REITs: ¿y ahora qué?

1. El comportamiento del inmobiliario cotizado ha sido bastante constructivo durante las últimas semanas (el índice EPRA Eurozone Capped se ha anotado un +12,3% desde mínimos el 25/oct hasta el 08/nov). ¿Cuáles han sido los principales catalizadores de este movimiento?

El sector inmobiliario es muy intensivo en capital y, por tanto, tiene una gran dependencia sobre los tipos de interés. De este modo, el sector sufrió con fuerza la reversión de los tipos durante los últimos 18 meses con una caída del 40% desde finales de 2021,

A comienzos de 2023, preveíamos un posible rebote, teniendo en cuenta que las valoraciones parecían baratas (36% de descuento sobre el valor liquidativo). Especialmente cuando los mercados anticipaban el final de las subidas de tipos y la posterior reducción de los mismos. Este escenario se ha retrasado y los bancos centrales han mantenido sus políticas restrictivas ante el avance de una inflación más persistente.

Para ver indicios del final de las subidas de tipos, hemos tenido que esperar hasta el último trimestre de 2023 coincidiendo con una desaceleración de la inflación, la relajación del mercado laboral de Estados Unidos y el aumento de la pendiente de la curva en su parte más larga. Han sido estos indicios los que han encendido la mecha de la subida del sector inmobiliario de la semana pasada.

2. Los inversores se preguntan si este rebote es sostenible en el tiempo. ¿Cuál es vuestra opinión sobre los fundamentales de la clase de activo?

Bajo nuestro punto de vista, existen argumentos para ser positivos sobre el rebote. La valoración del sector aun es atractiva (de acuerdo con Kempen el descuento medio sobre el valor liquidativo en Europa para el sector es del 31% incluso después del rebote) y la rentabilidad neta implícita (rentabilidad sobre valoración) se encuentra en niveles constructivos (5.6%) si lo comparamos con los tipos libres de riesgo (300pbs sobre el Bund alemán a 10 años, por ejemplo).

Desde un punto de vista operativo, los REITs han presentado resultados positivos beneficiándose de la indexación de sus contratos y protegiendo sus balances a través de coberturas frente a la subida de tipos. Obviamente, el deterioro del ciclo económico afectaría al sector, pero gracias a la duración a largo plazo de sus contratos (4-5 años de media) tendería a comportarse mejor que otros sectores cíclicos.

3. Sofidy Selection 1 de la gestora Sofidy (100% propiedad de Tikehau Capital) es un fondo de renta variable long-only dedicado exclusivamente al segmento inmobiliario. El fondo, que fue lanzado en 2014, ha batido con consistencia a su peer group de Morningstar (y tiene un rating 5 Estrellas Morningstar a 14/nov). ¿Cuál es su estrategia?

Desde su lanzamiento, el equipo gestor siempre ha intentado llevar a cabo una gestión por convicción, que se refleja en un número limitado de compañías (34 posiciones actualmente); la fuerte divergencia comparado con el índice (el fondo no está posicionado en un 27% de las compañías del índice y un 21% de las posiciones de la cartera no están en el índice); y la distribución sectorial (actualmente infraponderación del segmento residencial y de oficinas y sobreponderación sobre activos alternativos y retail).

4. A pesar de los últimos movimientos, si vamos a un escenario de tipos “más elevados durante más tiempo”, ¿cómo vais a posicionar la cartera de Sofidy Selection 1?

De acuerdo con el equipo gestor, Sofidy Selection 1 ya integra esta retórica. Generalmente tenemos dudas sobre los activos con rendimientos bajos. Por ejemplo, de ahí viene la infraponderación en el sector residencial. Estos activos generalmente ofrecen una rentabilidad inferior al 3%. Bajo nuestro punto de vista, estas expectativas no funcionan en este escenario especialmente cuando tienes un apalancamiento del 40% - 50% que refinanciar en los próximos 5 a 10 años. Sucede algo similar con el mercado de oficinas. Se puede argumentar que algunos activos de oficinas prime tienen capacidad de subida de alquileres, pero partiendo de una rentabilidad del 3% -como ocurría regularmente en el CBD de París, por ejemplo- es complejo. Aunque los gestores consideren una potencial subida del 20% en las rentas, la rentabilidad oscilaría el 3.6%.

Por el contrario, actualmente nos atraen los centros comerciales teniendo en cuenta las fuertes correcciones de precios durante los años del Covid y el retail bashing (2015-2020). La industria está mostrando buenos datos operacionales (las ventas de los comercios están por encima de los niveles prepandemia, los propietarios pueden incrementar el precio según contratos, etc.) y las rentabilidades implícitas que generalmente están por encima del 5%, actualmente se encuentran en el 7%.

También consideramos atractivos aquellos sectores con potencial de incrementar rentas por encima de la inflación siempre y cuando la rentabilidad implícita sea superior al 5%. Normalmente encontramos estas características en sectores con viento de cola como la logística (desarrollo y relocalización del comercio electrónico), almacenamiento (metropolización y escasez de oferta en Europa) y salud (envejecimiento de la población y mercado fragmentado).

De todos modos, el progresivo aumento en la visibilidad sobre los tipos de interés ponderará en los modelos de valoración de los inversores y descongelará la actividad inversora (los volúmenes de transacción se han resentido hasta un 60% en Europa hasta la fecha). Solo un mercado de inversión fluido podrá esclarecer los precios del sector y resolverá la situación de descuento sobre el valor liquidativo, ya sea reduciendo el valor de los activos o permitiendo un mayor repunte de las inmobiliarias cotizadas.

Disclaimer:

Los análisis y opiniones aquí contenidos representan el punto de vista del autor en la fecha indicada y están sujetos a cambios. No constituyen una propuesta de venta ni una solicitud de compra, inversión o arbitraje.

Rentabilidades pasadas no garantizan rentabilidades futuras del OPCVM (OICVM inmobiliario). Los rendimientos no son constantes a lo largo del tiempo. Como cualquier OICVM inmobiliario, este fondo está expuesto principalmente al riesgo asociado a los mercados de renta variable, a la pérdida de capital, a la gestión discrecional, a los tipos de cambio y a la liquidez. Dado que el FCP invierte en un sector, también está sujeto a riesgos sectoriales. Los detalles de estos riesgos se describen en el documento de datos fundamentales para el inversor y en el folleto del fondo.

Las características, el perfil de riesgo y de rentabilidad, así como los gastos relativos a la inversión en el SOFIDY Sélection 1 OPCVM se describen en el documento de datos fundamentales para el inversor. El documento de datos fundamentales para el inversor, el folleto y los documentos periódicos estarán disponibles previa solicitud a la SOFIDY. Deberá familiarizarse con el