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Come bilanciare il portafoglio nei diversi regimi macro
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Come bilanciare il portafoglio nei diversi regimi macro

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22 AGO, 2023

Di Candriam

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AUTORE: Olivier Clapt, Head of Multi-Asset Quantitative Research di Candriam.

L'asset allocation è un passo fondamentale nella costruzione di un portafoglio. Qualsiasi investitore, anche se alle prime armi, capisce subito, a volte in modo spiacevole, che nessuna allocazione ottimale fissa può offrire i migliori rendimenti in tutte le fasi di mercato o in tutti i regimi economici.

In questo nostro studio confrontiamo la performance di due portafogli in diversi regimi economici: il portafoglio All-Weather (25% azioni, 25% obbligazioni, 25% oro, 25% liquidità) e il portafoglio Bilanciato (50% azioni, 50% obbligazioni). 

I rendimenti a 10 anni di entrambi i portafogli (All-Weather e Balanced) fluttuano significativamente nel tempo. È persino difficile stabilire se il rendimento di un portafoglio sia migliore dell'altro, poiché la performance del portafoglio Bilanciato è talvolta superiore e talvolta inferiore a quella del Portafoglio All-Weather. Un portafoglio statico non è quindi la soluzione migliore per un lungo periodo di tempo.

Se l'allocazione del portafoglio deve essere modificata nel tempo, come reagisce il portafoglio in particolari contesti, come ad esempio regimi di inflazione, di correlazione tra azioni e obbligazioni, fasi di aumento dei tassi di interesse, recessioni?

  • A. Aumento dell'inflazione: La performance dei Portafogli All-Weather migliora quando l'inflazione aumenta e, al contrario, peggiora quando l'inflazione diminuisce, in particolare negli Stati Uniti. Ciò si spiega con la forte correlazione tra il Portafoglio All-Weather e l'inflazione,
  • B. Inflazione in calo: Per quanto riguarda i portafogli bilanciati, osserviamo che la relazione con l'inflazione è statisticamente meno significativa. Tuttavia, la performance dei portafogli Bilanciati è molto migliore di quella dei Portafogli All-Weather quando l'inflazione diminuisce.
  • C. Aumento dei tassi dei Fed Fund: Nell'attuale contesto di inflazione elevata e di rialzi dei tassi d'interesse da parte delle banche centrali, è interessante vedere come i Portafogli All-Weather e Bilanciato si sono comportati in passato in un simile contesto. Quando l'aumento dei tassi nel periodo rimane inferiore al 4,3%, il rendimento reale dei portafogli All-Weather e Bilanciato è quasi sempre positivo. Al contrario, quando i rialzi dei tassi superano il 4,3%, solo il Portafoglio All-Weather presenta rendimenti reali da positivi a leggermente negativi, mentre i rendimenti reali del Portafoglio Bilanciato sono da negativi a fortemente negativi.
  • D. Recessione: Le recessioni economiche hanno generalmente un impatto significativo sulla performance del portafoglio. Studiando le recessioni economiche negli Stati Uniti, osserviamo che l'eccesso di rendimento rispetto al tasso privo di rischio del portafoglio Bilanciato è leggermente positivo (+0,8%) nei due anni precedenti l'inizio della recessione. Inoltre, mentre l'eccesso di rendimento rispetto al tasso privo di rischio di entrambi i portafogli è quasi nullo nei 6-12 mesi successivi all'inizio della recessione, con l'attuazione di misure di stimolo economico (ad esempio una riduzione significativa dei tassi di interesse a breve termine), l'eccesso di rendimento rispetto al tasso privo di rischio migliora significativamente in seguito, con un rendimento del +6,8% per il Portafoglio Bilanciato.
  • E. Regimi di correlazione tra azioni e obbligazioni: La performance di un portafoglio multi-asset può essere sensibile anche a fattori "meno visibili" come la correlazione tra asset. La performance del portafoglio Bilanciato tende a essere più elevata quando la correlazione tra azioni e obbligazioni è positiva. La distribuzione dei rendimenti a 3 anni del portafoglio All-Weather non sembra essere molto sensibile al segno della correlazione tra azioni e obbligazioni. I rendimenti del Portafoglio Bilanciato sono molto più influenzati da questa correlazione.

Ottimizzare la diversificazione dei portafogli nei vari regimi

In questa sezione, consideriamo i benefici della diversificazione di un portafoglio azionario/obbliga

zionario di base con l'introduzione di altre classi di attività (materie prime, azioni internazionali, stili azionari e settori), con l'obiettivo di affrontare al meglio le varie crisi degli ultimi 50 anni. Per ciascuno dei contesti presentati nella prima sezione, calcoliamo ex-post l'allocazione ottimale. 

A. Regimi di inflazione 

Consideriamo il caso di un investitore che mira a massimizzare il rendimento del portafoglio al di sopra dell'inflazione osservata negli Stati Uniti. In un contesto di inflazione crescente, può essere interessante investire in asset reali e alternativi. In un periodo di inflazione in calo, potrebbe essere opportuno sovrappesare le azioni, mentre l'allocazione settoriale sembra essere particolarmente importante in un contesto di bassa inflazione. Questa variabilità dell'allocazione conferma che è utile, se non necessario, adeguare il portafoglio al regime macroeconomico.

  • B. Aumento dei tassi sui Fed Funds: In periodi di rialzo dei Fed Funds, l'allocazione settoriale contribuisce in modo significativo alla performance del portafoglio. In periodi di rialzo dei tassi sui Fed Funds, qualsiasi diversificazione sembra migliorare il profilo di rendimento/rischio, a parte l'introduzione di obbligazioni internazionali.
  • C. Recessioni: Prima dell'inizio di una recessione, è conveniente sovrappesare i settori difensivi, le azioni internazionali e gli asset reali. Quando inizia la recessione, è il momento di correggere l'allocazione settoriale e di modificare l'allocazione all'interno del comparto alternativo.
  • D. Regimi di correlazione tra azioni e obbligazioni: Nella sezione finale del nostro studio, calcoliamo le allocazioni ottimali per i periodi di tre anni in cui la correlazione tra azioni e obbligazioni è stata positiva o negativa. Il risultato principale è che l'investitore dovrebbe aumentare significativamente la diversificazione delle fonti di performance quando la correlazione tra azioni e obbligazioni è positiva, rispetto ai periodi in cui tale correlazione è negativa. 

Il momento in cui la correlazione tra azioni e obbligazioni diventa positiva è un buon momento per aumentare l'allocazione agli asset reali.

Conclusione: Una questione di agilità

Mantenere nel tempo un'allocazione azionaria/obbligazionaria nazionale statica (basata sugli Stati Uniti o sull'Europa) è subottimale. La costruzione del portafoglio deve tenere conto del contesto macroeconomico, dei regimi di inflazione, dell'evoluzione dei tassi di interesse e delle correlazioni tra asset. 

Inoltre, per migliorare il profilo di rendimento/rischio di un portafoglio, i suoi driver di performance dovrebbero essere diversificati, introducendo nuove asset class (azioni e obbligazioni internazionali, credito, asset reali e alternativi) e/o sovrappesando o sottopesando determinati stili azionari (growth vs value) e settori (difensivi vs ciclici), in modo dinamico, in base ai regimi macroeconomici.

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