Correzione del mercato: i manager reagiscono
6 AGO, 2024
Di RankiaPro
Cosa sta succedendo nei mercati? I dati sull'occupazione negli Stati Uniti hanno allarmato il mercato, così come l'aumento dei tassi della Banca del Giappone, la stagione degli utili... Il mercato ha corretto e non si può escludere un taglio d'emergenza dei tassi della Fed, ma cosa ne pensano i gestori?
Non si può escludere un taglio d'emergenza dei tassi della Fed
Jean-Louis Nakamura, Responsabile delle Azioni di Conviction (boutique Vontobel)
I mercati azionari globali - già estremamente volatili da metà luglio - hanno subito una vendita drammatica a seguito della pubblicazione del rapporto sull'occupazione negli Stati Uniti, che ha risvegliato le paure di una possibile recessione negli Stati Uniti.
Sebbene non molto sorprendente, la correzione si è rivelata più brutale e concentrata nel tempo di quanto previsto. Ha preso la forma di uno sconto rapido nel prezzo dei tagli al tasso dei fondi della Fed (sia in numero che in entità), una caduta drastica dei rendimenti dei titoli di Stato a lungo termine degli Stati Uniti e un salto del tasso di cambio yen/USD di oltre il 13% nelle ultime tre settimane. Questo è stato rinforzato dalla drammatica divergenza nelle politiche monetarie (previste) tra la Federal Reserve e la Banca del Giappone, soprattutto dopo che quest'ultima ha inaspettatamente stretto di nuovo il suo tasso di politica la settimana scorsa. In cambio, la forte rivalutazione della valuta giapponese ha annullato gran parte dei carry trade che sostenevano i mercati sensibili alla tecnologia e alla crescita (Nasdaq, Taiwan), penalizzando eccessivamente le azioni domestiche giapponesi. Al contrario, le azioni di valore, i settori difensivi o i mercati guidati dal loro ciclo monetario (Cina) hanno resistito un po' meglio.
Parte di questo movimento dei prezzi è legittimo. Le previsioni di crescita degli utili erano probabilmente eccessive per il 2025 e oltre e hanno dovuto essere aggiustate da una base più realistica. Il fatto che i dati sull'occupazione siano stati rilasciati dopo la riunione della Fed lascia anche i mercati con la paura aggiuntiva che non ci sarà un vero salvataggio politico prima di settembre.
Tuttavia, prendendo una visione un po' più a lungo termine, questi sviluppi costringeranno la Fed ad abbandonare la sua paralisi di lunga data, mentre l'evoluzione dei tassi di interesse a lungo termine fornisce già un pavimento all'entità di un crollo economico negli Stati Uniti. Se il crollo dei prezzi degli asset di rischio è significativamente prolungato, non si può escludere un taglio d'emergenza dei tassi della Fed. In tal caso, il rimbalzo delle azioni potrebbe essere tanto brutale quanto la recente ondata di vendite massicce, e i settori e i mercati più sostenuti dai driver secolari e/o dalla sensibilità ai tassi di interesse (tecnologia, intelligenza artificiale, Stati Uniti, Taiwan, India) farebbero i progressi più rapidi.
Una settimana può essere un lungo periodo nei mercati....
Damian McIntyre, Portfolio Manager, Federated Hermes
La vendita è stata innescata dai più recenti dati sul lavoro negli Stati Uniti, ma ci sono stati altri fattori.
La settimana scorsa è stata folle. L'indice S&P 500 ha inizialmente registrato un rally di 158 punti base mercoledì dopo la riunione della FOMC, prima di cadere di oltre l'1% sia giovedì che venerdì. Ha chiuso la settimana a 5.346 punti, in calo di 206 punti base, la sua terza settimana consecutiva in rosso. Il Nasdaq 100 è sceso ulteriormente, 306 punti base, ed è ora quasi l'11% al di sotto del suo picco, mentre le piccole capitalizzazioni sono state schiacciate, perdendo il 3% sia giovedì che venerdì per chiudere la settimana in calo di 667 punti base. I rendimenti sono calati bruscamente, con il bond a 10 anni in calo di 40 punti base al 3,79% e il bond a due anni in calo di 50 punti base al 3,88%.
