Riunione BCE settembre: cosa accadrà?

Giovedì 14 settembre si terrà la riunione della BCE, un incontro che non mette d'accordo i professionisti del settore della gestione dei fondi riguardo alla decisione che prenderà Christine Lagarde, presidente della Banca Centrale Europea. Alcuni indicano la possibilità di un nuovo aumento dei tassi di interesse di 25 punti base, mentre altri credono che tale aumento verrà rimandato.

Sarà anche necessario prestare attenzione alle nuove proiezioni economiche che l'organismo europeo presenterà in quell'incontro. In attesa che arrivi giovedì, ti forniamo le prospettive che hanno le società di gestione di fondi.

Martin Wolburg, Senior Economist, Generali Investments

La riunione sulla politica della BCE di giovedì si tiene in un momento in cui ci sono segnali fortemente divergenti riguardo alla prossima azione. Da un lato, le misure delle aspettative di inflazione rimangono ostinatamente alte e una crescita negoziata dei salari superiore al 4% anno su anno è senza precedenti nella storia della singola valuta. Ciò implica chiaramente minacce per la stabilità dei prezzi nel medio termine e quindi un proseguimento del serraggio della politica.

D'altro canto, i dati più recenti sull'attività economica, come gli PMI e la revisione al ribasso della crescita del secondo trimestre, hanno sorpreso al ribasso e spingeranno la BCE a rivedere drasticamente le sue prospettive di crescita complessivamente ottimistiche. Le misure proprietarie della BCE sull'inflazione di base hanno cambiato direzione, così come l'inflazione dei prezzi alla produzione. Inoltre, le azioni di politica passate stanno ancora influenzando l'economia e, secondo uno studio della BCE, continueranno a farlo nel 2024 con una magnitudine quasi invariata, sempre secondo uno studio della BCE.

Sebbene sarà una decisione molto delicata, alla fine ci aspettiamo che il Consiglio direttivo si astenga da un altro rialzo nella riunione di settembre. Detto questo, dovrebbe arrivare con un orientamento falco che chiarisce che non deve essere interpretato come una pausa, bensì come la fine del ciclo di rialzi e che ulteriori misure di stretta potrebbero essere riprese in qualsiasi momento se necessario.

Roman Gaiser, Head of Fixed Income and High Yield EMEA, Columbia Threadneedle Investments

Riteniamo che la Banca Centrale Europea opterà per un ulteriore aumento dei tassi di interesse di 25 punti base nella riunione di questo giovedì (14 settembre 2023), mantenendo ancora valide le prospettive di un possibile ulteriore inasprimento, almeno fino a quando non ci saranno prove convincenti che l'inflazione tornerà al target del 2%. Attualmente è presente un evidente rallentamento dell'economia, ma permangono anche le preoccupazioni per l'inflazione core e i relativi effetti secondari, tra cui, ad esempio, l'inflazione salariale.

Il mercato è molto propenso a prezzare la fine del ciclo di rialzi, valutando una probabilità del 60% che la banca centrale lasci i tassi invariati e una probabilità del 40% di un aumento dei tassi di 25 punti base, secondo i dati Refinitiv. Tuttavia, l'inflazione nell'Eurozona è ancora nettamente al di sopra dell'obiettivo del 2% della BCE, con l'inflazione nominale annua invariata al 5,3% in agosto e l'inflazione di fondo che è scesa allo stesso livello, secondo i dati provvisori. Per questi motivi, crediamo siano necessarie ulteriori prove che assicurino l’effettivo superamento del picco dell'inflazione.

Pertanto, è ancora prematuro parlare di tagli dei tassi. Riteniamo che il secondo trimestre del 2024 sarà il momento giusto per prezzare i tagli dei tassi, non dando per scontato che li vedremo, in quanto serviranno prima ulteriori prove che anche l'inflazione core, e non solo l'inflazione complessiva, stia realmente scendendo.

Dall’altra parte, la prospettiva di un taglio dei tassi di interesse da parte della BCE rende gli asset a reddito fisso particolarmente attrattivi per gli investitori. Quest’ultimi, infatti, continuano ad essere piuttosto propensi a investire nell’obbligazionario e, in particolare, in attività societarie investment-grade, il che, a sua volta, supporta sia il mercato del credito che quello dei titoli di Stato.

Gilles Moëc, Head Economist, AXA Investment Managers

Continuiamo a vedere una probabilità leggermente superiore che la BCE alzi i tassi questa settimana.

