (así como de la gasolina, el gasóleo y el combustible de aviación) y del gas.

Lo que me lleva al siguiente punto: los bonos. Siempre he dicho que los rendimientos de los bonos serían la limitación definitiva de este mercado alcista de la renta variable. En un entorno de presiones inflacionistas —más que deflacionistas— de shock económicos y de políticas fiscales despilfarradoras, los mercados de renta variable pueden mantenerse gracias a un mayor crecimiento nominal, siempre y cuando los inversores en bonos estén dispuestos a financiar el endeudamiento.

En los últimos meses se ha registrado una volatilidad significativa en los rendimientos de los bonos y, dado que el auge de la inteligencia artificial se financia cada vez más mediante deuda, es aún más importante que los mercados de deuda funcionen correctamente. La reciente subida de tipos en EE.UU. puso de manifiesto que el presidente de la Fed, Warsh, comprende la importancia de mantener la credibilidad de la Fed, lo que debería mantener los rendimientos bajo control por el momento. 

Sin embargo, preveo que estas preocupaciones vuelvan a surgir, dadas nuestras expectativas de un fuerte crecimiento y los riesgos inflacionistas derivados del conflicto en Oriente Medio. Pero, la gran pregunta es: ¿en qué momento los rendimientos de los bonos se convierten en un riesgo importante para la renta variable? Yo lo dividiría en dos fases:

Actualmente nos encontramos en la fase 1, en la que el aumento de los rendimientos de los bonos eleva el listón para el rendimiento de la renta variable, ya que representan un activo competidor a la hora de generar rentabilidad y porque el nivel de los rendimientos de los bonos corporativos marca el umbral para el rendimiento empresarial, especialmente en el sector de la IA, donde las operaciones de financiación de centros de datos ofrecen actualmente un rendimiento del 10%.

Nuestros modelos de valoración de acciones y bonos aún no dan señales de alerta y, a pesar de las enormes necesidades de inversión en activos fijos, los balances de los hiperescaladores siguen siendo excepcionalmente sólidos desde el punto de vista crediticio. Por el momento, nuestros inversores en renta variable siguen creyendo que se subestima la magnitud de la oportunidad que ofrece la IA, que su adopción continúa y que los ingresos de las empresas hiperescaladoras y de los laboratorios de vanguardia están aumentando vertiginosamente.

La fase 2 se desencadenaría si se produjera una venta masiva de bonos debido a las preocupaciones sobre la sostenibilidad de la deuda. Todavía no hemos llegado a ese punto. En EE.UU., el fuerte crecimiento está contribuyendo a mantener la situación bajo control y los mercados de bonos ya están imponiendo cierta disciplina fiscal a los gobiernos europeos. El aumento de los rendimientos de los bonos durante el verano se debió a las expectativas sobre los tipos de interés, más que a la volatilidad en el extremo largo de la curva de rendimientos.

Sin embargo, la tendencia a medio plazo, dado el envejecimiento de la población, es que el gasto público siga aumentando. El detonante para que estas preocupaciones pasen a primer plano podría ser una subida más significativa en los tipos de interés, motivada por una inflación superior a la prevista o por una desaceleración significativa del crecimiento, lo que pondría al descubierto la dinámica subyacente de la deuda.

Seguimos en la fase 1, en la que el impacto positivo de un mayor crecimiento nominal sobre la renta variable está compensando los riesgos para los bonos. Por lo tanto, preferimos la renta variable a los bonos, pero a medida que suben los rendimientos de los bonos, la presión para demostrar esta posición es cada vez mayor.