Cosa è successo? Mentre ultimamente i mercati hanno visto i dati negativi come un segno che i tagli dei tassi erano imminenti, i dati di giovedì erano forse così negativi che non erano più "buoni". Il colpevole era l'ISM manifatturiero che ha deluso a 46,8 punti contro le aspettative di 48,8 punti. Come promemoria, l'ISM è un indice in cui una lettura superiore a 50 indica espansione, mentre al di sotto di 50 è contrazione. Inoltre, la componente occupazionale è risultata essere 43,4, il livello più basso dal 2020, avendo raggiunto quella cifra durante la crisi finanziaria globale. Tutto ciò ha spaventato i mercati sulla possibilità di un atterraggio duro. Di conseguenza, i rendimenti sono calati, così come le azioni. Le paure sono state rafforzate dal rapporto sui posti di lavoro di venerdì, in cui sono stati creati solo 114.000 posti di lavoro, contro stime di 175.000. Più importante, il tasso di disoccupazione è risultato essere del 4,3%, innescando la cosiddetta "regola Sahm", che dovrebbe prevedere le recessioni. Tuttavia, il rapporto sull'occupazione potrebbe non essere stato così terribile come inizialmente percepito. Secondo l'indagine sulle famiglie, 436.000 persone hanno riferito di non essere in grado di lavorare a causa del maltempo, la cifra più alta mai registrata per un mese di luglio. Dovremo aspettare e vedere se il mese prossimo riprende. In ogni caso, il mercato dei futures della Fed prevede ora ben 4,6 tagli dei tassi tra ora e la fine dell'anno, compresa una significativa probabilità di un taglio di 50 punti base per iniziare il ciclo a settembre.
Tornando a questa settimana, i mercati giapponesi sono in tumulto. Martedì, la Banca del Giappone ha aumentato il suo tasso di riferimento dallo 0,10% allo 0,25%. Questa mossa, unita alla crescente speculazione di un taglio dei tassi di interesse interni, ha causato il calo del tasso di cambio dello yen da 154 martedì a 145 domenica sera, in calo da un massimo di 161 il 3 luglio. Anche le azioni giapponesi sono crollate, con il Nikkei che è sceso del 2% giovedì, quasi il 4% venerdì, aprendo in calo del 6% domenica sera e scendendo fino al 12% lunedì mattina. Molti esperti speculano che ciò potrebbe essere dovuto allo smantellamento di un grande carry trade. In un carry trade, un investitore prende una posizione lunga in Giappone, converte i soldi in dollari e poi compra i titoli di Stato americani. Data la differenza nei tassi di interesse, questo commercio è stato molto popolare e avrebbe funzionato finché lo yen non si rafforzava rispetto al dollaro (come abbiamo visto di recente). Sfortunatamente, lo smantellamento di questa operazione richiederebbe la vendita di dollari per comprare yen, il che creerebbe più domanda di yen e, a sua volta, renderebbe lo yen più forte. Internazionalmente, i recenti attacchi a Beirut e Teheran hanno aumentato le tensioni in Medio Oriente. L'Iran ha promesso di vendicarsi contro Israele per quello che considera una violazione della sua sovranità.
Volatilità nella stagione dei guadagni
I guadagni continuano a superare le stime ma le reazioni delle azioni sono state volatili. L'S&P 500 sta segnalando guadagni aggregati superiori al 5,2% e ricavi superiori allo 0,9%. Tuttavia, questo non si è necessariamente tradotto in rendimenti azionari. Amazon, ad esempio, ha superato le stime degli utili per azione del 20% ($1,23 contro $1,02 attesi). Tuttavia, le preoccupazioni sulla salute del consumatore, che "contratta i prezzi al ribasso" e non acquista articoli di grande valore ad un ritmo coerente con un'economia robusta, hanno fatto cadere l'azione di quasi il 9% venerdì. Questa settimana sarà più lenta in termini di numero di nomi, ma avremo un importante indicazione sul consumatore con Dollar Tree, CVS, Wynn e Papa Johns. Con tutto questo in mente, fortunatamente, sarà una settimana tranquilla per quanto riguarda i dati economici.