Il risultato della riunione del Consiglio direttivo della BCE di questo giovedì è insolitamente incerto. Le colombe sono più forti che mai in questo ciclo, con segni tangibili che l'indurimento della BCE sta facendo breccia nell'economia e che la pazienza dovrebbe essere giustificata, dato che la debolezza dell'economia reale dovrebbe gradualmente riflettersi sul comportamento dei margini delle imprese e frenare la crescita dei salari. Ci aspetteremmo che ciò si rifletta nella nuova serie di previsioni, con una crescita più bassa che peserà sull'inflazione di base, che vediamo al 2,2% nel 2025 (dal 2,3% della serie di giugno). Tuttavia, saremmo sorpresi se la BCE rivedesse le sue previsioni sull'inflazione nel 2024 e nel 2025 a sufficienza da essere pienamente coerenti con il suo obiettivo, che, come ha detto, dovrebbe essere raggiunto "al momento opportuno". Inoltre, se la banca centrale vuole concentrarsi sulla coerenza del proprio messaggio - che finora ha mostrato un maggiore interesse nel comportamento osservato dei costi rispetto alle prospettive future - ci sono poche ragioni per fare una pausa: il modesto aumento dello 0,2% dell'inflazione di base ad agosto difficilmente può essere considerato un punto di svolta (è rimasto allo stesso ritmo a maggio), e i costi unitari del lavoro hanno di nuovo accelerato nel secondo trimestre. L'attuale leggero aumento delle aspettative di inflazione dei consumatori e del mercato darebbe alla BCE una giustificazione facile per "un ultimo aumento".

La principale ragione per cui continuiamo a considerare leggermente più probabile un aumento di 25 punti base rispetto al mantenimento dello status quo è di natura tattica. Anche se mantenere invariati i tassi ufficiali a settembre potrebbe essere presentato come un mero "passo indietro", con un orientamento restrittivo mantenuto, che offrirebbe alla banca centrale la possibilità di reagire in seguito se la pressione inflazionistica fosse troppo tenace nei prossimi mesi, in realtà è probabile che gli hawks pensino che non agire questo mese comprometterebbe seriamente le possibilità di un nuovo aumento. Infatti, è molto probabile che il flusso di dati sull'economia reale peggiori ulteriormente, mentre gli effetti di base dovrebbero spingere l'inflazione in modo più deciso verso il basso. Si noti che tale rallentamento non significherebbe necessariamente che la banca centrale ha già "abbastanza" stretto la sua politica monetaria. Questo si saprà solo quando l'inflazione tornerà al 2%. Ma un ulteriore irrigidimento in mezzo a dati morbidi - e forse duri - che indicano una recessione, mentre l'inflazione cala, seppur a un ritmo ancora significativamente superiore all'obiettivo, sarebbe molto difficile da negoziare e comunicare. Pertanto, ci aspettiamo che gli hawks vadano "tutto in" nel tentativo di vincere la causa questa settimana, ma riconosciamo pienamente che gli argomenti politici sono volubili per natura.

Se la BCE non alzerà i tassi, è probabile che il mercato lo interpreti come un segnale inequivocabile che la banca centrale ha "terminato", cosa che non crediamo soddisferà il Consiglio direttivo, anche se sarebbe anche la nostra conclusione. Anche solo per guadagnare i favori degli hawks, sarebbe necessario mantenere una "minaccia di irrigidimento" significativa. Mantenere l'attuale 'forward guidance' potrebbe risultare difficile. Infatti, il mercato considererebbe i tassi già "abbastanza restrittivi" dal momento che la BCE ha deciso di non aumentarli questa volta. Logicamente, sarebbe necessaria una nuova crescita della pressione inflazionistica per giustificare un nuovo aumento. In tal caso, ci si potrebbe aspettare che la BCE cambi il suo messaggio in un qualcosa del tipo "i tassi di interesse rimarranno ai livelli attuali o superiori" per il tempo necessario a riportare l'inflazione nell'obiettivo. Se la BCE alza i tassi, sarà più facile mantenere la formulazione attuale".

Martin Moryson, Chief Economist Europe, DWS

È stato vicino, ma alla fine speriamo che la BCE alzi nuovamente i tassi di interesse la prossima settimana. Un tasso di deposito del 4%, dovrebbe essere stato sufficiente per questo ciclo di aumenti così insolito.

