¿Cómo afecta el tamaño de un fondo de inversión a la rentabilidad?

En la industria de los fondos de inversión un debate típico que surge entre los profesionales a la hora de seleccionar un fondo es si su tamaño afecta a la rentabilidad. Está claro que los fondos con menor patrimonio tienen la ventaja de moverse con mayor facilidad que los más grandes, lo que se traduce en poder hacer y deshacer posiciones en la cartera con mayor rapidez. Por contra, los fondos más grandes cuentan con la ventaja de obtener mayores ingresos por las comisiones.

Ángel Olea, director de inversiones de Abante

Hablar del tamaño ideal de un fondo de inversión no es fácil. Confieso, para empezar, que es un tema para el que no tenemos una regla fija. Un fondo pequeño puede ser un problema. Los gastos fijos pesan más en un fondo pequeño -lo que detrae rentabilidad- y el propio hecho de tener pocos activos puede hacer dudar de la viabilidad del proyecto en sí. Un fondo grande pierde flexibilidad, es más pesado, y puede terminar limitando su universo de inversión al tener que desechar oportunidades (pequeñas compañías o emisiones pequeñas de bonos).

En nuestra industria hay una especie de convención que exige a los fondos alcanzar los 100 millones de euros de patrimonio para ser seleccionables. Lo de los 100 millones viene a ser algo así como un mínimo, aunque, dependiendo del potencial comprador –de su capacidad de compra– esa cifra puede verse elevada sustancialmente. Si el ticket habitual de un comprador de fondos es de 50 millones, el mínimo puede que se eleve hasta los quinientos o mil millones. ¿Realmente es bueno –para el partícipe– que un fondo tenga un alto patrimonio o es una limitación del comprador?

Es práctica habitual cerrar un fondo a nuevas suscripciones cuando adquiere un determinado tamaño que complica su gestión. Asimismo, cuando el gestor es propietario de la gestora, la sensibilidad a cerrar antes un fondo suele ser mayor, puesto que, además de preocuparle los ingresos de la compañía (a fondos más grandes, más ingresos por comisiones), le importa mucho la capacidad de seguir generando una buena rentabilidad que le haga ganar posiciones en los rankings.

Más allá de los límites que podamos tener cada uno al comprar o al gestionar fondos, hay dos consideraciones que me gustaría no dejar en el tintero.

En primer lugar, y probablemente más evidente, el tamaño de un fondo hay que ponerlo en relación con la liquidez del activo subyacente. Si el universo de inversión del fondo es amplio y líquido es menos importante que el fondo tenga un tamaño elevado. Si lo que compra es más ilíquido hay que tener más cuidado con el crecimiento del patrimonio del fondo.

En segundo lugar, debería ponernos en alerta cuando un fondo que ha obtenido buenas rentabilidades empieza a crecer de forma acelerada al atraer nuevos inversores. Cuando entra mucho dinero, el gestor tiene que comprar cartera y, en algunos casos, puede ayudar a que los precios suban más de la cuenta. Nos podemos encontrar, entonces, con un fondo donde algunos partícipes tienen buenas rentabilidades y muchos otros, grandes expectativas que, de no cumplirse, pueden provocar con sus salidas el efecto contrario, es decir, el desinflamiento de los precios.

Como comentaba al inicio de este artículo, no hay una regla fija que nos diga qué patrimonio le tenemos que exigir a un fondo, tanto para gestionarlo como para invertir en él, por eso, siempre debemos hacer un análisis que vaya más allá de la parte cuantitativa para tener en cuenta otras cuestiones y no solo una cifra.

Javier Martín, Socio y Director de Asesoramiento de JM Kapital EAFI

Dentro del mundo financiero uno de los temas más recurrentes que se dan en el sector de fondos de inversión es si el tamaño de los fondos influye negativa o positivamente en la rentabilidad.