Il sentimento di mercato sta di nuovo sfuggendo di mano: questa volta, sembra troppo pessimista
Jack Janasiewicz, Lead Portfolio Strategist, Natixis IM Solutions
I mercati azionari globali sono in subbuglio a causa di un massiccio rischio di svincolo che colpisce gli asset di rischio globali. Una congiunzione di eventi sembra aver raggiunto un punto critico, costringendo a un brutale cambiamento nell'appetito per il rischio. Il Muro di Preoccupazione ha certamente attualmente una base abbastanza ampia. L'indebolimento dei dati economici statunitensi, guidato da una stampa di produzione ISM più morbida del previsto, l'aumento delle richieste di disoccupazione e un rapporto sul lavoro che ha deluso hanno causato preoccupazioni per la crescita a fiammeggiare. E lo spavento della crescita non è limitato solo agli Stati Uniti. I dati globali più deboli stanno aggiungendo alle preoccupazioni con deboli PMI provenienti dall'Asia accoppiati con le speranze di stimolo cinese che vengono ripetutamente infrante. Di fronte a questo sfondo di crescita indebolita, gli investitori si aspettavano un approccio più accomodante da il presidente della Federal Reserve Powell la scorsa settimana e "volendo avere maggiore fiducia" che l'inflazione si stava muovendo verso l'obiettivo del 2% ha paradossalmente suscitato timori che la Federal Reserve degli Stati Uniti fosse ora indietro sulla curva. Mescolare in alcune preoccupazioni geopolitiche - crescenti tensioni di guerra tra Iran e Israele - e una corsa al rialzo per la Casa Bianca negli Stati Uniti e ora abbiamo una corretta correzione del mercato azionario in corso. L'aumento risultante della volatilità a breve termine ha esacerbato il problema, con una serie di fattori tecnici che amplificano la velocità e l'entità della vendita.
Più fondamentali. Meno emozione. Se facciamo un passo indietro e osserviamo il panorama, alcune cose sono degne di nota. Mentre la Federal Reserve degli Stati Uniti ha un doppio mandato - stabilità dei prezzi e piena occupazione - i rischi associati a questi sono cambiati. Il rischio per il lato inflazione si è spostato verso un rallentamento dell'inflazione piuttosto che un'accelerazione mentre il lato lavoro dell'equazione rischia di vedere un tasso di disoccupazione in aumento. In questo contesto, si è allargato un divario tra ciò che gli investitori vogliono che la Federal Reserve degli Stati Uniti faccia e ciò che il FOMC ha comunicato. Ma mentre i rischi sono passati dalle preoccupazioni per l'inflazione alla debolezza del mercato del lavoro, il sentimento potrebbe benissimo essere ancora una volta eccessivo. Ma questa volta, eccessivo nel essere troppo pessimista. Le prove indicano certamente un'economia in rallentamento. Ma rallentare e lento sono due punti molto diversi. Tenete a mente che i punti di partenza contano. La stampa avanzata più recente del PIL per l'economia statunitense è stata del +2,8% QoQ annualizzato, ben al di sopra delle aspettative. Rallentare da un tale livello è molto diverso dal rallentare dal livello di crescita di tendenza a lungo termine che si attesta intorno all'1,8% QoQ annualizzato. Le preoccupazioni sulla velocità di stallo sarebbero certamente appropriate lì.
Con il consumo che guida quasi il 70% della crescita degli Stati Uniti, il consumatore americano rimane fondamentale. E mentre l'ultimo dato sulle buste paga è risultato più debole del previsto, i dati non indicano affatto una recessione. Per dare una prospettiva, l'economia americana sta ancora creando posti di lavoro. Sì, il ritmo delle assunzioni sta rallentando. Ma l'economia sta assumendo lavoratori. Non li sta licenziando. La media mobile di 3 mesi per le nuove assunzioni è di 170.000, ben lontana dall'essere recessiva. E semplicemente prendendo il prodotto di coloro che sono impiegati, il loro salario orario medio settimanale e le loro ore lavorative medie settimanali mostra che il reddito aggregato sta ancora crescendo ad un ritmo del 4,86%. Questa crescita nel stipendio delle famiglie è in linea con la media vista durante tutto il periodo post GFC. Una recessione imminente dovrebbe vedere una decelerazione marcata in questo numero. E non lo stiamo vedendo. Sì, il mercato del lavoro sta rallentando. Le assunzioni stanno rallentando. I licenziamenti non stanno aumentando. Se i consumatori hanno un lavoro con un salario reale in aumento, spenderanno. Quella spesa potrebbe diminuire. Ma è ancora abbastanza robusta in questo momento per mantenere l'economia in movimento. E tutto questo su bilanci familiari che si mantengono ancora vicini ai livelli più forti mai registrati.
È facile puntare il dito sulla Fed. Si può sostenere che il presidente Powell e la sua compagnia abbiano ampi margini per iniziare ad allentare. Il caso per un taglio a luglio c'era, onestamente. La soluzione facile per la Fed è intraprendere un ciclo di tagli, forse anche anticipando alcuni tagli per "recuperare" il tempo perduto. Aspettatevi che la Fed inizi a ricorrere alla forward guidance, con i membri che parlano della flessibilità di tagliare se vedono la necessità. Tenete a mente che la stagionalità di agosto rimane un periodo storicamente debole per i mercati. E proprio in tempo, abbiamo una correzione. Una che non abbiamo avuto per un bel po' di tempo. I mercati scendono in media del 3% 7 volte l'anno. Le correzioni del 5% avvengono in media 3 volte l'anno. E i ritracciamenti del 10%? Una volta l'anno in media. Il de-grossing con leva che stiamo vedendo rende questa debolezza molto peggio di quanto probabilmente sia. L'economia sta rallentando. Non lenta. Un periodo di stallo. Non una recessione. La Fed può correggere il corso. Hanno molto potere per farlo. Ma alcuni dati che arrivano dal lato debole non fanno una recessione. I dati ancora non lo supportano dal nostro punto di vista.
