Rally fatigue: dicotomia troppo ampia tra mercati ed economia

AUTORI: Vincent Mortier, Group Chief Investment Officer, e Matteo Germano, Deputy Group Chief Investment Officer presso Amundi AM

L'anno è iniziato con uno stato d'animo da rally, grazie alla copertura dei titoli short e al ritorno della propensione al rischio degli investitori retail. Ci sono state alcune ragioni a sostegno della situazione, almeno in Europa e in Cina, dove i prezzi del gas più bassi e la riapertura della Cina hanno contribuito a rimuovere alcuni dei rischi economici al ribasso che erano sul tavolo l'anno scorso. Tuttavia, il rally si è spinto troppo in là, basandosi sull'ipotesi che l'inflazione stia scendendo rapidamente, che il lavoro delle banche centrali sia finito e che l'economia sia sulla buona strada per un atterraggio morbido, senza recessione dei guadagni.

La parte difficile per gli investitori inizia ora. La dicotomia tra le condizioni finanziarie allentate e gli standard di prestito rigidi per l'economia reale è impressionante. I mercati rimangono prezzati per la perfezione, nonostante l'elevata incertezza e le divergenze sul fronte economico. In particolare, anche se di recente abbiamo aggiornato le nostre previsioni per il 2023, il diavolo è nei dettagli.

Per quanto riguarda gli Stati Uniti, la nostra previsione sul PIL è invariata, ma vediamo un deterioramento delle dinamiche trimestrali per la seconda parte dell'anno. Riguardo all'Eurozona, abbiamo aggiornato le nostre proiezioni del PIL per il 2023, ma ciò è dovuto principalmente al riporto dall'anno scorso e le aspettative di crescita rimangono appiattite. La riapertura della Cina è chiaramente positiva per l'economia globale, ma riteniamo che ciò sosterrà principalmente la performance interna.

In secondo luogo, l'inflazione sta diminuendo lentamente, ma i mercati la vedono in rapido calo e il percorso verso l'obiettivo CB del 2% sembra essere lungo e accidentato. Per quanto riguarda le banche centrali, vediamo che la Fed è vicina alla fine dell'inasprimento, ma la BCE è ancora falco. Infine, l'appetito per i mercati emergenti sta tornando, ma per quanto riguarda i mercati sviluppati, prevale la cautela.

In questo contesto frammentato, riteniamo che gli investitori debbano rimanere cauti, ma riconoscere che l'incertezza è elevata su entrambi i fronti (rialzo e ribasso).

Di conseguenza, abbiamo aggiornato alcune delle nostre principali convinzioni.

Prospettive per il 2023

• Nei cross asset, rimaniamo cauti sulle azioni, in quanto il rally del rischio potrebbe essere andato troppo oltre, viste le pressioni sugli utili societari. Tuttavia, vediamo la possibilità di trarre vantaggio dal rialzo delle azioni attraverso le opzioni. Riteniamo che la crescita contenuta dei salari reali probabilmente manterrà debole la domanda e la spesa dei consumatori negli Stati Uniti e in Europa, finendo per influenzare gli utili. Gli investitori dovrebbero mantenere una forte diversificazione attraverso il petrolio e il FX e rafforzare la protezione attraverso le coperture azionarie e l'oro.
• Riguardo alle obbligazioni, gli investitori dovrebbero giocare sulle opportunità della curva derivanti da politiche monetarie divergenti e privilegiare il credito IG. Mentre rimaniamo difensivi sulla duration, soprattutto per quanto riguarda l'Europa core e il Giappone, torniamo a una visione neutrale sul Regno Unito e sulla Cina. Nel reddito fisso statunitense, invece, abbiamo una modesta visione positiva sulla duration, in base alle aspettative di un ulteriore indebolimento delle prospettive di crescita, dato l'inasprimento delle condizioni finanziarie nell'ultimo anno. Nel credito, confermiamo la nostra prudenza nei confronti dell'HY, dove le prospettive di default si stanno deteriorando. Continuiamo a privilegiare il credito IG ⎼ in particolare in Europa, dove le valutazioni sono più convenienti rispetto agli Stati Uniti.
• Per quanto riguarda le azioni, siamo cauti sugli Stati Uniti, ma preferiamo il valore e la qualità, i settori industriali e finanziari a quelli tecnologici e del consumo discrezionale. Sebbene i prezzi più bassi dell'energia riducano in qualche misura la pressione sulle famiglie e sui consumatori, gli shock sulla crescita dei salari reali e la pressione fiscale sono sostanziali e saranno più distribuiti nel tempo. Ciò significa che i consumi rimarranno contenuti e l'attuale stagione degli utili fornisce indicazioni sotto forma di una crescita negativa degli EPS del quarto trimestre per l'S&P 500. Dal punto di vista dello stile, gli investitori dovrebbero combinare i titoli value con i nomi di qualità e di dividendi, che possono integrare il reddito. La nostra valutazione complessiva evidenzia l'importanza di individuare le aziende con un forte potere di determinazione dei prezzi.
• Miglioramento delle prospettive EM. Abbiamo aggiornato la nostra visione sull'EM FX ora che l'USD si sta indebolendo sulla scia di una Fed che si prevede meno aggressiva quest'anno, ed è probabile che il picco del dollaro sia alle nostre spalle. Anche se siamo ancora neutrali o leggermente cauti sugli EM FX, riteniamo che l'asset class possa ottenere buoni risultati quest'anno. Le nostre opinioni sono parzialmente moderate da una prospettiva di crescita debole per l'anno in corso. Siamo più tranquilli con i tassi locali negli EM, soprattutto in America Latina. Per quanto riguarda le azioni, abbiamo aumentato la nostra posizione positiva sulla Cina e riteniamo che la riapertura dovrebbe essere positiva per i Paesi che hanno forti relazioni commerciali con la Cina. Sull'India, invece, abbiamo assunto una posizione cauta nel breve termine sulle valutazioni, ma la storia a lungo termine rimane intatta.