Elezioni Brasile, Lula rieletto: il nodo fiscale pesa su real e bond
26 OTT, 2026
Le elezioni in Brasile hanno consegnato il risultato che i mercati non avevano messo in conto. Al ballottaggio di domenica 25 ottobre, Luiz Inácio Lula da Silva ha superato Flávio Bolsonaro con il 51,8% dei voti validi contro il 48,2%, ribaltando lo svantaggio del primo turno e conquistando un quarto mandato che inizierà a gennaio.
Per gli investitori il problema è il timing. Dopo il primo turno il mercato aveva scommesso su un cambio di governo e su una svolta fiscale, spingendo l'azionario e comprimendo i tassi a lungo termine. Quel posizionamento ora va smontato, con effetti su titoli di Stato in valuta locale e real brasiliano.
La reazione immediata, però, è solo una parte della storia. Con un debito pubblico lordo vicino all'83% del PIL, la vera domanda per chi investe in debito emergente è se il nuovo esecutivo saprà ricostruire la credibilità fiscale del Paese.
Come reagiscono i mercati brasiliani alla vittoria di Lula?
La sorpresa è stata totale. Graham Stock, Senior Sovereign Strategist, RBC BlueBay, parla di "una sgradita sorpresa per i prezzi degli asset e, in particolare, per le nostre posizioni lunghe sui mercati locali". D'altra parte, come osserva Thierry Larose, gestore di portafogli, Vontobel, le piattaforme di previsione davano Bolsonaro "vincitore quasi certo" e gli asset brasiliani "stavano già scontando uno scenario favorevole ai mercati".
Alla riapertura, Larose (Vontobel) prevede "un consistente repricing dei rendimenti dei titoli di Stato, accompagnato da un deciso rialzo della curva dei tassi DI e da un sensibile indebolimento del real brasiliano (BRL)". Allo stesso modo, Viktor Szabó, Investment Director, Emerging Market Debt, Aberdeen Investments, ricorda che dopo il primo turno l'Ibovespa aveva guadagnato oltre l'8% nelle prime contrattazioni: "Gran parte di questi movimenti sembra ora destinata a invertirsi".
Il punto di caduta, per Larose (Vontobel), è chiaro: le perdite dovrebbero "quanto meno, annullare tutti i guadagni registrati all'indomani del primo turno". Anche Stock (RBC BlueBay) si attende, nel breve termine, una reazione negativa alla prospettiva di altri quattro anni di presidenza Lula.
Debito pubblico del Brasile: perché preoccupa la questione fiscale?
"A destare preoccupazione non è soltanto chi ha vinto, ma anche come è arrivato alla vittoria", osserva Szabó (Aberdeen Investments). Tra i due turni il governo ha anticipato un aumento del 15% della Bolsa Família e azzerato le imposte federali sulla benzina, mentre il Congresso ha promulgato il taglio dell'orario settimanale da 44 a 40 ore a parità di retribuzione. La sintesi è netta: "quando c’erano voti da conquistare, la prudenza fiscale è passata in secondo piano".
I margini, però, sono esauriti. Il debito pubblico lordo è salito a circa l'83% del PIL (oltre 10 punti in più con l'attuale amministrazione) e un disavanzo prossimo al 10% del PIL è quasi interamente riconducibile alla spesa per interessi. Per Szabó è "la definizione stessa di una traiettoria insostenibile", tanto più che il governo prevede un avanzo primario dell'1,3% del PIL solo entro il 2030.
Per Larose (Vontobel) anche il governo Lula "non avrà altra scelta se non quella di attuare un certo grado di consolidamento fiscale"; tuttavia, "la maggior parte degli investitori dubita che ciò sarà sufficiente a riportare la sostenibilità del debito sui giusti binari".
Nuovo ministro delle Finanze in Brasile: cosa chiedono i mercati a Lula?
Per Stock (RBC BlueBay), "il segnale chiave per i mercati sarà l'impegno della prossima amministrazione Lula a favore della disciplina fiscale, a partire dalla nomina di un nuovo ministro delle Finanze nelle prossime settimane". Szabó (Aberdeen Investments) alza l'asticella: servono avanzi primari sufficientemente ampi da stabilizzare il debito, interventi su indicizzazione delle prestazioni sociali e spesa obbligatoria e la tutela dell'indipendenza della Banca Centrale.
Sul vicepresidente Geraldo Alckmin le letture divergono. Stock (RBC BlueBay) giudica incoraggiante il suo ruolo nei festeggiamenti, che alimenta "la speranza che col tempo possa spingere la politica economica in una direzione più ortodossa". Al contrario, per Szabó (Aberdeen Investments) i risparmi indicati da Alckmin (finanziamento delle campagne e retribuzioni pubbliche eccessive) non bastano: "Nessuna delle due, tuttavia, è minimamente sufficiente ad affrontare un problema di questa portata".
A complicare il quadro c'è un Congresso dominato dall'opposizione, con il Partito Liberale di Bolsonaro che alla Camera conta quasi il doppio dei seggi del partito di Lula. Per Szabó (Aberdeen Investments) potrebbe frenare le promesse più onerose, ma anche bloccare riforme e misure sulle entrate: "La paralisi politica non equivale al risanamento dei conti pubblici".
Real brasiliano e titoli di Stato: il sell-off sarà limitato?
Il pessimismo, però, non equivale a uno scenario di crisi. Per Larose (Vontobel), "il sell-off dovrebbe alla fine essere limitato", perché "Sia la banca centrale sul mercato valutario che il Tesoro sul mercato dei titoli di Stato dispongono di notevoli risorse per impedire che l'aggiustamento assuma caratteri del tutto caotici".
È una lettura coerente con i fondamentali richiamati da Szabó (Aberdeen Investments): conti con l'estero solidi, investimenti diretti esteri che coprono il disavanzo delle partite correnti, cambio fluttuante, disoccupazione vicina ai minimi storici e una banca centrale credibile. "Pochi mercati emergenti possono vantare una combinazione di dimensioni economiche, risorse e solidità istituzionale di questo livello", sottolinea Szabó.
I primi due mandati di Lula coniugarono avanzi primari e forte crescita, portando il Brasile al primo rating investment grade. Se il nuovo mandato imprimerà al debito una traiettoria discendente, i tassi potranno scendere sensibilmente; in caso contrario, avverte Szabó (Aberdeen Investments), "il prossimo aggiustamento sarà imposto dai mercati, anziché essere frutto di una scelta politica di Brasília"