Mercato del lavoro debole, stanchezza dei consumatori ed echi di inflazione passata
Ariel Bezalel e Harry Richards, gestori del fondo Jupiter Dynamic Bond presso Jupiter AM
Gli Stati Uniti hanno mostrato una forte crescita economica negli ultimi due anni. Crediamo che un rallentamento potrebbe essere giustificato a questo punto e ci sono segni di debolezza nei due pilastri del ciclo post-pandemico: il mercato del lavoro e il consumo.
In particolare, i dati dell'indagine sulla forza lavoro (che calcola il tasso di disoccupazione) mostrano una crescita negativa nelle nuove assunzioni dall'inizio dell'anno e un ritmo molto più lento di creazione di posti di lavoro dal 2021. Il mercato del lavoro statunitense appare molto meno teso oggi di quanto non fosse due anni fa. Questo dovrebbe anche contribuire a una ulteriore normalizzazione della crescita salariale. Infatti, con la produttività che oscilla tra l'1,5% e il 2%, i tassi attuali di crescita salariale sono a nostro avviso a sostegno dell'obiettivo del 2% della Fed.
Un secondo problema predominante rimane la stanchezza dei consumatori statunitensi. I consumatori e le loro spese incessanti hanno agito come motori della ripresa post-pandemica, ma nell'ultimo anno abbiamo notato la diminuzione dei risparmi in eccesso accumulati durante la pandemia e il deterioramento della salute finanziaria dei consumatori. L'aumento dei tassi di insolvenza del credito al consumo è un chiaro sintomo di stanchezza e l'indice generale del commercio al dettaglio recente è rimasto praticamente stagnante in termini nominali. Inoltre, le grandi catene di vendita al dettaglio sono state molto meno ottimiste nelle recenti presentazioni dei risultati, il che si riflette nella recente debolezza dei dati sulle vendite al dettaglio.
Oltre a quanto sopra, dopo un aumento dell'inflazione nel primo trimestre, notiamo che la tendenza alla disinflazione continua nelle cifre statunitensi per il secondo trimestre (soprattutto a maggio e giugno). La forte stagionalità dell'inflazione mese su mese e l'affidabilità delle correzioni stagionali hanno reso molto difficile valutare i reali progressi verso l'obiettivo del 2%. Tuttavia, se torniamo a parametri più basilari e guardiamo solo i dati mese su mese non corretti per la stagionalità dell'indice dei prezzi al consumo di base degli Stati Uniti, vale la pena notare che da ottobre 2022 l'inflazione mensile è stata inferiore alla cifra registrata un anno prima in 19 dei 21 mesi.
Questo non è sorprendente, poiché la maggior parte dei soliti driver dell'inflazione sono stati assenti. Negli ultimi due anni:
- La crescita dell'offerta di moneta è stata inesistente nei principali mercati sviluppati
- I prezzi delle materie prime (indice spot delle materie prime di Bloomberg) sono diminuiti del -15% fino a giugno
- I prezzi dei prodotti alimentari (indice dei prezzi alimentari della FAO) sono diminuiti del -23%, sempre fino a giugno
- Le tensioni nella catena di approvvigionamento si sono allentate
La fiacca prospettiva del mercato del lavoro elimina anche una possibile spirale salari-prezzi. Quello che rimane sono gli ultimi echi dell'inflazione passata, provenienti da elementi come l'abitazione e l'assicurazione auto, che probabilmente cadranno (il calo dell'abitazione nell'IPC di giugno è stato grande).
In un tale ambiente, pensiamo che ci potrebbe essere spazio per ulteriori tagli dei tassi da parte delle banche centrali sviluppate nei prossimi anni rispetto a quanto attualmente scontato dal mercato.