Lagarde e i suoi "colleghi" della BCE hanno evitato qualsiasi impegno prima di questo incontro, sottolineando la dipendenza dai dati per le prossime decisioni: ogni dato conta. La domanda fondamentale è se la rallentata crescita economica causata dagli aumenti dei tassi sarà sufficiente a controllare nuovamente l'inflazione. Gli ultimi dati economici deludenti, sia in Europa che a livello globale, alimentano il movimento "dovish". Tuttavia, gli ultimi dati sull'inflazione, che tendono a sorprendere al rialzo, sono un incentivo per i "hawkish".

La BCE presenterà le sue nuove previsioni in questo incontro. Dovrà revisionare leggermente al ribasso le sue prospettive economiche, ma le aspettative di inflazione molto più al rialzo. Questa sarebbe una buona opportunità per compiere il passo definitivo e indicare a tutti gli osservatori, sia ai mercati che ai consumatori, che la BCE prende davvero sul serio la lotta contro l'inflazione. Poi potremmo sederci ad aspettare e vedere come si normalizzano (gradualmente) i tassi di inflazione

Antonio Cesarano, Chief Global Strategist, Intermonte

In vista della riunione della BCE di giovedì, occorre tenere in considerazione due fattori principali: la spaccatura tra falchi e colombe e la diversa composizione del board dei votanti tra settembre ed ottobre.

Sul primo punto, la componente "falco" (capeggiata dalla Bundesbank) spinge per un rialzo dei tassi, attribuendo il calo della domanda interna, in atto da fine 2022 (soprattutto in Germania), ad un atteggiamento preventivo volto all'estrema cautela da parte dei consumatori, per il timore di un'inflazione alta e persistente.

Di conseguenza, nell'ottica della Bundesbank, un rialzo dei tassi servirebbe a cercare di convincere i consumatori che la BCE fa sul serio nella lotta all'inflazione. 

A tal proposito, un rialzo dei tassi servirebbe anche nella misura in cui potrebbe frenare il deprezzamento dell’euro, riducendo i rischi di inflazione importata, in modo particolare ora che il Brent è ritornato a 90$/b. 

Discorso diametralmente opposto da parte delle colombe, un atteggiamento tipicamente espressione del Sud Europa, dove il calo della domanda è stato molto più recente.

Il secondo fattore riguarda la composizione del board dei votanti della BCE: a settembre, in base alla consueta turnazione mensile, alcuni "falchi" (ad esempio Germania e Belgio) non voteranno. Discorso opposto per ottobre, quando invece non voteranno alcune “colombe”, come Spagna ed Irlanda.

L'incontro potrebbe comunque chiudersi con un esito più “falco”: Lagarde potrebbe infatti alternativamente procedere già ora ad un rialzo, oppure effettuare una pausa, dipingendola nella conferenza stampa come molto probabilmente non definitiva.

In questo modo lascerebbe implicitamente intendere che il rialzo sarebbe solo rinviato alla riunione del 24 ottobre. 

Tomasz Wieladek, Chief European Economist, T. Rowe Price

Ci aspettiamo che la BCE si prenda una pausa al prossimo incontro, sulla base della recente serie di dati che dovrebbero spingere verso una maggiore cautela. Un rialzo, in presenza di dati che iniziano a segnalare una recessione, potrebbe essere controproducente: se la BCE sorprendesse gli investitori con un rialzo, i mercati potrebbero iniziare a prezzare un errore politico, allentando le condizioni finanziarie e prevedendo un euro più debole. Ciò renderebbe la politica monetaria meno restrittiva, aumentando l'inflazione importata: sarebbe l'opposto di ciò che la BCE vuole ottenere.  

Nella conferenza stampa dello scorso luglio, la presidente Christine Lagarde ha dichiarato che la BCE sarebbe stata guidata principalmente dai dati per valutare, qualora fosse necessario, un rialzo a settembre. I membri del Consiglio direttivo si sono attenuti a questa strategia di comunicazione e la maggior parte dei discorsi dei policy maker ha lasciato in sospeso l'esito di settembre. A seguito del passaggio a una strategia di determinazione dei tassi basata in via principale sui dati, i mercati hanno valutato la possibilità di un rialzo dei tassi solo sulla base delle evidenze emerse dagli indicatori.

Tuttavia, i dati più recenti indicano chiaramente una pausa a settembre. Il PMI dei servizi si è indebolito notevolmente in agosto, continuando la serie di sorprese negative iniziata a maggio. È un dato importante, poiché il PMI dei servizi mostra un’elevata correlazione con la crescita effettiva dei servizi nell'area euro, anche dopo la pandemia, mentre altre indagini sembrano aver perso il potere predittivo sull'economia reale che avevano un tempo.

