Come posizionarsi nel reddito fisso per domare l’incertezza economica

AUTORI: Al Cattermole, portfolio manager & global credit analyst di Mirabaud AM

Con i titoli di Stato a breve termine e i fondi di money market che rendono quasi il 5% a fronte di un maggiore livello di incertezza macro, rispetto a quella che abbiamo visto gli anni scorsi, trovare rifugio nella liquidità può essere allettante. Ma se si guarda oltre il breve termine, riteniamo che i rendimenti dell'universo obbligazionario globale offrano punti di ingresso molto interessanti.

Dove è meglio investire? Dopo aver atteso pazientemente una svolta, che non è arrivata, gli investitori si trovano di fronte a una traiettoria economica che potrebbe andare in tre direzioni. Ma non va temuto il "Cerbero economico" a più teste: riteniamo che per ogni scenario vi sia un’opportunità nell’obbligazionario che potrebbe offrire rendimenti significativamente più interessanti rispetto ai titoli di Stato a breve termine e ai mercati monetari.

• Primo scenario – atterraggio duro: In questo scenario, ci aspettiamo un ampliamento degli spread, con la Federal Reserve che sarà la prima a dare il via al taglio dei tassi d'interesse che determinerà un rally dei tassi dei titoli di Stato. In questo caso, riteniamo che un portafoglio obbligazionario composto prevalentemente da titoli investment grade e/o governativi globali sia il più sensato, con i tassi dei titoli governativi più bassi che compensano l'aumento degli spread di credito, oltre a ricevere un carry più elevato, si facilita o un potenziale profilo di rendimento a 12 mesi di oltre il 10%.
• Secondo scenario – soft landing: in questo caso, ci aspettiamo che la crescita economica rallenti, ma evitando una recessione tecnica, ovvero due trimestri consecutivi di crescita negativa. Questo eliminerebbe la paura di una profonda recessione degli spread high yield con l’aspettativa di vedere prezzato l'inizio di un nuovo ciclo economico. Il risultato dovrebbe essere una contrazione degli spread e una ripresa dei prezzi delle obbligazioni. In questo contesto di tassi stabilizzati, carry elevato e contrazione degli spread, ci aspettiamo che l'high yield globale offra un rendimento superiore al 10%, integrato da un basso tasso di default.
• Terzo scenario – “più alti, più a lungo”: in questo scenario, ci aspettiamo che sia i tassi che gli spread rimangano in una fascia di oscillazione vicina ai livelli elevati di oggi. Le banche centrali sono vicine al picco dei tassi e si tratta solo di capire per quanto tempo vi rimarranno, mentre gli spread stanno prezzando una ragionevole probabilità di rallentamento economico, ma non hanno motivo di esplodere. Per trarne vantaggio, a nostro avviso, è necessario avere nella propria allocazione obbligazionaria strumenti ad alto carry (rendimento/coupon). In questo caso, guardiamo alle obbligazioni globali investment grade e all'high yield globale di alta qualità, in quanto entrambi offrono livelli storicamente elevati di carry, rispettivamente superiori al 6% e all'8%. L'aspetto sorprendente di questo scenario è che il cuscinetto di carry è così ampio da garantire un livello di breakeven molto elevato, per cui anche se lo scenario dovesse essere sfavorevole, i rendimenti dovrebbero essere comunque positivi, dando vita a quello che riteniamo essere un vantaggioso profilo di rendimento asimmetrico.

Ci aspettiamo di rimanere nel terzo scenario, "tassi più alti più a lungo", fino a quando i dati non si orienteranno definitivamente verso uno degli scenari: quale- sara’, probabilmente diventerà chiaro nei prossimi sei mesi o giù di lì. Ma, fortunatamente, non c'è bisogno di temere il Cerbero economico, perché a nostro avviso il reddito fisso offre opportunità di rendimento interessanti per tutti e tre gli scenari.

Riteniamo che elemento chiave per la performance sia essere posizionati in modo tale da ricevere un carry anche nell’attesa che si chiarisca quale sarà lo scenario che si verificherà. Quando i dati inizieranno ad arrivare, la velocità del mercato sarà maggiore di quella della possibile riallocazione. Pertanto, è essenziale posizionarsi per tempo.

Non vi sbagliate se pensate che tutto questo scenario abbia un focus sugli Stati Uniti. Sebbene le banche centrali siano state ampiamente coordinate, i cicli economici dei singoli Paesi si muovono a velocità diverse. Ad esempio, l'Europa sembra destinata a entrare in recessione prima degli Stati Uniti, mentre il Regno Unito è alle prese con dinamiche inflazionistiche più persistenti, che ritardano un cambio di rotta da parte della Banca d'Inghilterra. Per questo motivo siamo grandi sostenitori di un approccio globale e completamente flessibile, che risponda dinamicamente agli sviluppi macro e massimizzi le opportunità dei diversi cicli economici.