Y, como en la mayoría de las discusiones, ambos tienen parte de razón; por ejemplo, los fondos pequeños tienen mucha más agilidad a la hora de hacer y deshacer posiciones. También cuando se detecta una inversión en una empresa pequeña un fondo con menor tamaño podrá invertir el capital pertinente sin problemas, circunstancia que se complicaría en un fondo de mayor capitalización (esto mismo se convierte en una carga pesada para momentos en los que hay que desinvertir. Apuntar que no es difícil encontrar fondos con, por ejemplo, 25 millones de euros en una posición que intercambia al día 200.000 euros. Esto hace que sea muy difícil evitar un descalabro en dicha posición, si hubiera que vender rápido por cualquier evento acaecido). Este hecho, condicionaría el tamaño de las empresas a la que un fondo de gran envergadura podría optar, por lo tanto el abanico de opciones de inversión es mucho menor para un fondo de mayor capitalización. Si se cogen los rankings de fondos más vendidos en España, suelen estar los fondos propios de entidades bancarias con fuertes canales de venta y comercialización. Estos no suelen coincidir con los mejores fondos de su categoría, que suelen ser de gestoras independientes, en muchos casos con menos patrimonio gestionado.

Las ventajas que se derivan de que el fondo tenga un patrimonio elevado, tiene que ver con la capacidad de obtener descuentos importantes en las comisiones de intermediación o de conseguir una buena cesión de la comisión de colocación cuando se trata del lanzamiento de nuevas emisiones de renta fija o variable, con la consiguiente repercusión favorable sobre la rentabilidad del fondo, pero su principal ventaja reside en que los gastos fijos del propio fondo se diluyen más cuanto mayor sea éste.

En nuestro caso y basado en la experiencia de muchos años en el mundo de la inversión, cuando analizamos un fondo, la variable más  importante que tenemos en cuenta para invertir el dinero de nuestros clientes es, que conozcamos y confiemos en la estrategia o sistema de inversión del gestor y seamos conocedores del riesgo que este lleva consigo.

Por lo tanto, desde JM KAPITAL EAFI no somos muy exigentes a la hora de buscar fondos por su capitalización, ya que si buscásemos solo grandes fondos, dejaríamos fuera de la ecuación a muchos fondos de pequeña capitalización asesorada o gestionada por gestores que albergan un gran talento y son capaces de generar rentabilidades robustas, sin todos los inconvenientes de la gestión de grandes fondos.

Félix González, Socio Director General de Capitalia Familiar EAFI

Entre los muchos criterios a tener en cuenta en el proceso de selección de un fondo de inversión, el tamaño del patrimonio gestionado por el fondo en cuestión puede llegar a jugar un papel determinante. Con frecuencia, un acusado crecimiento del tamaño del fondo es el reflejo de buenas rentabilidades pasadas: muchos inversores siguen albergando la falsa ilusión de que buenas rentabilidades pasadas son garantía de buenas rentabilidades futuras, independientemente de las perspectivas fundamentales y financieras que presente en cada momento el segmento de mercado en que dicho fondo invierta.

Que el patrimonio gestionado por un fondo sea o no excesivamente grande no es una condición absoluta sino relativa, dependiendo principalmente de dos factores:

• El propio tamaño y liquidez del segmento de mercado que constituye el universo de inversión del fondo. Para un fondo de renta variable global, un patrimonio bajo gestión de 5 mil millones de euros no plantea problema de gestión alguno, porque su universo de inversión objetivo es muchísimo más grande, y con liquidez más que suficiente para poder hacer movimientos en cartera en un tiempo relativamente corto. Sin embargo, esos 5 mil millones de euros impedirían una gestión verdaderamente activa y de convicción para un fondo que invierta en compañías europeas de pequeña capitalización.

• El propio proceso de inversión del fondo. A este respecto, un fondo cuyo estilo de gestión esté caracterizado por una rotación reducida y largos períodos de permanencia en sus posiciones, tendrá menos limitaciones por razón de tamaño que otro fondo cuyo proceso de inversión se caracterice por una rotación elevada y períodos de permanencia más cortos (un volumen bajo gestión demasiado elevado le impedirá moverse con la rapidez deseada sin distorsionar las cotizaciones de mercado de los valores en los que esté entrando o saliendo).