Verifica della realtà? Perché i mercati stanno rivalutando il rischio
Gregor M. A. Hirt, Direttore degli investimenti globali multi-asset presso Allianz GI
I mercati globali cercavano dati più deboli degli Stati Uniti per giustificare i tagli dei tassi da parte della Federal Reserve. Ma quando si sono confrontati con la realtà di numeri più deboli - sotto forma del rapporto sui posti di lavoro negli Stati Uniti di venerdì - hanno preso paura. Arriva in mezzo alla debolezza generale del settore tecnologico che il rialzo dei tassi della Banca del Giappone non ha fatto nulla per alleviare. Sebbene la vendita possa essere eccessiva nel medio termine, gli investitori vorranno adeguarsi alle conseguenze.
Diversi fattori hanno contribuito a scatenare una grande vendita in Giappone. Sebbene questi fattori possano non essere completamente correlati, qualsiasi reazione del mercato può diventare auto-realizzante dopo una recente forte corsa nei mercati e in un ambiente di bassa liquidità durante un mese di vacanza. Inoltre, improvvisi picchi di volatilità da livelli ultra-bassi costringeranno certi investitori basati sul rischio a ritirarsi.
Riteniamo che questi siano i fattori da osservare:
- Il rapporto sui posti di lavoro negli Stati Uniti rilasciato il 2 agosto ha mostrato un imprevisto aumento della disoccupazione - ma non pensiamo che i dati rendano inevitabile una recessione negli Stati Uniti. A nostro avviso, il rapporto riduce ulteriormente la probabilità di un cosiddetto no landing - dove l'economia continua a espandersi nonostante i migliori sforzi della banca centrale per frenare l'inflazione - e aumenta le possibilità di un atterraggio morbido o di una recessione. Il nostro scenario di base per ora rimane un atterraggio morbido, ma siamo consapevoli del rischio di recessione. Alcuni investitori non erano posizionati per la probabilità di recessione (come dimostrato dalla recente volatilità ultra-bassa) e l'attività di mercato recente segnala una sana rivalutazione delle prospettive. La rivalutazione del rischio aiuta a spiegare perché l'indice VIX, noto come "indicatore di paura" di Wall Street, ha raggiunto il suo livello più alto dal 2022.
- La mancanza di notizie di supporto dal recente Terzo Plenum della Cina - un approfondimento quinquennale sulla politica sociale ed economica - ha anche rafforzato un'outlook meno certo. Sebbene la dichiarazione alludesse a misure per sostenere il consumo, i dettagli erano pochi.
- A prima vista, i dati più recenti degli Stati Uniti supportano i tagli dei tassi da parte della Federal Reserve degli Stati Uniti (Fed) - tutto considerato, un aspetto positivo per i mercati. In questo ambiente, tuttavia, le cattive notizie sono ora cattive notizie. I mercati stanno ignorando - almeno per il momento - il potenziale per buone notizie sotto forma di imminenti tagli dei tassi e minor rischio di inflazione. Anche così, staremo a guardare qualsiasi dato USA per confermare che il nostro scenario di atterraggio morbido rimane in vigore e la probabilità di una recessione è sotto controllo. Mentre i dati "micro" sul consumatore statunitense non sono particolarmente buoni (viaggi, ristoranti, ecc.), non sono drammaticamente poveri. Infatti, si adatta piuttosto bene a un rallentamento controllato dell'economia statunitense. Anche con i dati di venerdì, la disoccupazione negli Stati Uniti rimane a un livello molto basso. Se vediamo ulteriori dati negativi, potrebbe avvenire una maggiore riallocazione da azioni a obbligazioni, ma dopo un recente rally dei rendimenti il potenziale sembra limitato.
- I guadagni riportati dalle sette principali azioni tecnologiche non erano così male - il problema è che le aspettative erano alte. Infatti, un sondaggio della Bank of America ha evidenziato una lunga esposizione tecnologica da parte dei partecipanti al mercato, e quindi la realizzazione di profitti a breve termine è normale. Pensiamo che il caso di investimento a lungo termine per la tecnologia rimanga valido, in mezzo a una rivoluzione dell'IA e al darwinismo digitale.
- A nostro avviso, il fattore più critico - e potenzialmente trascurato - che incide sulla stabilità finanziaria globale è la decisione della Banca del Giappone la scorsa settimana di aumentare il suo tasso di interesse chiave. Molti investitori utilizzavano il JPY per il finanziamento/carry a causa della prevedibile volatilità della valuta. L'intervento inaspettato della banca ha effettivamente "rotto" queste operazioni e il risultato sono grandi riallocazioni da parte degli investitori che le chiudono. Oltre al mercato azionario giapponese, questo spostamento avrà probabilmente un impatto anche sui mercati emergenti come il peso messicano e potrebbe anche spiegare in parte la debolezza del Nasdaq.