Sul fronte dell'inflazione, la versione core dell’indice dei prezzi al consumo (CPI) ha sorpreso il consenso al rialzo lo scorso luglio, ma ha subito una marcata inversione di tendenza ad agosto, sia su base annuale sia tendenziale. L'indice CPI core mensile nell'area euro si era mantenuto ai livelli di un agosto medio, prima del recente aumento dell'inflazione. Infine, la solidità della crescita dell'Eurozona nel 2° trimestre 2023 è venuta meno, indebolita dalle esportazioni nette, ma sostenuta dalle scorte. I consumi delle famiglie sono rimasti pressoché fermi nella prima metà dell'anno. Sulla base di questa recente serie di dati, i mercati stanno valutando solo il 30% di probabilità di un rialzo questa settimana. 

Sostengo da tempo l'opinione che probabilmente stiamo scivolando verso una recessione nell'Eurozona. Non è ancora l'opinione dominante, ma sta guadagnando sempre più consenso tra gli economisti e i mercati, dopo le revisioni dei dati sul PIL della scorsa settimana.

Nel suo discorso a Jackson Hole, la presidente Lagarde ha definito, in via informale, tre condizioni per una pausa del rialzo dei tassi. La BCE deve vedere: la trasmissione della politica monetaria all'economia reale, un punto di svolta nell'inflazione CPI sottostante (core) e una prospettiva di inflazione (previsione) al 2% nel medio termine. I dati mostrano che le prime due condizioni sono chiaramente soddisfatte. La previsione (la terza condizione) è decisa dalla BCE. Tuttavia, l'indebolimento dei dati sulla crescita dovrebbe portare a una previsione di inflazione più bassa nei modelli della BCE.

In effetti, c'è il rischio che un rialzo questa settimana possa avere un effetto contrario. Astenendosi dal commentare la decisione di settembre, i policy maker hanno incoraggiato i mercati a prezzare la politica solo sui dati. E i dati indicano una pausa. Se i membri del Consiglio direttivo dovessero aumentare a prescindere, nell'attuale contesto di debolezza dei dati sull'economia reale e di recessione emergente, i mercati potrebbero iniziare a prezzare un errore politico. Il fatto che la BCE stia effettuando rialzi in quella che comincia a sembrare una recessione potrebbe spingere i mercati a prezzare ulteriori tagli tra uno e due anni. L'euro si svaluterebbe, anziché apprezzarsi. Questo allenterebbe di fatto le condizioni finanziarie, implicando una politica meno restrittiva. L'euro continuerebbe probabilmente a deprezzarsi, aumentando l'inflazione importata. Esiste quindi il rischio concreto che un rialzo questa settimana si riveli controproducente.

Katharine Neiss, chief European economist, PGIM Fixed Income

La prossima riunione di politica monetaria della BCE comporterà probabilmente un vivace dibattito se sia meglio saltare o procedere a un ulteriore rialzo dei tassi di 25 pb a settembre. Sebbene i dati retrospettivi siano a favore di un ulteriore aumento dei tassi, gli indicatori prospettici suggeriscono che una pausa in questo momento potrebbe essere prudente.

Per esempio, l'inflazione complessiva di agosto è scesa meno del previsto e l'inflazione di fondo rimane elevata, al di sopra del 5%. Con ulteriori pressioni sui prezzi dell'energia, è probabile che l'inflazione scenda più lentamente verso l'obiettivo del 2% fissato dalla BCE.

Detto questo, ci sono segnali preoccupanti di indebolimento dell'attività economica. La domanda di credito è in netto calo. Il settore manifatturiero è in calo dall'inizio dell'anno e gli indicatori prospettici suggeriscono che questa tendenza è destinata a continuare. Anche il settore dei servizi mostra consistenti segnali di indebolimento dalla primavera. Il mercato del lavoro si sta raffreddando. Tutto ciò è coerente con il fatto che l'aumento dei tassi di interesse si ripercuote sull'economia reale - e infine sull'inflazione - con un certo ritardo. 

Una pausa ora consentirebbe alla BCE di valutare l'impatto dei passati rialzi e, qualora ne fossero necessari di ulteriori, questi potrebbero essere effettuati nel corso dell'anno. Tuttavia, poiché si prevede che l'inflazione di fondo anno su anno si ridurrà nell'ultimo trimestre di quest'anno a causa degli effetti di base, i falchi del Consiglio Direttivo potrebbero considerare questa riunione come l'ultima possibilità di imporre un ultimo rialzo dei tassi. La decisione finale è in bilico.

