Sébastien Gandon (BLI): «Il vero rischio non è più la volatilità, ma l’erosione del potere d’acquisto»

Con l’aumento del prezzo del petrolio, il rialzo dei rendimenti obbligazionari e il crescente scrutinio sul tema dell’intelligenza artificiale, gli investitori si trovano ad affrontare un contesto in cui proteggere il capitale è importante quanto farlo crescere.

In questa intervista, Sébastien Gandon, Senior Client Portfolio Manager presso BLI – Banque de Luxembourg Investments, spiega perché la società predilige gli asset reali, i titoli di qualità e l’oro in un’epoca di inflazione strutturalmente più elevata. Indica inoltre le opportunità nei titoli ciclici, negli asset latinoamericani e nello yen, illustra un approccio prudente e tattico all’intelligenza artificiale e descrive come BLI stia ripensando il rischio nei portafogli multi-asset, come BL-Global 30.

Dove individua le opportunità d’investimento più interessanti nell’attuale contesto macroeconomico e geopolitico volatile?

Nel lungo periodo, evitare le perdite è il presupposto essenziale per una creazione di valore sostenibile. In un contesto più incerto, in cui il rischio principale è la svalutazione monetaria, questa convinzione si traduce in una preferenza per gli asset reali, i titoli di qualità e l’oro. Nel breve termine, i prezzi del petrolio sono certamente aumentati, ma finora a un ritmo che, a nostro avviso, l’economia è in grado di assorbire: la velocità del movimento conta quanto la sua direzione. Gli utili restano solidi, quindi la vera questione per i mercati azionari riguarda i multipli e, di conseguenza, i tassi, data la forte correlazione tra i due negli ultimi cinque anni.

Attualmente individuiamo opportunità nei seguenti segmenti: titoli ciclici e legati agli investimenti in conto capitale – in un contesto di accelerazione dell’economia, ma con tassi d’interesse più elevati che pesano sui consumi –, asset latinoamericani (sostenuti da una combinazione di fattori positivi, come l’aumento dei prezzi delle materie prime, l’indebolimento del dollaro, il potenziale allentamento della politica monetaria, politiche più favorevoli alle imprese e valutazioni interessanti…) e lo yen. In particolare, gli interventi congiunti sui cambi da parte di Stati Uniti e Giappone hanno storicamente segnato un cambio di paradigma e un’inversione di tendenza per lo yen.

Dopo il forte rialzo registrato quest’anno, l’oro svolge ancora un ruolo di copertura nei portafogli?

L’oro è diventato una componente fondamentale dei nostri portafogli, come copertura contro l’inflazione e l’erosione della fiducia nelle valute fiat. Abbiamo avviato le nostre prime posizioni nel 2012 nei fondi bilanciati, dopo la dichiarazione «whatever it takes» dell’allora presidente della BCE, Mario Draghi.

Ci troviamo oggi in un’epoca di inflazione strutturalmente più elevata, aggravata da un forte indebitamento sovrano che impedisce ai governi di mantenere a lungo una politica monetaria restrittiva. L’oro offre una protezione diretta contro questo scenario. Nonostante il recente rialzo dei prezzi e la maggiore volatilità dell’oro dall’inizio dell’anno, diversi fattori strutturali continuano a giustificare questa esposizione: livelli eccessivi di debito pubblico, crescente sfiducia nei confronti del dollaro e rischio di monetizzazione del debito.

Come dovrebbero approcciarsi gli investitori alla crescita trainata dall’intelligenza artificiale senza pagarla a un prezzo eccessivo?

Il ciclo degli investimenti trainato dall’IA è reale e continua a sostenere la crescita: le spese in conto capitale sono ancora in aumento, i prezzi delle memorie alimentano un superciclo dei semiconduttori e i mercati dei capitali restano aperti al settore. Ma il tema si sta avvicinando a un bivio. Gli investimenti degli hyperscaler sono finanziati sempre più a debito e gli spread creditizi si stanno ampliando, non solo per gli operatori più fragili, ma anche per i leader. La storia insegna che chi finanzia una trasformazione al suo apice raramente ne raccoglie i frutti. Inoltre, il mercato non considera più l’IA come un blocco omogeneo: i flussi di cassa degli hyperscaler e dei produttori di chip, per esempio, hanno seguito di recente traiettorie molto diverse. È quindi fondamentale saper distinguere. Per ora, adottiamo un approccio prudente: raccomandiamo di non mantenere più un sovrappeso sul tema e di affrontarlo in modo tattico.

Considerato l’aumento dei rendimenti obbligazionari in Europa e negli Stati Uniti, come vi state posizionando nel reddito fisso?

Nel lungo periodo, privilegiamo gli asset reali. Con livelli così elevati di debito pubblico, è probabile che i titoli di Stato dei paesi del G7 offrano rendimenti reali negativi, perciò non li consideriamo più una fonte primaria di rendimento. Nei nostri fondi bilanciati mantengono un ruolo strutturale di protezione dalla deflazione; altrove, li utilizziamo tatticamente. Detto questo, dopo le recenti vendite, diversi fattori suggeriscono che i rendimenti abbiano raggiunto un tetto, almeno sul piano ciclico, perciò potrebbe essere opportuno ricostituire gradualmente l’esposizione ai titoli di Stato e allungare la duration. L’entità di questo intervento dipende soprattutto dalla correlazione tra azioni e tassi: quando entrambi scendono contemporaneamente, le obbligazioni offrono solo una falsa diversificazione. Quando aumentiamo la duration, preferiamo le scadenze molto lunghe, che evitano di immobilizzare troppo capitale. Cerchiamo inoltre rendimento in modo selettivo quando le condizioni sono favorevoli, per esempio nel debito in valuta locale dell’America Latina.

Quali sono le fonti di rendimento a lungo termine più resilienti per i portafogli difensivi e multi-asset come BL-Global 30?

I cambiamenti strutturali del contesto economico e finanziario richiedono un ripensamento radicale del rischio. Gli ultimi quattro decenni sono stati caratterizzati da una forte crescita, un’inflazione contenuta e una globalizzazione in espansione, che hanno spinto i tassi d’interesse al ribasso e generato rendimenti elevati sia per le azioni sia per le obbligazioni. Quell’età dell’oro, in cui qualsiasi combinazione di azioni e obbligazioni offriva rendimenti positivi a prescindere dalle valutazioni, è ormai alle nostre spalle. In un contesto di svalutazione strutturale delle valute, il vero rischio non è più la fluttuazione dei prezzi nel breve termine, bensì l’erosione del potere d’acquisto nel lungo periodo. La volatilità resta fonte di disagio, ma è il prezzo da pagare per proteggere il potere d’acquisto. I risparmiatori spagnoli lo sanno bene: alla fine degli anni Settanta, un’inflazione superiore al 20% erose i risparmi di un’intera generazione e, durante la crisi dello SME del 1992-93, la peseta fu svalutata tre volte in meno di un anno.

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