Siamo passati dal rischio senza redditività al rischio senza premio

AUTORE: Clément Inbona, fund manager presso La Financière de L'Echiquier

l periodo in cui i tassi di riferimento erano nulli negli Stati Uniti e addirittura negativi nella zona euro sembra molto lontano, un tempo in cui era necessario prestare più di quanto si potesse rimborsare investendo in titoli di stato tedeschi, anche a scadenza di 10 anni, e un tempo in cui la ricerca di rendimenti portava gli investitori a assumere sempre più rischi, facendo schizzare alle stelle alcune azioni denominate "growth" che spesso non generavano profitti.

Quest'era è ormai superata. Con un rischio di default vicino allo zero, una sensibilità ai tassi di interesse nulla e una liquidità significativa, gli investimenti monetari rendono il 3,4% in euro e oltre il 5% in dollari. In un contesto del genere, risulta difficile considerare le azioni come un investimento altrettanto attraente come in passato. Viste dal punto di vista del premio di rischio, ovvero la remunerazione aggiuntiva prevista rispetto al tasso di rendimento privo di rischio, le azioni non sono oggettivamente attraenti. Negli Stati Uniti, questo premio non esiste attualmente, essendo attualmente nullo nell'S&P 500, mentre in Europa raggiunge il 5% nell'Euro Stoxx 50, un livello assoluto che rimane chiaramente positivo, ma molto basso dal punto di vista storico. Tuttavia, le azioni comportano un rischio di mercato più significativo e la loro posizione nella struttura del capitale offre meno protezione.

Nel momento attuale, tra il tasso privo di rischio e la potenziale remunerazione delle azioni, la partita sembra già decisa in anticipo. Tuttavia, se misuriamo il premio di rischio delle azioni basandoci sugli utili previsti per dodici mesi, dividendo per il prezzo delle azioni e sottraendo il tasso privo di rischio annuale, quale parametro potrebbe essere favorevole all'azionario nel futuro prossimo?

Innanzitutto, gli utili tenderebbero a sottostimare questo premio se fossero più elevati del previsto. I dati pubblicati dalle aziende relativi al secondo trimestre sono già un buon indicatore, ma con margini generosi e un'attività economica che perde vigore, sarà difficile aspettarsi risultati più alti di quanto scontato dal mercato. Inoltre, se il prezzo delle azioni correggesse, contribuirebbe alla ricomposizione del premio di rischio, purtroppo a discapito degli azionisti attuali.

Infine, analizziamo i tassi di interesse. Se esaminiamo i discorsi delle banche centrali, sembra che non abbiano ancora raggiunto il loro massimo. A partire da questo mese di luglio, tutto invita a credere che la Fed, così come la BCE, dovrebbero alzare di nuovo i tassi dello 0,25%. Questa situazione minaccia di comprimere ulteriormente un premio di rischio delle azioni che è già molto scarso.