Volker Schmidt, Senior Portfolio Manager, ETHENEA Independent Investors

Gli effetti della stretta monetaria sul mercato del lavoro statunitense e la discesa dell’inflazione rendono poco probabile un rialzo dei tassi della Fed a settembre, che potrebbe invece avvenire a novembre o dicembre. La crescita economica debole e l’alta inflazione in Europa rendono invece plausibile un nuovo aumento dei tassi da parte della Bce“. È l’analisi di Volker Schmidt, senior portfolio manager di Ethenea Independent Investors Sa.

Dopo che nella riunione di luglio la Fed ha alzato i tassi di interesse di riferimento ai massimi da 22 anni, i banchieri centrali hanno lasciato aperta la porta a ulteriori rialzi nel caso in cui l'economia statunitense dovesse guadagnare slancio. La performance economica sembra aver sorpreso in positivo: la stima della Fed di Atlanta sulla crescita annuale del Pil (GDPNow) a metà agosto è stata alzata a sorpresa al 5,9%, pari a circa tre volte il tasso di crescita neutrale stimato. E questo dopo uno dei cicli di rialzo dei tassi di interesse più brevi della storia degli Stati Uniti, effettuato proprio con l'obiettivo di domare l'economia.

Dato il focus della Fed sulla lotta all'inflazione e sul raggiungimento della piena occupazione, c’era molta attesa per gli ultimi dati sul mercato del lavoro statunitense e ci sono segnali che il tanto atteso rallentamento potrebbe essere arrivato. L’occupazione rallenta: negli ultimi 12 mesi sono stati creati 3,1 milioni di posti di lavoro, di cui 187.000 in agosto. Poiché è cresciuto il numero di coloro che avevano abbandonato il mercato del lavoro e si sono registrati nuovamente come persone in cerca di lavoro, anche il tasso di disoccupazione ha ricominciato a salire. Il calo del tasso di licenziamenti suggerisce inoltre che i lavoratori ritengono che non sia più così facile cambiare lavoro. In definitiva, gli ultimi dati mostrano che gli effetti della stretta monetaria iniziano a farsi sentire sul mercato del lavoro. Inoltre, l'inflazione è già scesa a circa il 3%. Questo è tutto ciò di cui la Fed ha bisogno per mettere in pausa i suoi rialzi dei tassi. Dopotutto, il tasso della banca centrale è già ben al di sopra del tasso d'inflazione.

Non ci aspettiamo quindi un altro rialzo dei tassi a settembre. Tuttavia ciò non pone fine al dibattito su un ulteriore rialzo a novembre o dicembre. Oltre alla crescita del Pil, altri dati mostrano che l'economia in generale rimane forte. Ad esempio, la spesa dei consumatori - il principale motore dell'economia statunitense - è aumentata notevolmente durante l'estate. Insieme all'aumento dei prezzi delle materie prime (in particolare del petrolio), questo potrebbe avere un effetto inflazionistico e alimentare il dibattito su ulteriori rialzi dei tassi d'interesse negli ultimi mesi di quest'anno.

Per quanto riguarda la Bce, i principali membri del Comitato esecutivo nell’ultimo periodo hanno evitato di dare una chiara indicazione sulla decisione di settembre sui tassi. Ad esempio, la rappresentante tedesca nel board della Bce, Isabel Schnabel, ha sottolineato che la crescita economica è stata più debole del previsto, mentre l'inflazione rimane ostinatamente alta. Con un valore del 5,3%, sia l'inflazione di fondo che quella complessiva rimangono ben al di sopra dell'obiettivo del 2% fissato dalla banca centrale. Ciò depone chiaramente a favore di un altro rialzo dei tassi.

D'altra parte, è anche chiaro che il tasso d'inflazione scenderà significativamente a circa il 3,5% nei prossimi mesi a causa degli effetti base. I prezzi dell'elettricità e del gas in Europa sono esplosi un anno fa e ora sono ben al di sotto dei livelli dello scorso anno. In occasione della prossima riunione della Bce sarà presentata la nuova previsione di inflazione della banca centrale. A giugno la Bce ha previsto un'inflazione media del 3% nel 2024 e del 2,2% nel 2025. Qualsiasi aumento rispetto a questa previsione rende più probabili ulteriori rialzi dei tassi di interesse. Dato che l'inflazione è ritenuta "ostinatamente alta", possiamo immaginare un leggero aumento nei valori previsti e quindi un altro rialzo dei tassi.