Debito italiano: gli investitori nazionali sono fondamentali per sostenere il finanziamento pubblico

AUTORE: Alvise Lennkh-Yunus e Giulia Branz, analisti del rating sovrano e del settore pubblico presso Scope Ratings

La fiducia degli investitori nazionali italiani nelle finanze pubbliche del Paese è fondamentale per garantire la stabilità dei finanziamenti statali, dato che gli investitori stranieri hanno ridotto le loro partecipazioni in obbligazioni italiane e la BCE è pronta a fare lo stesso.

Gli investitori privati dovranno aumentare le loro partecipazioni in titoli di Stato italiani di circa 90-120 miliardi di euro all'anno nei prossimi anni, dato l'elevato fabbisogno finanziario del Governo e la riduzione degli acquisti di obbligazioni da parte della BCE. L'onere ricadrà sempre più sugli investitori italiani se i rendimenti in aumento non riusciranno a richiamare gli investitori stranieri.

La fiducia del governo nella presenza di una solida base di investitori nazionali è rassicurante, insieme al profilo positivo del debito italiano, alla stabilità politica in corso e al sostegno dell'UE. Tuttavia, se gli investitori privati compensano il calo delle obbligazioni della BCE, la volatilità del mercato potrebbe aumentare se la scarsa performance economica e fiscale indebolisce la fiducia degli investitori.

Le mutate condizioni dei mercati finanziari hanno modificato il pool di investitori che il Tesoro italiano è abituato a intercettare. Dall'estate del 2021, gli investitori stranieri hanno ridotto le loro partecipazioni in titoli di Stato dal 33% al 28% del totale, il che equivale a un calo di quasi 110 miliardi di euro a 635 miliardi di euro nell'ottobre 2022, il livello più basso dal 2015, quando detenevano il 40% dei titoli totali dell'Italia. La Banca d'Italia, le banche e altri investitori residenti hanno compensato questi cali.

Grafico 1: Titoli di Stato italiani, per settore di detenzione

Variazione delle partecipazioni da luglio 2021 in miliardi di euro (sinistra); percentuale sul totale delle partecipazioni (destra)

Fonte: Banca d’Italia, Macrobond, Scope Ratings

Le partecipazioni al debito della Banca d'Italia, considerando le deviazioni temporanee, non dovrebbero aumentare in seguito alla decisione della BCE di terminare gli acquisti netti di attività nell'ambito dei suoi programmi di QE. A questo proposito, i piani della BCE prevedono una diminuzione tra i 20 e i 30 miliardi di euro delle partecipazioni della Banca d'Italia quest'anno. Se la BCE dovesse continuare a ridurre annualmente il suo programma APP di circa 25 miliardi di euro al mese a partire dal 2024, la riduzione annuale delle partecipazioni in titoli di Stato italiani potrebbe raggiungere i 40 miliardi di euro nei prossimi anni.

Il sostegno europeo riduce la volatilità del mercato…

La BCE continuerà ad avere una presenza rassicurante nel mercato del debito italiano. L'Eurosistema continuerà a rifinanziare nei prossimi anni la maggior parte delle sue partecipazioni in titoli di Stato italiani, che rappresentano oltre il 30% del totale dei titoli di Stato italiani in circolazione (716 miliardi di euro nel novembre 2022).

Inoltre, la BCE può attivare strumenti aggiuntivi in caso di eccessiva frammentazione del mercato nell'area dell'euro, tra cui la possibilità di applicare la flessibilità nei reinvestimenti delle sue partecipazioni PEPP (1.700 miliardi di euro, di cui 288 miliardi di euro in titoli di Stato italiani) e il Transmission Protection Instrument, ancora da attivare. La disponibilità di questi strumenti ha contribuito a limitare gli spread dei titoli di Stato nell'area euro negli ultimi mesi.

…ma sono necessari investitori privati per assorbire il fabbisogno finanziario…

Tuttavia, data l'elevata emissione netta dell'Italia (BBB+/Stabile) di circa 90 miliardi di euro nel 2023 e di 70-80 miliardi di euro fino al 2027, nonché la riduzione delle partecipazioni della BCE, gli investitori privati dovranno aumentare i loro investimenti in titoli di Stato italiani di circa 90-120 miliardi di euro all'anno. Ciò si confronta con una riduzione cumulativa di circa 163 miliardi di euro dall'inizio del QE nel marzo 2015. Se gli investitori stranieri non dovessero tornare sul mercato del debito italiano nonostante i rendimenti più interessanti, il divario risultante dovrà essere colmato dagli investitori istituzionali o retail nazionali.

Le banche italiane, che di solito sono le prime ad intervenire per ammortizzare i cambiamenti comportamentali di altri investitori, potrebbero essere limitate nella loro capacità di assorbimento, data la loro già elevata esposizione ai titoli di Stato, aumentando il rischio di un nesso sovrano-banca. Le loro partecipazioni ammontano a più del 10% delle loro attività, una cifra elevata rispetto alle banche spagnole (7%) e portoghesi (5%).

Per questo motivo, la strategia di finanziamento del Governo italiano prevede l'attrazione di investitori retail attraverso strumenti di finanziamento specifici, come il BTP Italia e il BTP Futura. I rendimenti più elevati dovrebbero rendere questi investimenti interessanti per le famiglie nazionali, che hanno un elevato patrimonio finanziario di 4,8 trilioni di euro, di cui 1,6 trilioni di euro in contanti e depositi, una forza creditizia chiave.

Allo stesso modo, anche il BTP verde, introdotto nel 2021, potrebbe attirare nuovi investitori focalizzati sull'ESG. Tuttavia, è probabile che l'emissione rimanga limitata, dato il pacchetto di spesa sostenibile limitato nel bilancio statale.

La stabilità politica e l'impegno per il consolidamento fiscale sono fondamentali

La relativa stabilità politica dopo le elezioni di settembre, guidata dalla maggioranza parlamentare del nuovo governo e dall'impegno verso una politica ortodossa e favorevole all'Europa, e le prospettive economiche e fiscali solide per il 2023, hanno alleggerito le condizioni dei mercati finanziari per l'Italia negli ultimi mesi. Il rendimento dei titoli di Stato a 10 anni è sceso sotto il 4% e lo spread si è ridotto a 180-200 punti base.

In effetti, ciò è avvenuto senza alcun intervento de facto da parte della BCE, come dimostra la riduzione netta cumulativa di 746 milioni di euro delle sue partecipazioni combinate nel PEPP e nel PSPP italiani dalle elezioni del settembre 2022. Mantenere un dialogo costruttivo con le autorità europee, raggiungere gli obiettivi fiscali dichiarati e tornare a un avanzo primario è fondamentale per il Governo per mantenere la fiducia degli investitori mentre la BCE continua la sua politica di inasprimento.

Acquisti netti di attività della BCE di titoli di Stato italiani nell'ambito dei programmi PSPP e PEPP (miliardi di euro)

* Diviso equamente tra i mesi, visti i rapporti bimestrali della BCE. Ultimi dati dicembre/gennaio.

Fonte: Macrobond, valutazioni dell'ambito di applicazione