Hoja de ruta del riesgo geopolítico en 2024
27 FEB, 2024
Autora: Malin Rosengren, gestora de carteras de renta fija investment grade de RBC BlueBay AM
Nunca antes había votado tanta gente y nunca antes tanta gente había estado confundida. Para los inversores, no se puede subestimar este próximo año de riesgo geopolítico sin precedentes, en el que el rumbo que tome la democracia en el mundo incidirá directamente en las primas de riesgo de los mercados de deuda pública.
El aluvión de elecciones previstas tiene consecuencias importantes para la política fiscal. Dado que los gobiernos actuales compiten por asegurarse el apoyo de sus votantes, los esfuerzos de consolidación fiscal suelen dejarse de lado en los años electorales, en favor de medidas de gasto más generosas. Esto llega en un momento en el que los ajustes fiscales anticíclicos son absolutamente necesarios en todo el mundo para mantener la sostenibilidad de la deuda y disponer de margen político para futuras crisis económicas. Por tanto, no se trata solo de los riesgos fiscales en las elecciones, sino de lo que viene después. Y cómo pueden los inversores avanzar con esta hoja de ruta de incertidumbre.
Los británicos
En el Reino Unido, el Partido Conservador se encamina a las elecciones de otoño plenamente consciente de que, a falta de una maniobra audaz, sus posibilidades de conservar el poder son mínimas. Sin embargo, el margen de maniobra política es muy limitado. La persistente inflación impide al Banco de Inglaterra relajar la política monetaria para respaldar la economía, mientras que el decepcionante crecimiento y los altos niveles de deuda han empeorado los desequilibrios fiscales. No hay duda de que se están preparando medidas fiscales adicionales para antes de las elecciones, con importantes rebajas del impuesto sobre la renta previstas en el presupuesto de marzo; pero quizá lo más preocupante sea hacia dónde irá la fiscalidad con los laboristas en el gobierno.
¿Qué supone esto para los inversores?
La austeridad fiscal no concuerda mucho a la ideología del partido. La prolongación de los elevados riesgos fiscales hasta finales de año apunta a oportunidades para adoptar una posición corta en deuda pública británica (gilts), en previsión de que los rendimientos reflejen las primas de riesgo adicionales y que el tramo más largo sea especialmente vulnerable, dados los riesgos de oferta.
Al otro lado del charco
Mientras tanto, EE. UU. avanza a toda marcha hacia sus elecciones presidenciales, con la que quizá sea la peor situación fiscal de las economías avanzadas. La administración Biden ha bombeado un gastos fiscal masivo a la economía, que posiblemente ha sido el motor más significativo del mejor comportamiento de la economía estadounidense frente al resto del mundo en los últimos años.
Y ante otras elecciones muy reñidas para los demócratas, esta dinámica no va a cambiar. Para los inversores, esto significa que la economía estadounidense seguirá apoyándose en el gasto fiscal durante el año, lo que alentará aún más la persistente inflación de los servicios frente al ciclo de endurecimiento de la Fed.
¿Cómo pueden posicionarse los inversores?
Este entorno invita a la prudencia, ante la posibilidad de que el mercado se adelante a la Reserva Federal (Fed) y descuente demasiado pronto un ciclo de relajación contundente. Vemos valor en operar con el pronunciamiento de la curva de tipos (steepeners) y esperamos que el mercado descuente unas primas por plazo más altas, para tener en cuenta las presiones inflacionistas y las fuertes medidas fiscales en el contexto de una oferta neta récord de bonos del Tesoro (lo que explica el endurecimiento cuantitativo de la Fed).
También es fundamental preguntarse ¿y ahora qué? ¿Hacia dónde vamos con un gobierno de Trump?
Es probable las restricciones fiscales en EE. UU. que se sigan estirando para permitir nuevos estímulos a la economía. Aunque en público los republicanos parecen querer «reducir el gobierno», en realidad parece que tienen pocas ganas de las medidas de austeridad.
Cabe esperar que Trump continúe su alarde patriota con un montón de aranceles adicionales a las importaciones, una política exterior agresiva y cortando el grifo de la financiación exterior de asuntos como Ucrania. Pero si gana con la mayoría en la Cámara de Representantes, su primera medida será probablemente aumentar las rebajas fiscales.
Los riesgos de las relaciones entre EE. UU. y China cobrarán protagonismo, al coincidir con un cambio concertado en las prioridades de Xi, pasando de la economía a un énfasis en la seguridad. Esto contribuye a la fortaleza del dólar, sobre todo frente a divisas vecinas más vulnerables como el peso mexicano (donde Trump presionará contra la inmigración desde la frontera sur), y hace que la deuda ucraniana parezca débil.
Por otro lado, Israel destaca como beneficiario, dado que la financiación y el apoyo a Israel seguirán reforzándose, lo que resulta favorable para los diferenciales de crédito. Sin embargo, es probable que las elecciones no sean un tema crucial para la operativa el mercado hasta después del veredicto de marzo sobre la candidatura de Trump.
De vuelta a Europa
En cuanto a Europa, el esperado auge de los populistas de derechas en las elecciones al Parlamento Europeo preocupa mucho menos a los inversores. En su lugar, consideramos que Europa como un modelo de estabilidad en un año de gran incertidumbre, salvaguardado por el sólido marco europeo. Una coalición centrista fijará el próximo ciclo legislativo, mientras que se ha demostrado una y otra vez que los nacionalistas no trabajan bien juntos. Es probable que esto favorezca los diferenciales europeos, a pesar de los riesgos externos resultantes del conflicto de Ucrania y de China.
Ahora, los mercados emergentes
Por lo demás, en los mercados emergentes las incertidumbres electorales contribuirán a la volatilidad del mercado y la prima de riesgo. Para nosotros, destacan las oportunidades en Polonia y Rumanía. En Polonia, la nueva coalición de gobierno de Tusk probablemente consolidará aún más su posición en las elecciones municipales que tendrán lugar en primavera. Aunque la victoria sea a expensas de un mayor gasto fiscal, la merma del poder del partido político Ley y Justicia (PiS) a nivel local mejora la capacidad del país para restaurar el Estado de derecho, asegurar la financiación de la UE y promover aún más el atractivo de Polonia para la inversión extranjera directa. Todo ello debería contribuir a las presiones de la apreciación del esloti.
En Rumanía, se espera que las elecciones generales se salden con la reelección del gobierno actual y, por tanto, la continuidad política. La reducción de la incertidumbre y un gobierno estable son positivos para los diferenciales de crédito rumanos.
De cara al futuro
Las fases de volatilidad persistente presentan enormes oportunidades para los inversores. Creemos que el entorno político se presta a que los inversores adopten un enfoque activo, capaz de gestionar eficazmente el riesgo geopolítico.