Para evitar estos problemas, los gestores de los fondos recurren al cierre parcial o total del fondo a nuevas aportaciones (soft o hard close), pero conviene tener en cuenta a este respecto que el cierre a nuevas aportaciones de un fondo de éxito es una condición deseable y necesaria para preservar en el tiempo la calidad de su gestión, pero es una decisión que en el corto plazo va en contra de los intereses comerciales de la sociedad gestora: en otras palabras, existe un claro conflicto de interés entre los intereses comerciales de la sociedad gestora a corto plazo y el mantenimiento de la calidad de la gestión del fondo a medio y largo plazo.

Los fondos con patrimonios bajo gestión relativamente pequeños tienen la ventaja de poder moverse con mayor agilidad en prácticamente todos los segmentos de mercado, pudiendo mantener sin restricciones un enfoque realmente selectivo en sus inversiones (los fondos más grandes, por el contrario, se ven forzados a una mayor diversificación para poder construir sus carteras). Pero los fondos con tamaños excesivamente reducidos pueden verse más expuestos a distorsiones en los pesos de las inversiones en cartera como consecuencia de entradas o salidas de patrimonio relativamente significativas sobre el total (efectos dilutivos y relutivos). Asimismo, los fondos más pequeños podrían tener que soportar costes unitarios relativamente más elevados al no poder beneficiarse de economías de escala en la misma medida que fondos más grandes.

Como siempre, en el medio está la virtud: el tamaño del fondo debe ser suficientemente grande como para que posibles entradas y salidas de patrimonio no afecten a la gestión, pero no tan grande como para que impida una gestión ágil y de convicción del mismo.

Javier Domingo, Responsable del Departamento de Análisis de AZNAR Patrimonio EAFI

En nuestra opinión, desde un punto de vista teórico, no debería de existir una relación directa entre el tamaño de un fondo y su rentabilidad o resultados generados.

Pero lo que realmente ocurre es que el tamaño implica en muchas ocasiones un mayor grado de dificultad a la hora de gestionar, dependiendo de los mercados donde opere, el activo en el que invierta o el tipo de instrumentos que se utilicen.

En ese sentido, en la medida en la que un fondo va incrementando de volumen bajo gestión, el gestor se encuentra con mayores problemas a la hora de decidir la inversión y como gestionarla: tiene menor agilidad, mayores limitaciones o menos oportunidades potenciales. Todos esos factores provocan en definitiva una menor rentabilidad esperada. 

Además, hemos de ser conscientes de que, en la mayoría de las ocasiones, cuanto menor sea el segmento de mercado [por ejemplo la inversión en pequeñas compañías]o más específica la estrategia de inversión [uso de determinados instrumentos derivados o la inversión con pares de valores que precisen de préstamos de acciones], más probabilidades habrá de que la rentabilidad del fondo se vea afectada negativamente por un mayor volumen.

En nuestro caso, si que tenemos en cuenta el tamaño del fondo, siendo este un criterio que, junto a otros de carácter cuantitativo de rentabilidad y riesgo, se aplica en la fase del análisis cuantitativo del proceso de selección de fondos.

Pero ese criterio establece un límite de importe muy estricto por abajo, ya no tanto por arriba, dejando fuera en un primer momento a aquellos fondos que no tienen un volumen que consideramos mínimo para invertir.

Dicho lo anterior, apuntar que consideramos necesario conocer bien el tamaño del universo de inversión del fondo para poder determinar cuál es el tamaño adecuado para el producto en su respectivo segmento de mercado; por poner un ejemplo muy sencillo, no es lo mismo gestionar un fondo de grandes compañías que uno de pequeñas compañías o uno que utilice de manera recurrente opciones a uno que no utilice derivados.

Además, nuestra vocación como asesores independientes nos lleva a buscar producto que no esté comercializado de forma masiva a través de canales de distribución tradicionales, lo que implica de alguna forma, dejar fuera la mayoría de los fondos que tienen volúmenes muy elevados bajo gestión.

Decir por último que existen muchos ejemplos de fondos que funcionaban muy bien en términos de rentabilidad y que perdieron su superioridad relativa al ver aumentar considerablemente su volumen bajo gestión.